需求不足对经济拖累加剧——中国2024年第三季度宏观经济分析报告

北大汇丰智库 北大汇 智库 大汇丰智库 北大汇丰智库 北大汇丰智库 北大汇丰智 北大汇丰智库 北大汇丰智库 北大 丰智库 北大汇丰智库 北大汇丰智库 需求不足对经济拖累加剧 7月和8月，工业、投资、消费增速均在走弱，只有出口增速保持较快增长，但劳动密集型产品出口增速偏弱，预计三季度GDP同比为49。 北大汇丰智库 北大汇丰智库 三季度经济运行主要有四条主线：一是消费电子和船舶的生产、投资、消费形成良性循环，行业景气度较强。二是在加征关税政策影响下，劳动密集型产品出口增速走弱，拖累劳动密集型产品的生产、投资增速，以及私企的生产和投资增速。三是汽车由于抢出口、出口增速阶段性反弹，但汽车相关的生产、投资、消费增速都在走弱。四是房地产低迷和地方政府化债导致企业资金流紧张，M1增速仍未见底，企业票据融资大幅增加。 北大汇丰智库 当前经济存在内需不足、专项债达不到预期效果、中小银行面临风险加大等问题，建议政府：落实好维稳股票措施改善市场主体预期、财政政策重心考虑向产业投资基金和民生建设转变、加快中小银行的合并重组。 北大汇丰智库经济组（撰稿人：邹欣） 成稿时间：2024年9月30日总第105期20232024学年第7期联系人：程云（075526032270，chengyunphbspkueducn） 北大汇丰智库 北大汇 智库 北大汇丰智库 大汇丰智库 北大汇丰智库 北大汇丰智库 北大汇丰智 北大汇丰智库 北大 北大汇丰智库 Lackofdemandintensifiesdragoneconomy Abstract：InJulyandAugust2024thegrowthratesofindustryinvestmentandconsumptionwereallweakeningOnlyexportgrowthmaintainedrapidgrowthbuttheexportgrowthrateoflaborintensiveproductshassloweddownAccordingtothemodelofPHBSThinkTankGDPinthethirdquarterisexpectedtobe49yearonyear 北大汇丰智库 北大汇丰智库 北大汇丰智库 Inthe3rdquaterthisyeartheeconomyismainlycharacterizedby4features1Theproductioninvestmentandconsumptionofconsumerelectronicsandshipshaveformedavirtuouscycle2Undertheinfluenceoftheoverseas’tariffincreasepolicytheexportgrowthrateoflaborintensiveproductshasweakeneddraggingdowntheproductionandinvestmentgrowthrateoflaborintensiveproductsaswellastheproductionandinvestmentgrowthrateofprivateenterprises3Duetotheprecautionarystockingresultedfromtheanticipationofatariffincreasetheexportgrowthrateofautomobileshasreboundedinstagesbutthegrowthratesofautomobilerelatedproductioninvestmentandconsumptionareallweakening4TherealestatedownturnandlocalgovernmentdebtresolutionhaveledtotightcorporatecapitalflowsThegrowthrateofM1hasnotyetbottomedoutandcorporatebillfinancinghasincreasedsignificantly 北大汇丰智库 丰智库 ThecurrenteconomyfacesproblemssuchasinsufficientdomesticdemandspecialbondsfailingtoachieveexpectedresultsandsmallandmediumsizedbanksfacingincreasedriskItisrecommendedthatthegovernmenteffectivelyimplementsmeasurestostabilizethestockmarkettoimprovetheexpectationsofmarketentitiesconsidersshiftingthefocusoffiscalpolicytoindustrialinvestmentfundsandpeopleslivelihoodconstructionandacceleratestheintegrationofsmallandmediumsizedbanks 北大汇丰智库 北大汇 智库 北大汇丰智库 大汇丰智库 北大汇丰智库 北大汇丰智库 北大汇丰智 北大汇丰智库 北大汇丰智库 北大 丰智库 北大汇丰智库 一、GDP：多数经济指标走弱，全年增速保5压力加大 三季度国内外经济形势出现以下边际变化：一是9月美联储降息50BP，点阵图显示年内剩余两次议息会议仍有50BP的降息空间，美联储降息意味着美国经济下行压力加大。9月18日，美联储将联邦基金利率目标区间下调50BP至47550的水平，是自2020年3月以来的首次降息。最新的点阵图显示，今年的利息中枢将在42545之间，意味着年底前还有50BP的降息空间；2025年利息中枢将在32535之间，2026年利息中枢将在27530之间。 北大汇丰智库 北大汇丰智库 二是虽然贺锦丽民调领先特朗普，但11月美国大选结果仍有变数，这将影响我国增量宏观政策的推出时点和力度。9月美国大选辩论结束后，民调显示贺锦丽当选的概率上升，但贺锦丽在7个关键“摇摆州”并未占据绝对优势，仅在威斯康星、密歇根和内华达州占据领先位置，11月的美国大选结果仍有变数。由于贺锦丽和特朗普的政策主张差异较大，贺锦丽大概率会延续拜登现有的经济政策，但特朗普将会对中国采取更为严厉的关税制裁，如果特朗普上台，中国面临的短期经济压力更大，中国宏观政策力度加码的可能性也更大。 北大汇丰智库 三是9月底罕见召开分析研究当前经济形势和经济工作的中共中央政治局会议，四季度的工作重心在于加大政府投资、降准降息、稳地产、提振资本市场等。7月底召开的中共中央政治局会议对下半年经济形势的判断明显较为乐观，更强调 要推进改革。但由于经济下行压力加大，高层罕见地在9月底召开中共中央政治 局会议，往年一般在10月或者不开。会议指出，“当前经济运行出现一些新的情况和问题”，“要全面客观冷静看待当前经济形势”，“要抓住重点、主动作为，有效落实存量政策，加力推出增量政策，进一步提高政策措施的针对性、有效性，努力完成全年经济社会发展目标任务”。四季度的工作重心在于加大政府投资、降准降息、稳地产、提振资本市场等。目前来看，一系列增量货币政策宽松举措主要是为了稳楼市和救股市，有利于改善市场主体预期。 7月和8月，需求不足对生产的拖累加剧，多数经济指标走弱，预计三季度GDP同比为49。生产方面，规上工业增加值增速连续四个月回调；19个制造业细分行业中，有16个行业增加值增速8月较6月回落，需求不足对生产的拖累 北大汇丰智库 北大汇 智库 大汇丰智库 北大汇丰智库 北大汇丰智库 北大汇丰智 北大汇丰智库 北大汇丰智库 北大 丰智库 北大汇丰智库 经济分析系列 北大汇丰智库 北大汇丰智库 加剧。投资方面，房地产投资增速有筑底迹象，制造业和基建投资增速回落。消费方面，低基数下消费增速低于预期，有稳定需求的消费品、以旧换新的部分商品、娱乐消费增速相对较强，多数可选消费负增长。出口方面，出口增速保持较强韧性，主要是消费电子、汽车和船舶出口增速增长较快，欧美的需求是主要支撑，但劳动密集型产品出口增速偏弱，受海外取消“小额豁免”政策影响较大。物价方面，CPI同比季节性回升，但难有可持续性；PPI同比回落，新能源汽车相关、房地产相关、餐饮相关、石化相关上下游产品价格走弱。政策方面，利率换锚，货币政策更注重精准调控，9月底货币宽松开始加码；财政政策相对保守，专项债发行节奏明显慢于去年，财政支出增速明显下滑。 北大汇丰智库 二、生产：需求不足对产能的影响加剧，绝大多数细分行业增加值增速都在走弱 北大汇丰智库 规上工业增加值增速连续四个月回调，国企增速较为平稳，私企增速受传统劳动力密集型产品出口走弱影响、明显回落。7月和8月，规模以上工业增加值实际同比为51和45，Wind一致预期为50和47，6月为53；规模以上工业增加值环比增长035和032，6月为042。其中，7月和8月，国企增加值同比为35和36，6月为30；私企增加值同比分别为52和45，6月的57。国企工业增加值增速较为平稳，主要是电力设备的大规模更新支撑国企增加值增速保持稳定。私企工业增加值增速出现明显回调，主要是传统劳动密集型产品出口增速回落。由于海外“小额豁免”政策取消，跨境电商面临模式转型，私企工业增加值增速短期内难有明显改善。考虑到基数走高、政策空间还未用完，预计四季度工业增加值增速有望在现有水平震荡。 分门类来看，采矿业和制造业增加值增速回落，电力热力燃气水的增加值增速回升。如图1所示，7月和8月，采矿业增速为46和37，6月为44；制造业增速分别为53和43，6月为55；电力热力燃气水增速分别为40和68，6月为48。受油价下跌、部分有色金属价格回调影响，采矿业增加值增速回落。由于降价对刺激需求的效果下降以及传统劳动密集型产品出口走弱，制造 北大汇丰智库 北大汇 智库 北大汇丰智库 大汇丰智库 北大汇丰智库 北大汇丰智库 北大汇丰智 北大汇丰智库 北大汇丰智库 北大 丰智库 北大汇丰智库 业企业对于扩张产能更加谨慎，制造业增加值增速放缓。由于电网设备更新政策的影响，电力热力燃气水的增加值增速明显反弹。 如表1所示，19个制造业细分行业中，有16个行业增加值增速8月较6月回落，产能的整体回落应该是需求不足导致的。今年上半年，在政策和出口的支撑下，需求疲软对生产的影响还不明显。三季度，需求走弱和悲观预期自我加强的影响已经开始传导至生产端，需要引起高度重视。 20 15 10 北大汇丰智库 5 20213 20214 20215 20216 20217 20218 20219 202110 202111 202112 2022年12月 20223 20224 20225 20226 20227 20228 20229 202210 202211 202212 2023年12月 20233 20234 20235 20236 20237 20238 20239 202310 202311 202312 2024年12月 20243 20244 20245 20246 20247 20248 0 5 10 北大汇丰智库 工业增加值当月同比采矿业当月同比 制造业当月同比电力热力燃气水当月同比 图1：规模以上工业增加值增速数据来源：CEIC，北大汇丰智库。 北大汇丰智库 表1：19个细分制造业行业增加值增速 注：表格中数值是2024年8月不同行业增加值的同比，绿色代表负值，红色代表正值。曲线 是2024年12月至2024年8月不同行业工业增加值的当月同比（12月除外）的走势。数据来源：CEIC，北大汇丰智库。 北大汇丰智库 北大汇 智库 大汇丰智库 北大汇丰智库 北大汇丰智库 北大汇丰智 北大汇丰智库 北大汇丰智库 北大 丰智库 北大汇丰智库 经济