核心观点
线下特卖行业处于“品牌方去库平衡成本+物业方以价换量&租金下行+消费曲线左移”三方趋势交汇处，是快速扩张的蓝海阶段，具备行业红利。京东奥莱背靠海澜及京东资源赋能，有望形成供应链货盘优势和运营能力复用，看好服饰特卖业务助力海澜打开第二曲线。
行业机遇
服装尾货市场近四千亿，大而离散，线下特卖行业处于“品牌方去库平衡交易成本+物业方以价换量+消费曲线左移”三方趋势交汇处，是快速扩张的蓝海阶段，具备抗周期性和行业红利。
品牌方
- 尾货充裕且持续，线下特卖“友好度”提升。
- 服装行业市场规模2024年达2.25万亿元，同比增长3.7%。
- 2023年，运动鞋服/男装/女装CR5（按品牌）分别为54.6%/13%/4.9%。
- 消费趋势转变带来的短期去库存需求提升，质价比+垂直化成为服装消费核心趋势。
- 线下特卖渠道平衡去库效率、交易成本与维系品牌调性，交易成本增加，线下特卖“友好性”提升。
物业方
- 租金延续下行，以价换量、稳固客流。
- 2024H1，北京/上海/深圳等城市优质零售物业租金较2019年初分别同比-12%至-9%。
- 2024H1，北京/上海/深圳等城市优质零售物业空置率较2019年初分别+2.6%至+3.6%。
- “以价换量、稳固客流”仍是零售物业核心运营策略。
消费者
- 消费曲线左移，可选消费折扣业态新契机。
- 国内中产家庭持续增长，经济增速换挡，消费者要求用更低价格获得不变品质。
竞争胜负手
城市奥莱具备较低的进入门槛和较高的成长门槛。
低进入门槛
- 品牌同质化+行业红利。
- 货盘品牌类目差异化较低，单一市场对仓储物流要求较低，通过区域深耕容易实现范围经济。
- 市场红利阶段供需两旺，运营能力差距并不外显。
高成长门槛
- 短期看规模效应，长期看货盘运营。
- 货源持续性和价格优势：运动品牌CR5在50%以上，贡献奥莱销售额30%-40%。
- 仓储物流：门店聚焦销售职能，全国化布局需要前置仓储物流支持。
- 零售运营能力：城市奥莱直接负责供应链选品和销售运营，考验零售运营能力。
未来展望
行业未来难以出现赢家通吃的局面，更大概率是多层级消费市场间的生态互补。
现状
- 广大空白市场待开发，仍处于跑马圈地阶段。
- 荟品仓和bigoffs分别聚焦华东、华北区域尤其是一线市场的深耕，单一线城市近20家的布局密度构建规模效应和品牌心智。
- 头部企业开店节奏加快，跨出单一市场、全国化布局进程刚刚开始。
未来竞争格局
- 物业&货盘双重制约下，更大概率是多层级消费市场间的生态互补。
- 地理区隔和先发优势：单一城市优质物业有限，率先入局者可建立物业、成本优势和本地用户心智。
- 多层级消费市场带来货盘、定位、人群区隔，难以出现赢家通吃的局面。
投资建议
关注海澜之家——供应链货盘优势和零售运营。
供应链货盘优势
- 海澜斯搏兹团队+京东，有望形成供应链货盘优势。
- 海澜斯搏兹主营授权代理阿迪达斯等一线国际运动品牌鞋服在中国内地的拓展和零售业务。
- 背靠京东资源、轻奢美妆品类海澜也较为完备。
运营能力复用
- 海澜主业“类直营+轻资产”模式下运营能力的复用。
- 供应商端“可退货”：采用赊购购买商品，滞销商品可退回给供应商。
- 加盟商端“类直营”：加盟商需承担加盟店的运营费用，并向海澜之家交纳“特许经营保证金”。
- 门店收益由加盟商和公司分成，公司提供一体化经营服务。
- 海澜全国6957家门店背后完备的全国仓储物流网络可以提供支撑全国开店的仓配能力。
投资建议
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风险提示
- 门店运营能力不足的风险。
- 市场竞争加剧风险。
- 渠道拓展不及预期风险。
- 消费需求不及预期风险。
- 第三方数据失真及数据更新不及时风险。
- 调研的样本偏差风险。
