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联合动力IPO受理，第三方电驱动龙头释放盈利弹性

2025-01-02 曾朵红,谢哲栋,许钧赫东吴证券葛大师

事件与募资：子公司联合动力IPO获深交所受理，拟发行不超过7.1亿股，占发行后总股本的10%~25%，募资48.6亿元，用于新能源车核心零部件生产建设等项目。
收入与产品：公司营收逐年跨越式增长，24Q1-3/2023年营收104/94亿元，同+96%/79%，21-23年CAGR达80%。占汇川技术收入比重由21年16%增长至24Q1-3的41%，利润占比约13%（24H1）。产品结构方面，24H1电驱/电源系统销量达134/37万台，收入51.4/8.8亿元，占比达85%/15%。电控产品份额约11%，居国内第三方第1；驱动总成/电机/OBC份额分别为5.9%/4.7%/4.6%，排名第4/5/8。
盈利能力：公司24H1/2023年毛利率为16.0%/14.6%，归母净利润2.8/1.9/-1.8亿元，24H1净利率4.7%。依靠模块化研发平台及规模效应，24H1期间费用率9.9%（研发费用率6.7%），预计远期净利率有望达8%。
客户与车型：24H1前五大客户为理想、广汽、奇瑞、长安、吉利，收入占比33.2%/14.0%/6.8%/6.4%/6.0%，其中理想占比23年+13.2pct。与沃尔沃等海外车企深度合作，增程&插电式车型占比约80%。预计25年理想&小米&奇瑞&广汽新车型将贡献增量，全年收入有望达210~230亿元，同比+40%~50%。
财务状况：截至24H1，总资产/净资产达129.7/41.7亿元，较23年+6.8/2.9亿元。24H1/23/22/21年资产负债率分别为67.9%/68.5%/65.3%/70.4%，整体稳健向好。
盈利预测与投资评级：维持公司24-26年归母净利润50.3/60.1/71.8亿元，同比+6%/+20%/+19%，对应现价PE分别31倍、26倍、22倍，给予25年35倍PE，目标价78.1元，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济下行，竞争加剧等。