健盛集团(603558)订单与管理改善共振，期待无缝净利率弹性

核心观点

• 无缝内衣业务：公司通过拓展新客户、提升开发能力和改善管理问题，越南无缝产能利用率有望提升，带动净利率改善。未来主要增长动力来自优衣库和HBI，预计2025/26年无缝净利率分别为11%/13%。
• 棉袜业务：公司棉袜业务保持稳健增长，未来扩产空间主要来自海防和清化，以及南定补足印染产能，预计2026年产能增至4.4亿双，未来收入有望保持10%以上增长。

关键数据

• 无缝内衣：2022/23年越南无缝净利率分别为-4.2%/0.4%，预计2025/26年提升至11%/13%。
• 棉袜业务：2011-2023年收入/净利年复合增速分别为12.7%/13.2%，预计2026年产能增至4.4亿双。
• 盈利预测：2024-2026年预计收入分别为26.1/28.9/32.2亿元，同比增长14.3%/11.0%/11.3%；棉袜收入分别为18.8/20.7/22.8亿元，同比增长13.8%/9.8%/10.3%；无缝内衣收入分别为7.2/8.3/9.4亿元，同比增长15.8%/14.0%/14.0%；2024-2026年净利率预计为12.6%/13.9%/15.0%。

研究结论

• 公司订单与管理改善将带动越南无缝产能利用率提升，净利率有望改善，未来主要增长动力来自优衣库和HBI。
• 棉袜业务未来扩产空间主要来自海防和清化，以及南定补足印染产能，预计未来收入有望保持10%以上增长。
• 维持“买入”评级，目标价10.98元。