深度报告：拐点将至？多元产品矩阵+AI变现的潜力驱动

历史回溯与业务模式

Zoom成立于2011年，2020年因全球公共卫生事件用户量激增，股价增长近十倍。公司收入主要来自企业业务和在线业务的订阅服务费。2020年初每日参会者峰值在3个月内增长30倍至3亿人，FY2021收入同比增长326%至26.5亿美元。2022年起公司推出多项新产品并收购相关平台，并更名为Zoom Communications Inc.，标志着向AI优先的人际联系工作平台转型。

基础稳固，现金充裕

公司完成业务重心调整，截至FY2025Q3，企业业务占比59%，在线业务占比41%。企业客户净美元扩张率已过低点，在线客户平均月度流失率降至历史新低。合同周期超过一年的客户收入占比显著增长至76%，前瞻性指标短期RPO同比双位数增长。公司现金流指标向好，FY24经营性现金净流入16亿美元，同比+23.9%，FY25Q1-3现金流净流入15.2亿美元；截至FY25Q3，账面现金和有价证券余额77亿美元。公司加大回购力度以抵消股权激励的稀释，截至FY25Q3剩余20亿美元的回购额度。

全面升级：Zoom Workplace

公司于2024年4月发布AI协作平台Zoom Workplace，以AI为核心的一体化通信协作平台。平台打包销售以Zoom通信产品为核心，以及员工参与度、空间和工作效率等一体化解决方案。Zoom Workplace具有含AI功能的总体拥有成本更低、易于部署和使用、音视频质量突出的优势。未来商业化潜力在于：1）AI功能引导的面向在线用户的销售升级；2）Zoom Phone/Rooms等附加产品驱动的面向企业客户的追加销售。

催化因素

1）新兴产品Workvivo和Contact Center的追加销售：Workplace from Meta即将停运，Workvivo被指定为唯一的客户首选迁移合作伙伴；生成式AI正加速应用于联络中心，大客户ASP显著上升。 2）AI产品商业化加速：2025H1Zoom计划推出的付费AI功能包括：定制化AI Companion插件、Zoom AIStudio以及面向特定垂直行业的AI助手。

投资建议

公司已基本完成2020年快速起量的消化，经营指标趋稳，回购计划稳步开展。公司目前已形成多元化的产品矩阵，伴随2025年AI产品的商业化加速，公司收入有望加速回升。目前Zoom在美股SaaS行业具备估值性价比，建议积极关注。

风险提示

1）行业竞争加剧风险；2）客户流失风险；3）AI商业化不及预期风险；4）宏观经济增长不及预期风险。