社交业务取得突破，多元产品矩阵将驱动业绩稳健增长

证券研究报告·公司深度研究·媒体及娱乐(HS) 东吴证券研究所 1 / 36 请务必阅读正文之后的免责声明部分 映客（03700.HK） 社交业务取得突破，多元产品矩阵将驱动业绩稳健增长 2022年04月29日 证券分析师 张良卫 执业证书：S0600516070001 021-60199793 zhanglw@dwzq.com.cn 股价走势 市场数据 收盘价(港元) 1.36 一年最低/最高价 1.12/2.30 市净率(倍) 0.57 港股流通市值(百万港元) 2,729.46 基础数据 每股净资产(港元) 2.39 资产负债率(%) 24.96 总股本(百万股) 2,006.96 流通股本(百万股) 2,006.96 相关研究 买入（首次） [Table_EPS] 盈利预测与估值 2021A 2022E 2023E 2024E 营业总收入（百万元） 9,176 10,091 11,073 12,042 同比（%） 85% 10% 10% 9% 经调整归属母公司净利润（百万元） 449 490 541 602 同比（%） 112% 9% 10% 11% 经调整每股收益-最新股本摊薄（元/股） 0.22 0.24 0.27 0.30 P/E（现价&最新股本摊薄） 5.10 4.67 4.23 3.81 [Table_Summary] 投资要点 ◼ 公司新曲线探索已取得初步成就：受益于多产品多赛道战略，公司收入实现加速增长。2021年实现收入92亿元，同比增长85%，其中社交产品和相亲产品分别实现收入57和6亿元，分别同比增长276%和48%，贡献主要增量。2021年盈利能力略有提升，经调整归母净利润实现4.5亿元。公司驱动力已成功从单一产品转变为多元产品矩阵。 ◼ 直播领域沉淀和强大中台共同支撑公司新战略发展。一方面，映客直播作为行业技术领先、用户粘性较强的直播平台，其稳定现金流支持公司在新领域的探索。另一方面，公司2020年搭建的“开海”中台体系通过提升公司产品研发效率、增强产品变现能力，为公司多产品、多赛道、多市场战略提供技术支持。此外，公司内部赛马、合伙人制、强调项目盈利周期考核等机制设计也有利于产品的创新。 ◼ 陌生人社交、云相亲和海外市场将持续贡献增量。（1）陌生人社交：行业大盘稳定，但细分领域仍有机会，我们看好以Soul、积目等为代表的增值服务模式的长期发展。公司通过多产品战略实现突围，充分验证公司强中台机制下的商业化能力。（2）云相亲：需求驱动和疫情催化下，国内在线婚恋交友市场仍有增长空间。对缘基于映客直播技术和商业化经验，增长和商业化节奏良好，未来在线上线下活动等方式均存在商业化变现机会。新产品“超级喜欢”实现线上线下相亲场景闭环，改善线上相亲真实性弱的问题，有望为公司相亲业务贡献新增量。（3）出海：海外社交市场竞争激烈，但细分赛道、新兴市场仍有机遇。如付费社交互动阅读市场，根据艾瑞咨询，2021年中国网络文学出海市场规模预计达31亿元，同比增长172%。我们看好公司现有经验和资源在海外市场的复用，在2021年模型初步跑通的情况下2022年进一步提高市场份额，并有效带动业绩增长。 ◼ 对标Match和赤子城，公司前景可期。Match是欧美在线约会行业巨头，赤子城科技是国内主要出海社交产品公司，二者既是公司社交产品出海的主要竞争对手，也可为公司发展提供不少借鉴之处。（1）发展路径对比：三者均通过收购/自研扩充社交产品矩阵，驱动收入增长。其中Match收购上投入更多，其产品矩阵包揽多个头部标的。（2）用户资产对比：映客用户规模相比Match仍有差距，但其基于虚拟礼物的收费模式用户付费更深。（3）财务对比：商业模式限制使映客盈利能力弱于Match，但长期看毛利率和费用率上仍有优化空间。 ◼ 盈利预测与投资评级：我们看好公司产品开发和商业化方面的能力，我们预计公司2022-2024年经调整EPS为0.24/0.27/0.30 元，参考直播行业和社交行业海外公司平均估值，给予公司 2022 年10倍 PE，目标价为2.91港元，公司当前价格具备性价比，首次覆盖，给予公司“买入”评级。（注：若无特别说明，本文人民币兑港元汇率取2022/4/29数据1港币=0.8391人民币） ◼ 风险提示：新赛道进入不及预期、海外市场社交赛道竞争激烈、海外市场法规或政策变化不及预期。 -54%-47%-40%-33%-26%-19%-12%-5%2%9%2021/4/272021/8/262021/12/252022/4/25映客恒生指数 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司深度研究 2 / 36 内容目录 1. 映客：头部直播玩家寻求新成长曲线 ............................................................................................... 5 2. 主站直播业务为新业务探索提供现金支持 ....................................................................................... 8 3. 盈利为锚，APP工厂模式勾画多元成长曲线 ................................................................................. 12 3.1. 强中台和投资并购推进多产品、多赛道、多市场战略........................................................ 12 3.2. 赛道1—陌生人社交：公司多产品打法破局，贡献主要增量............................................. 14 3.2.1. 行业机会在于细分领域，看好增值服务模式发展...................................................... 15 3.2.2. 映客的破局之法：多产品发力构建组合曲线，贡献增量收益.................................. 19 3.3. 赛道二—云相亲：享赛道红利，新产品有望贡献增量........................................................ 21 3.4. 网文+社交出海模式初步形成，期待2022年释放业绩 ....................................................... 25 4. 对标MATCH和赤子城，公司前景可期 ........................................................................................ 27 4.1. 发展路径对比：通过收购/自研扩充社交产品矩阵，驱动收入增长 .................................. 27 4.2. 用户资产对比：映客规模仍有差距，胜在单用户价值........................................................ 29 4.3. 财务对比：盈利能力弱于Match，但仍存在优化空间 ........................................................ 31 5. 盈利预测和投资评级 ......................................................................................................................... 32 6. 风险提示 ............................................................................................................................................. 34 请务必阅读正文之后的免责声明部分 东吴证券研究所 公司深度研究 3 / 36 图表目录 图1： 公司搭建全场景社交平台的愿景图............................................................................................ 5 图2： 公司收入2020年开始加速增长（亿元） .................................................................................. 6 图3： 公司主要产品MAU和ARPU增长趋势 .................................................................................... 6 图4： 公司收入结构变化趋势（按产品类型分）................................................................................ 7 图5： 公司2021年其他收入中的主要构成（单位：亿元） .............................................................. 7 图6： 公司费用率变化趋势.................................................................................................................... 7 图7： 公司盈利能力变化趋势................................................................................................................ 7 图8： 公司现金及现金等价物增长趋势................................................................................................ 8 图9： 公司直播产品收入变化趋势（亿元）........................................................................................ 8 图10： 公司直播收入在总收入中的占比.............................................................................................. 8 图11： 国内直播行业发展历史 .............................................................................................................. 9 图12： 国内网络直播用户规模及渗透率.............................................................................................. 9 图13： 国内直播行业市场规模增长趋势.................................................