多元资产月报（2025年3月）AI创新引领中国资产重估，特朗普政策扰动全球市场

多元资产月报（2025年3月） 策略配置 2024年3月3日 AI创新引领中国资产重估，特朗普政策扰动全球市场 证券分析师 魏伟投资咨询资格编号 S1060513060001 WEIWEI170pingancomcn 陈骁投资咨询资格编号 S1060516070001 CHENXIAO397pingancomcn 刘璐投资咨询资格编号 S1060519060001 LIULU979pingancomcn 张亚婕投资咨询资格编号 S1060517110001 ZHANGYAJIE976pingancomcn 郭子睿投资咨询资格编号 S1060520070003 GUOZIRUI807pingancomcn 郑子辰投资咨询资格编号 S1060521090001 ZHENGZICHEN160pingancomcn 陈潇榕投资咨询资格编号 S1060523110001 CHENXIAORONG186pingancomcn 马书蕾投资咨询资格编号 S1060524070002 MASHULEI362pingancomcn 石艺投资咨询资格编号 S1060524070003 shiyi262pingancomcn 研究助理 校星一般证券业务编号 S1060123120037 XIAOXING407pingancomcn 靳旭媛一般证券业务编号 S1060124070018 JINXUYUAN745pingancomcn 平安观点： 2月为部分宏观数据空窗期，基本面呈持续修复态势。一是1月社融实现开门红，企业信贷需求大幅改善；二是1月物价略有回升，但仍处弱运行区间；三是春节期间消费冷热不均，文旅热度较高，白酒、汽车表 现平淡。政策方面，2月以来中央重点关注民营经济、乡村振兴、能源保障、外商投资、扩大内需等领域，并将提振消费摆到更加突出的位置。国内资产方面，A股市场在DeepSeek驱动下演绎成长风格主导的春季 躁动，交易“AI”行情与两会博弈的顺周期行情两大线索；债市则受到利率债供给放量、风险偏好修复、信贷开门红、同业存单大量到期等因 素的影响，市场资金面边际收紧，负carry带动国债收益率曲线熊平；人 民币汇率窄幅波动，整体小幅走弱，与美元走势保持较高的一致性。 2月境外资产交易逻辑从特朗普交易转向软着陆叙事。2月初美国公布 的1月就业数据整体偏强，叠加中旬公布的1月CPI超预期，市场降息预期降温；后伴随部分经济数据转弱，特朗普关税政策复杂多变且不断加码，打击消费者和企业信心，以及减支裁员措施引发市场对就业的担 忧，市场降息预期明显升温。在上述背景下，境外资产大体呈现美股、 美元高位震荡后下行，美债利率先升后降的格局。具体看，美股受英伟 达四季报披露、特朗普关税政策而显著回调；长、短端美债收益率大幅下行且曲线趋于平坦，反映市场对经济下行的担忧；美元指数月末受关税政策影响再度走强。此外，港股受益于Deepseek引发中国科技资产重估、民营企业座谈会、阿里巴巴财报超预期等影响，出现大幅上涨。 展望3月，高频和领先经济指标显示生产季节性回升，经济基本面修复持续。一是工业高频数据显示生产普遍恢复，且2月PMI数据显示制造 业景气度重回荣枯线上，供需两端均有改善；二是物价高频数据显示生产资料价格指数有所回升，PPI环比跌幅有望收窄；三是地产高频数据显示30个大中城市成交仍低于历史同期均值，且1月房价数据表现平稳，一线环比上涨而二三线环比略降。总体上，2025年2月生产受节后复工影响环比有所回暖，制造业景气水平回升；但物价、地产销售等指标显示基本面修复仍待后续验证。 往后看，A股市场进入政策密集观察期与业绩披露期，“两会”之后政策信号将进一步明朗，支持经济增长和市场信心提升，微观层面国产科技创新力量也在进一步崛起，市场在政策和基本面的双重驱动下仍具备上 行动能。债市将在3月中下旬进入阶段性拐点的观察窗口，原因在于两会后资金价格大多有所回落，可重点观察央行维稳、投放流动性、权益回落、基本面数据走弱等拐点信号。人民币汇率受到中国经济的恢复程 度、市场对2025年中国宽财政的力度预期、中美利差等因素影响，短期或将保持窄幅震荡。 策 略报告 策 略月报 证券研究报告 请通过合法途径获取本公司研究报告，如经由未经许可的渠道获得研究报告，请慎重使用并注意阅读研究报告尾页的声明内容。 展望3月，预计美国经济基本面仍有韧性，但逆风因素增多。一是劳动力市场延续缓慢降温，政府裁员的拖累或将逐步显现；二是薪资增速上行及通胀预期升温，或制约通胀下行。在此背景下，结合美联储会议纪要显示不急于降息，3月美联储大概率维持利率不变。同时，特朗普政策及地缘局势将反复扰动市场。一是特朗普关税政策的范围在国家、产品、类型上均有扩大，其抬高通胀、拖累增长的效果将持续影响市场，且后续关税政策或易出现反复；二是特朗普试图快速推进俄乌谈判，但进程 较为波折，相关扰动仍将持续。基于此，美股或延续震荡下行，2025年业绩预期下调、关税政策不确定加大以及市场估值仍较高的背景下，预计美股仍将面临压力。美债收益率下行空间有限，主因美债利率本轮回调已较为充分，而美国经济基本面韧性仍在，预计或在4246区间震荡。港股短期大幅上涨后港股科技股的全球估值优势仍在，关注科技领域催化剂、两 会政策信号，以及特朗普政策扰动，把握结构性机会。COMEXLBMA黄金价差逐步收敛，全球黄金贸易异动预计逐步缓和，金价预计进入震荡区间。 风险提示：1）当前政府对于2025年宏观政策的积极取向进行了明确定调，但若政策后续的部署和落地低于预期，则可能影响资本市场的整体表现。2）若后续经济基本面并未出现明显改善，A股上市公司企业盈利将相应遭受负面影响，人民币汇率 的贬值压力将进一步增大。3）当前货币政策已经明显转向宽松，若后续货币政策再度超预期收紧，A股市场流动性将面临过度收紧的风险，无风险利率上移，对利率债资产形成调整压力。4）若特朗普政策出现超预期变化，并对美国经济乃至全球政治经济格局产生重大影响，则可能加剧相关资产价格的波动。5）若美国经济基本面表现超预期，通胀回落的节奏放缓，甚至在特朗普政策的影响下出现“再通胀”，则可能进一步放缓美联储的降息操作，并进而对境外相关资产造成冲击，也可能加剧国内资产的波动。6）全球地缘政治冲突加剧，中美关系再起波澜，都可能影响相关资产价格的表现。 图表12025年2月主要大类资产表现 主要大类资产涨跌幅（20251272025228） 1879 1358 516 523 216 336 006026022 195 341 096256 上证指数 创业板指 兑兑 美 中位数 国债收益率 美 元元 中即 美元指数 伦敦现货黄金 583466 布伦特 640 沪铜主力合约 标纳恒恒 普斯生生 达指科 克数技 间价 期汇率 美债收益率 A股 中债 人民币美元黄金 原油 铜美债 美股 港股 250 200 150 100 50 00 50 500 10Y WTI 10Y R007 100 资料来源：Wind，平安证券研究所；数据截至2025年2月28日 注：利率及汇率指标保留原始口径未做调整；标橙资产为上涨，标灰资产为下跌。 正文目录 一、宏观经济背景6 11国内经济：经济基本面持续修复，政策关注民营经济6 12海外经济：美国经济显放缓迹象，特朗普政策扰动市场9 二、A股11 212月回顾：AI创新引领春季躁动11 223月展望：政策与基本面双重驱动12 三、固收13 312月回顾：资金面收紧带动收益率曲线熊平13 323月展望：关注两会后资金面转松的可能性14 四、汇率15 41美元：多空交织下将双向震荡15 42人民币：短期料将窄幅波动16 五、境外市场17 51港股：估值优势仍在，关注结构机会17 52美股：高位大幅回调，后续压力仍大18 53美债：利率进一步下行空间有限20 六、大宗商品21 61黄金：避险情绪边际降温，金价短期或进入震荡阶段21 62铜：待需求启动，铜价中枢或仍上行21 63原油：短期基本面偏乐观，关注OPEC减产协议结果22 七、风险提示25 图表目录 图表12025年2月主要大类资产表现2 图表22025年1月新增社融各分项同比增量6 图表32025年1月物价反弹，CPI同比回升6 图表42025年春节档票房收入创历史新高7 图表51、2月份乘用车日均销量增速为负7 图表62月以来主要政策措施总结7 图表72025年2月制造业PMI指数有所回升8 图表830大中城市商品房成交套数低于历史均值8 图表9美国2024年1月失业率下行至409 图表10预期2025年将于6月、9月分别降息25BP9 图表11特朗普2月以来政策及言论汇总10 图表122月小盘成长涨幅靠前，红利继续调整12 图表132月IDC算力租赁、AI算力等概念领涨12 图表142月TMT板块、机械设备、汽车、钢铁、电力设备行业涨幅靠前12 图表152月全A日均成交额较上月提高513至18万亿元13 图表162月IRSFR0071Y整体上行约16BP（）14 图表172月国债收益率曲线整体熊平14 图表182月美元指数高位运行后回落，月底受关税政策影响而上涨，收于107615 图表192025年2月美元指数与人民币汇率窄幅波动16 图表202025年2月CFETS人民币汇率指数回落17 图表211月银行结售汇逆差扩大（亿美元）17 图表22港股2月大幅上涨后高位震荡18 图表232月恒生指数行业涨跌幅18 图表242月国际中介持股占比先升后降18 图表252月南向资金流入规模扩大18 图表26美股2月高位震荡后下行19 图表272月标普500行业成份涨跌幅总市值加权19 图表28标普500估值低于近10年均值加一倍标准差20 图表29纳斯达克100估值略低于均值加一倍标准差20 图表302月份美债收益率先升后降（）20 图表312月美债10Y2Y期限利差收窄20 图表32COMEX金美国实际利率走势21 图表33全球黄金储备及同比增速21 图表34美国主要经济指标走势21 图表35SPDR黄金ETF持仓尚处低位21 图表36SHFE铜收盘价LME3个月铜收盘价22 图表37国内铜社会库存走势22 图表38铜精矿现货TC持续走低22 图表39铜下游开工率22 图表40原油期货收盘价和美国实际利率走势23 图表41美国原油库存走势23 图表42美国汽油日需求量千桶24 图表43中国和美国冶油厂开工率（）24 一、宏观经济背景 11国内经济：经济基本面持续修复，政策关注民营经济 2月为部分宏观数据空窗期，在经济基本面上有以下几点值得关注： 其一，1月社融实现开门红，企业信贷需求大幅改善。1月新增社融约706万亿元，同比多增5833亿元，社融存量增速维持在80；12月新增人民币贷款52194亿元，同比多增3793亿元。从结构上看，社融增量延续同比增长态势，信贷实现 “开门红”，其中，企业贷款同比多增9200亿元，短贷与中长贷均有显著同比增长，显示企业信贷需求有所恢复。此外，新口径下M1同比增速连续第二个月正增，1月M1同比04，增速受春节季节性影响较前值回落08pct。 其二，1月物价略有回升，但仍处弱运行区间。CPI同比涨幅回升，春节效应不明显。1月CPI同比05，较上月回升03 个百分点；环比07，与往年同期相比春节效应不算明显。具体来看，食品CPI环比由降转涨，但涨幅13仍较弱，其中鲜菜、鲜果、水产品（分别环比上涨59、33和27）等价格明显受到春节假期需求提振，而鸡蛋、奶类的市场供给较为充足，价格环比下跌。非食品方面，1月春节期间出行和文娱消费需求大幅增加，飞机票、交通工具租赁费、旅游、电影及演出票价格均明显上涨。PPI同比低位震荡，环比降幅略走阔。1月PPI同比23，跌幅与前一月持平；环比降幅为 02（前值01），尽管国际油价上涨对PPI形成支撑，但春节期间工业生产转淡，油气开采领涨，煤炭采选、黑金冶炼跌幅较大。总体而言，CPI同环比在春节效应