富森美深耕成都二十年，是成都地区最大的建材家居市场之一，主营业务为市场租赁及服务，2023年收入占比达85.7%。公司较早地占据了成都核心地段资源，拿地成本较低，位置优越，因此毛利率长期维持在70%左右。80%+收入由自有商场贡献，委管收入占比在1%左右，卖场集中于四川地区，决策和管理半径小，抗风险能力更强。公司始终保持较高分红比例，尤其近几年地产疲软环境下，年度分红比例提升至100%+。
核心业务方面，富森美拥有自营卖场建筑面积超过125万平方米，合作商户超过3500户，交易额和市场占有率继续稳居区域前列。公司主要收入集中在成都地区，2023年成都地区收入占比达95.3%，出租率长期维持在接近100%。其他业务包括装修工程业务、委托经营管理、营销广告策划等，其中装修工程业务收入占比8.06%，委托经营管理收入占比0.89%，营销广告策划收入占比0.62%。
公司股权结构集中，创始人刘兵、刘云华和刘义系三姐弟关系，共持股80.1%。管理团队较为稳定，现任管理层大部分已在公司任职十余年。公司现金流优异，2023年经营现金流净额为6.29亿元，应收账款周转率优于同业，经营活动、分红持续性得到有效保障。
行业方面，区域性家居卖场管理半径小，抗风险能力强。家居卖场正从传统零售向完整“家”解决方案转变。地产政策频出，家居卖场景气改善可期。
公司聚焦成都地区，区位优势显著。早年拿地成本较低，资产增值明显。聚焦成都地区，受大环境影响较弱。公司决策和管理半径小，抗风险能力更强。中长期看，公司有望受益于产业转移政策和成都区域的人口流入。
天府新区项目有望贡献业绩增量。“富森美·天府”项目是天府新区最大的家居综合体，项目规划包括28幢独栋、6幢高层，采用“直播港+总部港”形式。天府项目转固短期影响利润，未来有望贡献业绩增量，预计每年有望带来1亿元利润增量。
委管及其他业务经营稳定可控。委管业务规模稳定，门店运营良好，每年持续贡献1300万左右收入。公司主动收缩装饰装修业务，小额贷款和保理业务风险可控。
富森美与同业公司财务指标对比显示，公司毛利率较高，费用率显著低于同业。富森美ROE持续高于同业，得益于公司各项指标的相对稳定。
盈利预测方面，预计公司2024-2026年营收分别为14.27/15.21/15.65亿元，同比分别-6.40%/+6.61%/+2.87%；归母净利润分别为7.43/8.15/8.45亿元，同比分别-7.84%/+9.69%/+3.62%；EPS分别为0.99/1.09/1.13元/股。
估值与投资建议方面，选择以公司自由现金流（FCFF）进行绝对估值，测得每股价值16.99元。给予富森美2025年度15倍PE，对应目标价16.34元。预计富森美高分红政策可持续，当前估值仍处低位，股息率具备吸引力。首次覆盖，给予“买入”评级。
风险提示包括新项目招商不及预期风险、地产景气度下滑风险、分红比例低于预期风险。
