锂电行业2025年投资展望：基本面企稳回暖，新技术应用进程提速

行业研究 东兴证券股份有限公司证券研究报告 锂电行业2025年投资展望：基本面企稳 回暖，新技术应用进程提速 2025年1月2日 分析师 研究助理 执业证书编号：S1480524040001 执业证书编号：S1480123010003 吴征洋电话：010-66554045邮箱：wuzhy@dxzq.net.cn 侯河清电话：010-66554108邮箱：houhq@dxzq.net.cn 行业报告 电力设备及新能源 看好/维持 投资摘要 锂电板块在经历2023年筑底调整后，各环节盈利触底、格局持续出清，中游材料环节亦是经过了完整的库存周期下行阶段，目前板块价格、库存与扩张节奏均处于多年底部，年内伴随需求端增速回暖上扬的趋势以及固态电池等新技术产业化进程持续催化，板块部分环节迎来反弹，在需求端增长仍具韧性背景下，我们认为板块景气度已走过最差的时刻且有望持续转暖，对于基本面的悲观预期已逐步缓释，当前时点板块业绩已企稳且兼具弹性，具备一定的配置价值。我们认为25年板块供需格局不断改善下的基本面回归机遇以及诸多新技术产业化应用的持续演绎将是驱动板块上涨的主要驱动力。 1、格局改善背景下基本面回归的机遇 电池环节：因需求端定制化程度高带来较强议价能力，在当前原材料与库存双低位运行背景下，电池环节的盈利能力稳健，预计25年板块盈利仍将维持回暖向上趋势，板块内盈利分化趋势将延续，龙头企业凭借差异化产品溢价+海外业务增量贡献， 盈利能力提升趋势持续领先二线厂商，建议关注海外布局领先同业、欧美产能即将进入收获期的国轩高科，凭借领先制造能力+差异化产品溢价不断扩大盈利优势的行业龙头宁德时代亦将广泛受益。 材料环节：尽管在利润层面，锂电产业链内部分企业面临着利润率下滑，产能利润率低等状况，我们认为伴随持续的产能出清及新产品迭代，锂电材料各环节的集中度将进一步提升，利润水平有望回归。正极：三元材料各家市占率差距不大，因产品同质化程度偏低而能维持一定利润，同时三元环节向上一体化布局难度较高、向下议价能力弱，而上游前驱体向上布局原 材料进展顺利、行业集中度不断提升，基于竞争格局和降本进展，未来有望分配更多产业链利润，中伟股份等有望受益。负极：核心竞争力来自人造石墨的成本及自供率，低成本是产能出清过程中的有力武器，尚太科技等企业有望受益。 2、新技术产业化落地进程提速的机遇 固态电池：固态电池产业化进程已呈加速趋势，我们认为2025年固态电池技术仍是板块潜在催化之一，凭借诸多性能优势中长期可替代现有高端应用场景并拓展应用边界，具有固态电池技术先发优势且应用端领先落地的电池企业将主要受益，电池环节建议关注全固态电池技术储备领先且半固态电池已具备产业化能力的国轩高科，凝聚态电池产品已开展民用航空项目 开发、车规级应用具备量产能力的宁德时代亦是潜在受益标的。 电池材料方面，在远期来看全固态电池产业链中除电解质以外，正负极均为受益环节，正极由高镍向高压，或镍锰酸锂、富锂锰基等新体系迭代，相关受益标的为容百科技、当升科技等；负极则由石墨向锂金属负极迭代，相关受益标的为贝特瑞；电解质层面，固态电解质与正负极之间以固-固界面接触，接触面积小，紧密性较差，提升电导率的相关辅材如碳纳米管有望受益。相关受益标的为天奈科技、道氏技术等。 高压快充：快充电池技术相对成熟且满足当前补能需求痛点，年内高压快充车型逐步放量且已有部分具备高压快充车型的价格已下探到20万元以下，我们认为24年已成为高压快充放量元年，电池环节具备高压快充性能的产品有望获得差异化竞争优势带来的超额利润，主要受益标的为通过“神行”、“麒麟”两大具备超快充性能产品全面覆盖优质客户的宁德时代。 电池材料方面，快充性能需求的不断提高将迎来诸多材料端的升级革新，负极升级方向为多次造粒、表面碳包覆等，主要受益标的为信德新材；导电剂用量增加可整体提升电池快充效率，新型导电剂碳纳米管性能更优，有望实现对传统导电剂的替代，主要受益标的为天奈科技；新型锂盐LiFSI稳定性与化学稳定性较当前主流锂盐LiPF6优势明显，可满足快充性能的高导电能力与安全稳定性要求，主要受益标的为天赐材料。 P2东兴证券深度报告 2025年锂电板块展望：基本面企稳回暖，新技术应用进程提速 行业重点公司盈利预测与评级 简称 2023A EPS( 2024E 元) 2025E 2026E 2023A P 2024E E 2025E 2026E 评级 宁德时代 11.78 11.73 14.32 17.10 26.6 22.7 18.6 15.6 - 国轩高科 0.53 0.62 0.86 1.19 42.1 35.4 25.5 18.4 强烈推荐 中伟股份 2.90 2.02 2.60 3.16 18.0 18.6 14.4 11.9 - 尚太科技 2.78 3.01 3.75 4.69 24.2 22.3 17.8 14.3 - 天赐材料 0.98 0.26 0.68 1.03 20.7 78.6 30.0 19.7 - 恩捷股份 2.58 10.48 1.11 1.65 12.7 3.2 29.7 20.1 - 容百科技 1.27 0.56 1.50 2.08 27.0 58.6 21.7 15.6 - 当升科技 3.80 1.25 1.51 1.87 11.1 33.7 27.9 22.5 - 贝特瑞 1.48 0.88 0.87 1.13 13.7 23.0 23.3 17.8 - 天奈科技 0.87 0.77 1.05 1.35 47.1 52.6 38.6 30.0 - 道氏技术 -0.05 0.43 0.97 1.21 -341.2 33.2 14.5 11.6 - 信德新材 0.40 0.37 0.84 1.18 81.6 89.8 39.5 28.0 - 资料来源：公司财报、iFinD、东兴证券研究所（估值基于2024.12.30收盘价计算，未评级标的盈利预测取iFinD90天一致预期） P3 东兴证券深度报告 2025年锂电板块展望：基本面企稳回暖，新技术应用进程提速 目录 1.需求端回顾及展望：国内新能源车延续高景气度，海外临近考核有望重归增长6 1.1中国市场：政策支撑下销量延续高增趋势，海外政策对出口影响仍存在变数6 1.2海外及全球市场：海外短期销量表现平淡，关注欧洲碳排放政策考核+新品释放潜在催化9 2.板块业绩回归及展望：供需改善逐渐显现，格局分化趋势延续11 2.1电池：盈利整体向上，分化持续11 2.2正极：价格维持低位稳定16 2.3负极：利润平稳19 2.4电解液：头部企业地位巩固20 2.5隔膜：格局开始松动21 3.新技术展望：固态电池产业化进程提速，高压快充应用有望持续放量22 3.1固态电池：产业化进程提速，关注电池与材料环节新技术落地22 3.2高压快充：标配车型价格下探带动应用端放量，快充性能升级电池材料迎来革新27 4.投资策略31 5.风险提示32 相关报告汇总33 插图目录 图1：中国新能源车月度销量（万辆）6 图2：中国新能源乘用车月度销量（万辆）及渗透率6 图3：新能源乘用车动力类型分布7 图4：中国新能源商用车月度销量（万辆）及渗透率7 图5：新能源车月度出口规模（万辆）及占比8 图6：新能源乘用车月度出口规模（万辆）及占比8 图7：新能源乘用车主要地区出口规模（万辆）及增速8 图8：乘用车主要地区出口规模（万辆）及新能源出口占比8 图9：欧洲市场新能源乘用车季度销量（万辆）及渗透率9 图10：欧洲市场新能源及混动季度渗透率变化趋势9 图11：欧洲乘用车碳排放目标变化趋势9 图12：各车企2023年碳排放表现及2025年预计考核目标9 图13：美国市场新能源乘用车季度销量（万辆）及渗透率10 图14：2024~2025年全球新能源车销量预测（万辆）11 图15：中国动力电池月度装机规模（GWh）11 图16：中国动力电池月度装机类型分布11 图17：中国动力电池月度装机份额12 图18：主机厂电池生产与外采份额12 图19：全球动力电池月度装机规模（GWh）12 图20：全球动力电池度装机规模（GWh）12 P4东兴证券深度报告 2025年锂电板块展望：基本面企稳回暖，新技术应用进程提速 图21：全球动力电池月度装机份额13 图22：中国电池厂商全球与海外市场份额变化13 图23：2024~2025年全球动力电池装机规模预测（GWh）14 图24：板块单季度营收与利润（亿元）14 图25：动力电池电芯价格（元/Wh）14 图26：板块单季度利润率与费用率15 图27：宁德时代及其他公司单季度利润率15 图28：各电池企业单季度毛利率15 图29：板块存货（亿元）及环比变化16 图30：板块存货周转天数（左）及存货占总资产比例（右）16 图31：各电池企业存货周转天数16 图32：行业资本开支（TTM，亿元）及环比变化16 图33：各电池企业资本开支（TTM）环比变化16 图34：各电池企业资本开支占营收比例16 图35：碳酸锂价格走势（万元/吨）17 图36：磷酸铁锂正极材料价格走势（万元/吨）17 图37：三元正极材料价格走势（万元/吨）17 图38：碳酸锂月度产量（万吨）及开工率18 图39：磷酸铁锂正极材料月度产量（万吨）及开工率18 图40：三元正极材料月度产量（万吨）及开工率18 图41：磷酸铁锂正极厂商毛利率18 图42：三元正极厂商毛利率18 图43：2023年磷酸铁锂厂商市占率19 图44：2023年三元厂商市占率19 图45：负极材料价格走势（万元/吨）19 图46：负极材料月度产量（万吨）19 图47：负极厂商毛利率20 图48：2023年负极厂商市占率20 图49：电解液价格走势（万元/吨）20 图50：电解液月度产量（万吨）20 图51：电解液厂商毛利率21 图52：2023年电解液厂商市占率率21 图53：隔膜价格走势（元/m2）21 图54：隔膜月度产量（万m2）21 图55：隔膜厂商毛利率21 图56：2023年隔膜厂商市占率21 图57：固态电池产业链22 图58：全球固态电池出货量预测（GWh）23 图59：中国固态电池市场空间预测（亿元）23 图60：全球固态电池渗透率23 P5 东兴证券深度报告 2025年锂电板块展望：基本面企稳回暖，新技术应用进程提速 图61：全固态电池厂商进度23 图62：电池技术/材料发展路径24 图63：聚合物电介质特点25 图64：氧化物电介质特点25 图65：硫化物电介质特点26 图66：卤化物电介质特点26 图67：各路线代表性电池厂商及进展27 图68：高压快充车型销量（万辆）及渗透率28 图69：高压快充车型价格带变化趋势28 图70：高压快充车型渗透率展望28 表格目录 表1：历次新能源车购置税减免政策覆盖时间变化7 表2：2025年美国市场新车型预计推出情况10 表3：中国电池厂商海外产能布局进展13 表4：不同类型电池材料体系比较24 表5：不同固态电池电解质汇总26 表6：各负极材料包覆状态下放电比容量及保持率对比29 表7：导电剂种类及特点对比30 表8：电解质锂盐LiPF6与LiFSI特性对比30 P6东兴证券深度报告 2025年锂电板块展望：基本面企稳回暖，新技术应用进程提速 回顾2024年，锂电板块在经历2023年筑底调整后上半年部分环节迎来反弹，同时伴随各环节盈利触底后格局持续出清，叠加Q3开始需求端增速回暖上扬的趋势以及固态电池等新技术产业化进程持续催化，板块整体相较23年有了一定的改善，目前板块价格、库存与扩张节奏均处于多年底部，在需求端增长仍具韧性背景下，我们认为板块景气度已走过最差的时刻且有望持续转暖，对于基本面的悲观预期已逐步缓释，结合25年对需求端的预期以及板块各环节未来短期内的格局演绎趋势，我们认为当前时点板块业绩稳健且兼具弹性，具备一定的配置价值。 1.需求端回顾及展望：国内新能源车延续高景气度，海外临近考核有望重归增长 1