证券Ⅱ行业深度报告：券商自营投资新时代：优化资产配置效能，聚焦多元化策略

核心观点与关键数据

1. 投资净收益占比提升，资产配置多元化

   • 自营业务收入占比逐步提升，超越经纪业务成为券商第一收入来源。2023年自营收入占比约30%，2024年上半年达41%。
   • 自营业务与权益、债券市场收益率相关性高，季度波动性强，体现券商业绩弹性。
   • 费类业务（经纪、资管、投行）收入下滑，佣金、管理费率持续下行。

2. 自营业务投资范围放宽与波动加剧

   • 自营投资范围经历两次放宽，当前可投资范围包括境内外证券、衍生品等。
   • 另类投资子公司：科创板跟投加剧业绩波动，2024年末未解禁跟投规模超80亿元，累计投入近350亿元。
   • 直投子公司：“直投+保荐”模式带来高额收益，2023年前十大券商直投子公司净利润20.23亿元，2024年上半年亏损11.23亿元。
   • 跨境业务分化明显，部分券商亏损严重，2023年存续规模超1万亿元，但部分券商亏损较多。

3. 投资资产结构变化：固收类资产受青睐，增配OCI

   • 母公司口径：自营投资规模从2019年的2.7万亿元增长至2024年上半年的5.1万亿元，其中权益类占比从12%下降至8.3%，非权益类占比从88%上升至92%。
   • 合并口径：交易性金融资产占比最高（77%），其他债权投资（18%）、其他权益投资（4%）、债权投资（2%）。
   • 2023年后，其他权益工具占比提升至6%，主要受红利类资产和永续债增配推动。
   • 客需类业务推动自营从方向性向非方向性转型，部分券商通过股指期货、场外期权等工具对冲风险。

4. 固收类资产配置策略优化

   • 固收类自营过去几年收益良好，但利率下行、信用利差压缩，未来更关注“固收+”机会。
   • 重点配置：可转债（债股双特性）、其他权益工具（红利类资产）、永续债。
   • 头部券商仍偏好非方向性自营，方向性权益自营保持弹性。
   • 互换便利工具（SFISF）落地，直接增加股票规模，不占用净资本且可计入OCI。

研究结论

• 券商自营业务收入占比持续提升，资产配置从权益类向固收类和多元化工具（如衍生品、永续债）转型。
• 固收类自营面临利率下行和配置难度加大的挑战，需通过“固收+”策略提升收益。
• 非方向性自营（客需类业务）成为趋势，但衍生品监管收紧影响业务规模。
• SFISF为券商提供低成本资金支持股票配置，助力市场活跃。

风险提示

• 权益市场大幅波动、宏观经济复苏不及预期、监管趋严、行业竞争加剧。