燃气Ⅱ行业跟踪周报：俄乌天然气运输协议到期，欧洲气价短期上涨，长期气价将回归

燃气Ⅱ行业跟踪周报 证券研究报告·行业跟踪周报·燃气Ⅱ 俄乌天然气运输协议到期，欧洲气价短期上 涨，长期气价将回归2025年01月06日 增持（维持） 投资要点 价格跟踪：俄乌管道气过境协议到期，欧洲气价上涨；美国对寒冷天气影响担忧减轻&中国需求缩减，气价回落；国内外价格倒挂局面持续。截至2025/1/3，美国HH/欧洲TTF/东亚JKM/中国LNG出厂/中国LNG到岸价周环比变动- 7.6%/+2.4%/+0.5%/-0.9%/+3.4%至0.9/3.8/3.7/3/3.9元/方；国内外价格仍在倒挂，LNG到岸价比国内出厂价高0.9元/方。 俄乌天然气运输协议到期，欧洲气价短期上涨，长期气价将回归。�协议到期影响有限。2025/1/1起，俄乌天然气运输协议到期，欧盟失去其天然气进口总量的5%左右（140亿方，占2023年全球贸易量1.5%，占欧盟23年消费量的3.9%）。②欧盟 证券分析师袁理 执业证书：S0600511080001 021-60199782 yuanl@dwzq.com.cn 证券分析师谷玥 执业证书：S0600524090002 guy@dwzq.com.cn 行业走势 有削减消费量的计划。2030年欧盟预计将天然气消费量削减至2200亿方，即2023- 燃气Ⅱ沪深300 2030年年均下降7.3%（年均下降201亿方）可完成目标。③俄罗斯公开表示会考虑通过波兰等其他途径输送，判断俄罗斯仍有外送意愿。 供需分析：1）美国对寒冷天气影响担忧减轻，气价周环比-7.6%。截至2024/12/18， 天然气的平均总供应量周环比-0.3%至1102亿立方英尺/日，同比-0.6%；总需求周 环比-1.3%至1270亿立方英尺/日，同比+0.6%，发电部门消费量周环比-3.8%，住宅和商业部门的消费量-0.2%，工业部门的消费量-0.5%。2024/12/27储气量周环比-1160 至34130亿立方英尺，同比-1.8%。2）欧洲库存消落保障供给，俄乌管道气过境协 议到期，气价周环比+2.4%。2024M1-9，欧洲天然气消费量为3008亿方，同比-3.3%， 俄乌冲突后通过寻找替代能源等方式持续削减消费量。2024/12/26~2025/1/1，欧洲 天然气供给周环比+11.5%至91499GWh；其中，来自库存消耗33745GWh，周环比 +46.6%；来自LNG接收站22390GWh，周环比-3.3%；来自挪威北海管道气19187GWh，周环比-0.4%。2024/12/28~2025/1/3，欧洲水电、风光出力下降，气电出力上升，欧洲日平均燃气发电量周环比+13.6%、同比增加25.5%至958吉瓦时。截至2025/1/2欧洲天然气库存819TWh（791亿方），同比-162.1亿方，库容率71.33%， 同比-14.7pct。3）春节临近，工业领域陆续进入假期，下游需求缩减；供应充足，局部储气库开始出货，市场整体供大于求，国内出厂价周环比-0.9%。2024M1-11我国天然气消费量同比增长9.3%至3862亿方，2024M11天然气消费量348亿方，同 比增长1.0%，增速较前十月放缓，原因或为2024年冬季偏暖；2024M1-11产量+7.2%至2246亿方，进口量+12.0%至1683亿方。2024年11月，国内液态天然气进口均 价4143元/吨，环比-1.7%，同比-6.6%；国内气态天然气进口均价2702元/吨，环比 +0.2%，同比+0.1%；天然气整体进口均价3522元/吨，环比-3.3%，同比-6.8%。截至2025/1/3，国内进口接收站库存391.25万吨，同比+16.58%，周环比+4.3%；国内LNG厂内库存61.15万吨，同比+50.69%，周环比-4.15%。 顺价进展：2022~2024，全国共有58%的地级及以上城市进行了居民的顺价，提价幅度为0.21元每方。2024年龙头城燃公司价差在0.53~0.54元/方，结合我们此前在报告《对比海外案例，国内顺价政策合理、价差待提升》中的测算，城燃配气费 合理值在0.6元/方以上，价差仍存10%修复空间，顺价仍将继续落地。2024年12 月，省会城市昆明开展了听证会，新一轮居民用气终端销售价格预计每立方米上调 0.03元；在省会城市的带动下，省内其他城市也将积极推动居民顺价进程。 投资建议：美国大选落地预计供给宽松，燃气公司成本压力进一步下行；价格机制继续理顺、需求放量。1）城燃降本促量、顺价持续推进。重点推荐：【昆仑能源】 【华润燃气】【中国燃气】【蓝天燃气】；建议关注：【新奥能源】【港华智慧能源】【深圳燃气】【佛燃能源】。2）海外气源释放，关注具备优质长协资源、灵活调度、成本优势长期凸显的企业。重点推荐：【九丰能源】【新奥股份】；建议关注：【深圳燃气】【佛燃能源】。3）十年期国债收益率下行，关注高股息标的。重点推荐：【昆仑能源】假设2024年分红比例44%，对应股息率4.1%；【九丰能源】清洁能源稳健， 能服特气驱动成长，公司承诺24-26年绝对分红金额7.5/8.5/10亿元，24年股息率 4.2%；【蓝天燃气】假设2024年维持分红金额5.9亿元，对应股息率7.2%；【中国 燃气】假设2024年维持分红0.5港元/股，对应股息率7.6%。建议关注：【新奥能源】假设2024年分红比例43%，对应股息率5.1%。（估值日期2025/1/3） 风险提示：经济增速不及预期、极端天气、国际局势变化、安全经营风险 29% 25% 21% 17% 13% 9% 5% 1% -3% -7% -11% -15% 2024/1/82024/5/72024/9/42025/1/2 相关研究 《俄乌管道气过境协议将到期，欧洲气价继续上涨，中、美需求缩减气价回落》 2024-12-30 《欧洲气价因俄乌领导人排除续签管道气过境协议可能而上涨，中、美或迎寒潮气价上涨》 2024-12-23 1/9 1.价格跟踪：俄乌管道气过境协议到期，欧洲气价上涨；美国对 寒冷天气影响担忧减轻&中国需求缩减，气价回落 截至2025/1/3，美国HH/欧洲TTF/东亚JKM/中国LNG出厂/中国LNG到岸价周环比变动-7.6%/+2.4%/+0.5%/-0.9%/+3.4%至0.9/3.8/3.7/3/3.9元/方；国内外价格仍在倒挂，LNG到岸价比国内出厂价高0.9元/方。 表1：2025/1/3各地天然气价格及变动情况 2025/1/3 价格（原始单位） 价格（元/吨） 价格（元/方） 周环比变动 月环比变动 年初至今 年同 中国LNG出厂价格（元/吨） 4501 4501 3.0 -0.9% -2.1% 中国LNG到岸价（美元/百万英热） 15.1 5715 3.9 3.4% 布伦特原油期货结算价（美元/桶） 76.5 4027 JKM现货价（美元/百万英热） 14.4 荷兰TTF天然气期货收盘价（欧元/兆瓦时）英国天然气期货收盘价（便士/NYMEX天 数据来源：ICE，Platts，NYMEX，东吴证券研究所 图1：2021/4-2024/12海内外天然气价格指数 40000 35000 30000 25000 20000 15000 10000 5000 0 JKM现货价（元/吨）荷兰TTF天然气期货收盘价（元/吨） 英国天然气期货收盘价（元/吨）美国HH天然气期货收盘价（元/吨） 中国LNG出厂价格（元/吨）中国LNG到岸价（元/吨） 数据来源：ICE，Platts，NYMEX，东吴证券研究所 图2：国内外LNG价格对比 10000 9000 8000 7000 6000 5000 4000 3000 2000 1000 2025/1/3 2024/12/3 2024/11/3 2024/10/3 2024/9/3 2024/8/3 2024/7/3 2024/6/3 2024/5/3 2024/4/3 2024/3/3 2024/2/3 2024/1/3 2023/12/3 2023/11/3 2023/10/3 2023/9/3 2023/8/3 2023/7/3 2023/6/3 2023/5/3 2023/4/3 2023/3/3 2023/2/3 2023/1/3 0 3000 2000 1000 0 -1000 -2000 -3000 中国LNG出厂价格（元/吨）中国LNG到岸价（元/吨）出厂-到岸价差（元/吨，右轴） 数据来源：上海石油天然气交易中心，金联创，东吴证券研究所 美国对寒冷天气影响担忧减轻，气价周环比-7.6%。截至2024/12/18，天然气的平均总供应量周环比-0.3%至1102亿立方英尺/日，同比-0.6%；总需求周环比-1.3%至1270亿 2/9 东吴证券研究所 立方英尺/日，同比+0.6%，发电部门消费量周环比-3.8%，住宅和商业部门的消费量-0.2%，工业部门的消费量-0.5%。2024/12/27储气量周环比-1160至34130亿立方英尺，同比-1.8%。 图3：美国周度供需（十亿立方英尺/日）图4：美国周度库存（十亿立方英尺） 160 140 120 100 80 60 40 20 0 美国:总需求量:天然气 美国:总供给量:天然气 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 数据来源：EIA，东吴证券研究所数据来源：EIA，东吴证券研究所 欧洲库存消落保障供给，俄乌管道气过境协议到期，气价周环比+2.4%。2024M1-9，欧洲天然气消费量为3008亿方，同比-3.3%，俄乌冲突后通过寻找替代能源等方式持 续削减消费量。2024/12/26~2025/1/1，欧洲天然气供给周环比+11.5%至91499GWh；其中，来自库存消耗33745GWh，周环比+46.6%；来自LNG接收站22390GWh，周环比-3.3%；来自挪威北海管道气19187GWh，周环比-0.4%。2024/12/28~2025/1/3，欧洲水电、风光出力下降，气电出力上升，欧洲日平均燃气发电量周环比+13.6%、同比增加25.5%至958吉瓦时。截至2025/1/2欧洲天然气库存819TWh（791亿方），同比-162.1亿方， 库容率71.33%，同比-14.7pct。2025/1/1起，俄乌天然气运输协议到期，欧洲气价短期 上涨，我们预计长期气价仍将回归：1）预计欧盟失去其天然气进口总量的5%左右（140亿方，占2023年全球贸易量1.5%，占欧盟23年消费量的3.9%）；2）欧盟有削减消费量的计划，2030年欧盟预计将天然气消费量削减至2200亿方，即2023-2030年年均下降7.3%（年均下降201亿方）可完成目标；3）俄罗斯公开表示会考虑通过波兰等其他途径输送，判断俄罗斯仍有外送意愿。 图5：2020-2024年欧洲天然气消费量（亿方）图6：欧洲天然气供应结构(GWh） 4500 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 3522 38128.2% -4.9% 3452 31113008 -9.4%-9.9% 10.0% 8.0% 6.0% 4.0% 2.0% 0.0% -3.3% -2.0% -4.0% -6.0% -8.0% -10.0% -12.0% 100000 90000 80000 70000 60000 50000 40000 30000 20000 10000 0 91499 82045 2024/12/19~2024/12/252024/12/26~2025/1/1 经合组织:欧洲:消费量:天然气（亿方）yoy 其他挪威北海管道气LNG库存 数据来源：IEA，东吴证券研究所数据来源：ENTSOG，东吴证券研究所 3/9 东吴证券研究所 图7：最近一年欧洲发电结构（吉瓦时/日，周度数据，截至2025/