建材建筑2025年度投资策略：政策或改善需求，重视供给侧变化

证券研究报告 行业研究行业深度研究建筑材料 政策或改善需求，重视供给侧变化 建材建筑2025年度投资策略 请务必阅读报告末页的重要声明 2025年01月06日 证券研究报告 报告要点 地产链材料板块，近期水泥错峰生产执行力度加强支撑价格改善，同时应重视行业供给方面重要政策推出及效果，重视水泥龙头；非地产链重视玻纤药包材等，关注细分领域景气上行机会、关注药包材模制瓶龙头如山东药玻等。建筑板块，我们认为地方政府化债力度加大或有利于改善企业回款及资产质量，建议关注：1）估值低、较好分红且更受益化债政策的央企，如中国建筑中国交建等；2）积极转型变革及海外市场持续突破的企业如中材国际中钢国际 中国化学北方国际等。 分析师及联系人 武慧东 朱思敏 吴红艳 SAC：S0590523080005SAC：S0590524050002 请务必阅读报告末页的重要声明143 行业研究行业深度研究 2025年01月06日 建筑材料 政策或改善需求，重视供给侧变化 建材建筑2025年度投资策略 投资建议： 强于大市（维持） 上次建议：强于大市 相对大盘走势 建筑材料 30 沪深300 10 10 30 20241202452024920251 相关报告 1、《建筑材料：多数规模降幅扩大，部分经营质量提升装修建材24Q3经营表现探讨》20241111 2、《建筑材料：水泥“淡季不淡”，价格中枢或持续提升水泥24Q3经营表现探讨》20241111 扫码查看更多 需求展望：政策效果逐步显现，基建地产或同步改善 2024年9月以来政策基调有重要变化。地产方面，“止跌回稳”是核心政策落脚点，降准降息降低存量房贷利率核心城市放松购房约束等支撑房屋交易需求持续释放，2024M11新房二手房成交面积单月增速均已转正，地产销售下跌动能预计将大幅减弱。基建方面，财政部10万亿化债政策落地，截至20241231，累计发行特殊再融资债约41万亿元。基建投资延续正增，但代表企业规模增长压力则较大，有一定背离预计源于偏弱的地方政府财政支出能力，后续或持续改善。 水泥：景气有改善信号，关注供给侧重要变化 2024H2大部分区域错峰保持强度，水泥景气度呈改善趋势，2024年711月全国水泥吨均价分别为403元，yoy31元8，较2024H130元8。各区域协同错峰节奏有一定差异，东北地区2024Q2效果明显，水泥价格涨幅全国领先；南方 2024Q3起陆续加大错峰力度，叠加临近传统需求旺季，2024Q4水泥价格显著回暖 2024年10月30日工信部出台产能置换新规，同时规范行业产能，或实现行业有效产能真正下降，中小企业或加速退出，行业景气有望持续改善。 建筑央国企：资产质量或改善，关注市值管理考核 2024Q13建筑板块经营及回款压力或主要源于偏弱的地方政府财政支出能力，样本建筑央国企2024Q13新签收入归母净利增速中位数分别为351。我们预计中央支持的化债工作持续推进，基建项目启动及推进节奏有望边际加快，同时建筑企业回款及资产质量预计有机会改善。近期证监会市值管理文件出台，且国资委对企业资本市场表现的重视程度持续提高，我们预计估值偏低破净情况较普遍的建筑央国企或许多方面推动工作以改善企业估值，应重视潜在积极变化。 新材料：玻纤景气或持续改善，药包材关注第十批集采 玻纤2024年内完成两轮复价工作（2024Q2及2024Q4），行业景气预计有持续改善机会，行业2024Q13整体盈利水平处于历史底部区域。我们预计2025年玻纤产能新增动能减弱。需求方面风电、汽车预计延续较好支撑，建筑领域拖累或减弱关注光伏领域需求增量。药包材方面，中硼硅玻璃渗透率持续较快提升，第十批集采注射剂品种数为历次集采最高水平，12月12日开标，12月或释放部分订单，期待2025年主要增量释放。 投资建议：建材关注水泥药包材等，建筑重视资产质量改善 9月以来政策“组合拳”持续发力，“止跌回稳”为核心政策落脚点，我们认为在稳市场预期提振市场信心、乃至后续改善经济增长动能方面意义重大。地产链，近期水泥错峰生产执行力度加强支撑价格改善，同时应重视行业供给方面政策效果重视央国企区域水泥龙头。非地产链，重视玻纤药包材等，关注细分领域景气上行机会。建筑板块，我们认为地方政府化债力度加大或有利于改善企业回款及资产质量，有望驱动建筑企业资产质量短期出现拐点，并逐步形成长期改善趋势。风险提示：地产融资政策落地不及预期；地产需求景气改善弱于预期；基建落地进展低于预期；原材料价格大幅波动；央企、国企改革提效进度不及预期。 投资聚焦 核心逻辑 水泥：新一轮供给改革机会，建议关注水泥龙头。2024H2大部分地区错峰保持较高强度，水泥景气度持续改善，2024年711月全国单吨水泥均价分别为403元，yoy31元8，相较于2024H1 30元8。各地区协同错峰节奏存在分化，东北地区2024Q2率先达成区域协同，水泥价格涨幅最大；南方2024Q3起陆续加大错峰力度，叠加临近传统需求旺季，2024Q4水泥价格显著回暖。2024年10月30日工信部出台产能置换新规，推动备案产能与实际产能统一，行业超产现象有望得到缓解；同时提高新建项目准入门槛，有利于落后产能出清。 建筑：央国企迎估值及报表质量修复机会。2024Q13建筑板块经营及回款压力或主要源于偏弱的 地方政府财政支出能力，样本建筑央国企2024Q13新签收入归母净利增速中位数分别为351。我们预计中央支持的化债工作持续推进，基建项目启动及推进节奏有望边际加快，同时建筑企业回款及资产质量预计有机会改善。近期证监会市值管理文件出台，且国资委对企业资本市场表现的重视程度持续提高，我们预计估值偏低破净情况较普遍的建筑央国企或许多方面推动工作以改善企业估值，应重视潜在积极变化。 非地产链材料：关注玻璃纤维、药包材。玻纤年内两轮复价潮基本明确行业底部信号，目前行业 或仅维持微利状态。2024年复价以来，行业产能投放有所加快，预计2025年产能新增动能减弱。需求角度风电、汽车支撑延续，2025年光伏领域需求存在超预期可能性，建筑建材在政策利好下有望边际回暖，中长期可保持乐观。药包材方面，中硼硅玻璃渗透率持续较快提升，第十批集采注射剂品种数为历次集采最高水平，12月12日开标，12月或释放部分订单，期待2025年主要增量释放。 投资看点 地产链材料板块，建议重视水泥龙头。水泥方面，我们预计24Q4企业盈利或明显改善，近期错峰生产执行力度加强支撑价格改善，同时应重视行业供给方面重要政策推出及效果，水泥作为能耗大户、碳排放大户，更有效的供给管控及更优的价格水平对行业中长期健康发展及服务国家节能降碳战略有重要意义，我们认为水泥价格中枢有机会持续提升。同时主要企业估值水平亦处于历史底部区域，建议重视区域水泥龙头及具备市场领导力的央国企水泥企业。 非地产链材料板块，建议重视有积极变化的玻璃纤维药包材耐火材料。玻璃纤维建议继续重视景气进一步上行机会，关注具备成本规模有优势的龙头玻纤企业。药包材重视中硼硅模制瓶需求持续高景气、龙头竞争优势持续强化，关注模制瓶龙头如山东药玻等。同时建议关注有积极变化的耐火材料龙头。 建筑板块，我们认为地方政府化债力度加大或有利于改善企业回款及资产质量，我们建议关注两类标的：1）企业估值低（尤其是大幅破净）、有较好分红保护、且预计受益政策资产质量有机会较多改善的企业，基础设施工程为核心业务的建筑央企是其中代表，如中国建筑、中国交建等；2）企业积极转型变革、拥抱产业趋势变化、围绕海外蓝海市场持续有突破的国际工程企业和专业工程企业如中材国际、中钢国际、中国化学、北方国际等。 正文目录 1复盘2024：建材跑输指数，业绩延续压力7 11行情回顾：年初以来建材跑输大盘，政策驱动阶段行情7 12业绩回顾：需求承压，供给变革驱动积极变化9 13机构持仓：建材重仓延续低配，超配比例环比均小幅提升10 2需求：政策效果逐步显现，基建地产或改善11 21政策：基调转变力度加大，或明显改善经济增长动能11 22地产基本面：销售单月增速转正，关注政策潜在积极效果15 23基建基本面：宏观微观表现有所背离，代表企业承压19 3水泥：景气有改善信号，关注供给侧变化21 312024H2水泥景气度持续改善，东北为标杆21 32关注水泥新政策影响，行业有效产能迎下降拐点24 33水泥盈利底估值底，建议关注龙头26 4建筑央国企：资产质量或改善，关注市值管理考核27 41样本建筑企业24Q13增长承压，Q3回款有所改善27 42证监会市值管理文件出台，国资委预计开启相关考核29 43化债工作或利于改善工程回款，建筑企业资产质量或改善31 5非地产链材料：玻璃纤维、药包材景气向上32 51玻璃纤维：供需关系改善，重视景气持续向上机会32 52药包材：1类模制瓶等需求高景气，龙头优势持续强化37 6投资建议39 61建材及新材料：关注水泥装修建材龙头、药包材等39 62建筑：重视资产质量改善前景及估值优势41 7风险提示42 图表目录 图表1：2024年初以来建材板块行情复盘图8 图表2：2024年初以来建材跑输沪深300指数206pct8 图表3：2024年以来建材细分板块均下跌8 图表4：2024Q13及2024Q3建材板块收入利润增速情况9 图表5：建材板块利润率、收现比同比变动情况10 图表6：基金重仓各行业占比情况及超配情况（2024Q3末）11 图表7：基金重仓建材板块占比及超配情况变化11 图表8：基金重仓建筑板块占比及超配情况变化11 图表9：2024年9月以来货币政策梳理12 图表10：2024年9月以来国家层面地产政策梳理13 图表11：2023年以来化债相关政策梳理14 图表12：特殊再融资债发行规模15 图表13：房地产开发投资完成额及同比增速16 图表14：房地产开发投资完成额各项同比增速16 图表15：商品房销售面积及同比增速16 图表16：商品房销售额及同比增速16 图表17：30大中城市商品房月成交面积17 图表18：13城二手房月成交面积17 图表19：房屋新开工面积及同比增速17 图表20：房屋竣工面积及同比增速17 图表21：房地产开发企业到位资金及同比增速18 图表22：开发商到位资金各项同比增速18 图表23：商品房待售面积及同比增速19 图表24：新增地方政府专项债发行额及同比增速20 图表25：新增地方政府专项债发行进度20 图表26：全国基础设施建设投资完成额累计同比增速20 图表27：全国基建各领域投资完成额累计同比增速20 图表28：建筑央企新签合同额、营业总收入及同比增速（单位：亿元）20 图表29：全国水泥产量及同比增速22 图表30：全国水泥出货率22 图表31：全国磨机开工率22 图表32：全国水泥库容比22 图表33：全国水泥均价（单位：元吨）22 图表34：全国水泥煤炭价格差（单位：元吨）22 图表35：2024年各区域水泥价格变化情况（单位：元吨）23 图表36：2024年各区域水泥熟料产能月均错峰停窑天数情况23 图表37：水泥产能置换新规和旧规对比25 图表38：2024H2水泥熟料产线补充超产产能指标情况26 图表39：水泥样本企业盈利预测与估值表27 图表40：样本建筑企业营业总收入及增速28 图表41：样本建筑企业归母净利及增速28 图表42：样本建筑企业经营活动现金流情况29 图表43：样本建筑企业投资活动现金流情况29 图表44：样本建筑企业近年资产负债率变化29 图表45：样本建筑企业近年两金周转周期变化29 图表46：证监会市值管理文件内容梳理30 图表47：纳入主要成分指数低PB的主要建筑板块公司梳理30 图表48：中国建筑、中国中铁、中国能建应收账款业主分类情况32 图表49：近年2400tex缠绕直接纱价格（元吨）33 图表50：近年电子布价格（元米）33 图表51：近年行业在产产能变化34 图表52：近年玻纤净新增产能变化34 图表53：近年电子纱在产产能35