固定收益点评：年初信贷放量，观察持续性

年初信贷放量，观察持续性。1月新增信贷51300亿元，同比多增2100亿元，占全年比例逐年提升至27.2%，开门红成色充足，后续需关注持续性。企业中长期贷款增长明显（同比多增1500亿元至34600亿元），反映银行早投放早收益倾向；居民信贷改善有限（中长期贷款同比少增1337亿元至4935亿元，短期贷款同比少增4025亿元至-497亿元），与商品房销售改善有限一致。春节因素对1月信贷增速影响有限，拖累约0.11个百分点（约2868亿元）。

社融增速持平，拐点仍需观察。1月新增社融70600亿元，同比多增5866亿元，存量同比增长8.0%，与上月持平。人民币信贷和政府债券是主要支撑项（政府债券净融资同比多增3986亿元至6933亿元），但地方债发行节奏偏慢。剔除政府债后非政府债券社融增速同比增长6.1%，与上月持平。

M1和M2增速回落，春节因素影响需观察。1月新口径M1同比上行0.4%，较12月回落0.8个百分点，或与春节因素及口径变化有关；M2同比增长7.0%，较上月回落0.3个百分点，除居民存款外，企业、财政和非银存款同比均有回落，主要受春节错位因素影响。剔除春节因素后，M2增速可能未出现放缓。

资金紧平衡不改债市趋势，建议哑铃型配置。信贷需求改善和央行基础货币减少导致资金利率偏紧，但曲线斜率过低难以持续，后续资金预计逐步宽松，短端利率将逐步下行。政府债券供给有限，再融资债置换压力加剧资产荒，整体债市牛市行情未改。当前环境下，存单和长期利率债配置价值凸显，10年国债1季度有望下行至1.5%附近。

风险提示：货币政策超预期，金融监管超预期，海外衰退超预期，测算过程存在误差。