玖龙纸业：量价齐升、盈利筑底，浆纸一体化布局加速

玖龙纸业：量价齐升、盈利筑底，浆纸一体化布局加速

核心观点
公司2024年7-12月预计实现净利润6.5-7亿元（同比+110%~+130%），环比提升42%-53%，权益持有人应占盈利约4.3-4.8亿元（同比+40%~+65%），主要受益于产销景气、龙头纸企挺价及上游浆纸布局完善。

产销景气，盈利回暖

• Q4预计销量上行，箱板/瓦楞纸价格环比分别+1.1%/+5.2%，吨盈利改善；
• 国废价格Q4环比+3.8%，但公司规模采购优势及前期低价库存支撑盈利；
• 上游木浆布局完善，Q4浆纸系贡献利润增量。
  展望25Q1，国废价格增长放缓（较24Q4+0.9%），但龙头纸企仍发涨价函，箱板/瓦楞纸价格较24Q4分别+3.1%/+6.4%；木浆价格回暖，支撑白卡/文化纸价格，公司吨盈利维持优异表现。

供需压力缓和，行业景气中枢上行

• 需求端：箱板瓦楞纸需求与宏观经济指标强相关，25年经济复苏预期提振需求；
• 供给端：2025年主要新增产能为五洲25万吨（Q1投产）、太阳纸业120万吨（Q4投产）、新乡亨利纸业30万吨，表观供需压力缓和；
• 海外成本抬升，12月我国箱板/瓦楞纸进口分别降2.3%/22.7万吨，零关税影响减弱。

产品结构多元化，浆纸一体化布局加速

• 成品纸产能：卡纸（牛卡）/瓦楞/灰板白/文化纸/特种纸分别为1343/370/260/167/27万吨；
• 新增产能：广西北海基地24Q3增120万吨白卡、25Q2增70万吨文化纸；湖北荆州基地25Q1增60万吨文化纸、25Q2增120万吨白卡纸。
  原材料布局：24Q3广西增110万吨化学浆/60万吨化机浆，25Q2湖北增65万吨化学浆/70万吨化机浆。
  25H1纸/浆总产能达2537万吨/819万吨，浆纸协同优势放大。

盈利预测与评级
预计2025-2027财年归母净利润分别为18.4/23.0/31.2亿元，对应PE分别为7.5X/6.0X/4.4X。

风险提示
下游需求复苏不及预期、行业竞争加剧、产能投放不及预期。