商贸零售行业点评：上美股份：大众品牌空间广阔，小店送礼刺激增长

商贸零售 证券研究报告 2024年12月23日 上美股份：大众品牌空间广阔，小店送礼刺激增长 事件： 上美股份旗下主品牌韩束已经搭建起产品矩阵，在护肤套盒基础上推出X肽系列、男士护肤、洗护系列。韩束双十一荣获抖音美妆第一，天猫则保持高速发展。部分投资者关心未来增长天花板问题，我们认为上美股份主品牌仍有爬坡动能，大众定位+多品类发展对标中国的巴黎欧莱雅，同时完善渠道发力天猫，推出单品系列提升利润率，且子品牌增长潜力较大。高性价比消费趋势+丰富品牌矩阵+多渠道强运营助力上美股份多维度成长，因此，我们看好大众美妆赛道龙头，建议关注上美股份等。 大众护肤赛道空间广阔，线上渠道高质量增长 定位大众的龙头品牌巴黎欧莱雅2023年突破70亿欧元大关，大众护肤赛道空间广阔。从渠道来看，2023年护肤赛道抖音平台GMV增速为75.6%，高于行业整体增速，2023年韩束在抖音达到GMV33.4亿，同比增长374%，2024年1-9月以GMV46亿的成绩实现抖音电商美妆品牌总榜排名第一。 微信灰测“送礼物”功能，微信小店迎来新机遇 近日微信小店“送礼物”功能测试，用户可在微信小店下单商品后将礼物直接发送给好友。追溯2014年红包功能，我们认为该功能有望带动微信社交电商增长，而上美股份旗下产品具备较强送礼属性，有望受益。 主品牌：对标巴黎欧莱雅，看韩束成长空间 1）品牌定位大众，辐射人群广泛。韩束与巴黎欧莱雅类似，自创立之初便定位大众护肤赛道，主打平价高质以抢占广阔的大众消费品市场。韩束主推不同功效的多系列套盒，性价比优势突出。 2）产品多元化，覆盖多个细分赛道。巴黎欧莱雅产品层次丰富，涵盖护肤、彩妆、专业洗护与男士护肤等多个领域。韩束则围绕“抗衰”主题，不仅提供包含水乳、精华、面霜等基础产品，还推出专业男士系列和护发套组。2024H1推出全新单品“活肤水”，丰富了红蛮腰系列产品类别。 3）研发底层驱动，专利成分优势突出。欧莱雅集团和上美股份2024H1研发费用率分别为3.1%和2.2%，注重研发投入。欧莱雅专研抗老化玻色因pro并应用于多款产品，而韩束背靠中国、海外双科研实验室，自研成分“环六肽-9”于2024年完成备案并获得三项发明专利，助力红蛮腰系列升级至2.0版本，8月进一步升级至X肽，将肽类原料应用提升至抗衰的更高维度。4）注重内容营销，种草能力强。巴黎欧莱雅善于以故事形式引发消费者共鸣，以全渠道、多元化内容切入消费者心智。韩束则频频把握时代风口，高频次、深度合作明星达人，打出“直播+短剧”的营销组合拳，以剧情内容种草的方式传递品牌理念，增加曝光拉动销量。 子品牌：母婴、洗护赛道潜力大，多品牌表现突出 1）母婴线：红色小象是国产母婴护理市场的龙头品牌之一，2024年聚焦中大童学龄市场推动品牌转型。Newpage一页定位中高端母婴市场，主打“医研共创”，具备强科技力和影响力背书，婴童安心霜等产品多次位列天猫婴童面霜人气榜第一，在红色小象业绩下滑的情况下成为带动公司母婴板块业绩增长的重要第二曲线品牌。 2）洗护系列：功效洗护赛道需求旺盛，极方品牌定位中高端固韧养发赛道， 2023年推出新品牌2032切入高端洗护市场，未来成长潜力较大。 3）一叶子：2024年上半年，一叶子开启品牌升级焕新，基于天然植物护肤的理念，进一步提出修护年轻自愈力的全新品牌定位，同时针对年轻消费者推出了水感透润防晒液等新单品。 我们认为，子品牌进行差异化竞争，有望成为母婴、洗护等细分赛道的隐形冠军，未来增长空间广阔。 风险提示：行业竞争加剧、渠道结构风险、产品推广不及预期、新品牌孵化不及预期等。 投资评级 行业评级强于大市(维持评级) 上次评级强于大市 作者 何富丽分析师 SAC执业证书编号：S1110521120003 hefuli@tfzq.com 耿荣晨联系人 gengrongchen@tfzq.com 行业走势图 商贸零售沪深300 22% 14% 6% -2% -10% -18% -26% 2023-122024-042024-08 资料来源：聚源数据 相关报告1《商贸零售-行业点评:洗衣家清大空间，若羽臣高端洗护“绽家”绽放》2024-11-22 2《商贸零售-行业点评:华熙生物：变革元年，业绩短期承压，静待拐点》2024-11-05 3《商贸零售-行业点评:华熙生物：两大新品发布，构建医美新增长曲线》2024-10-23 请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1 “3+N”多品牌矩阵持续丰富，新品牌定位中高端和洗护赛道。韩束构建了以韩束、一叶子、红色小象三大品牌为核心，涵盖大众、中高端和高端的多层次定位，覆盖护肤、母婴护理和洗护三大板块的品牌矩阵。近年公司定位中高端市场不断孵化新品牌，构成了公司业绩的第二增长曲线，2022年公司相继推出中高端母婴护理新品牌一页和中高端护肤品牌安敏优，2023年再推出定位科技美学的洗护品牌2032，同时与科学家山田耕作合作的高端抗衰护肤品牌TAZU也在筹备孵化。 图1：上美股份旗下品牌矩阵 资料来源：上美股份财报，各品牌天猫旗舰店，有功网公众号等，天风证券研究所 分品牌看，韩束增长势头强劲，红色小象跌幅同比收窄。韩束、红色小象和一叶子三大主品牌贡献了韩束大部分收入，2024H1营收占比分别为83.6%、3.6%和5.0%。韩束2024H1营收29.27亿元/+184.68%。一叶子表现乏力，2024H1年收入同比下滑38.56%。红色小象2024H1营收1.74亿元，同比下跌7.93%，跌幅缩窄，预期明年有望回增。 分渠道看，线上渠道贡献大部分收入，营收稳健增长。上美股份重视线上渠道的拓展完善，2021年至2024H1，线上渠道收入占比逐年提高，2024H1突破九成。受益于抖音渠道的持续放量，以及天猫、唯品会等渠道持续拓展助力，线上营收从2021年的26.98亿元大幅增长至2023年的35.87亿元，2024H1达到31.72亿元，同比增长145.62%。线下渠道近年来逐步恢复，2023年营收跌幅同比收窄，2024H1转跌为增，营收为3.01亿元/+12.03%。 图2：2021-2024H1上美股份按品牌划分的收入及增速图3：2021-2024H1上美股份各品牌营收占比 韩束营收（亿元）一叶子营收（亿元） 红色小象营收（亿元）其他品牌营收（亿元） 韩束同比增速一叶子同比增速 红色小象同比增速其他品牌同比增速 35200% 30150% 25 100% 20 50% 15 100% 5-50% 0-100% 2021202220232024H1 100% 80% 60% 40% 20% 0% 韩束一叶子红色小象其他品牌 7.9% 8.3% 24.5% 8.8% 9.0% 8.5% 5.0% 3.6% 24.1% 23.0% 19.8% 83.6% 73.7% 45.1% 47.4% 7.9% 2021202220232024H1 资料来源：上美股份财报，天风证券研究所资料来源：上美股份财报，天风证券研究所 图4：2021-2024H1上美股份按渠道划分的收入及增速图5：2021-2024H1上美股份各渠道营收占比 线上渠道营收（亿元）线下渠道营收（亿元） 其他渠道营收（亿元）线上渠道同比增速线下渠道同比增速其他渠道同比增速 40200% 35 30150% 25100% 20 1550% 10 0% 5 0-50% 2021202220232024H1 100% 80% 60% 40% 20% 0% 线上渠道线下渠道其他 2.53% 22.92% 2.08% 22.98% 1.53% 12.88% 0.86% 8.59% 85.59% 90.55% 74.55% 74.94% 2021202220232024H1 资料来源：上美股份财报，天风证券研究所资料来源：上美股份财报，天风证券研究所 韩束抖音势头强劲，新品牌一页持续放量。2024年以来，主品牌韩束多次霸榜抖音美妆TOP1，2024上半年GMV始终保持三位数增长，下半年增速略有放缓，抖音溢出效应带动天猫平台快速增长，GMV远超其他品牌。一页品牌也进入快速增长期，抖音和天猫平台销售额持续攀升。 图6：2024年1-11月上美股份主要品牌抖音GMV（百万元）图7：2024年1-11月上美股份主要品牌抖音GMV同比增速 1,000 800 600 400 200 2024年1月 2024年2月 2024年3月 2024年4月 2024年5月 2024年6月 2024年7月 2024年8月 2024年9月 2024年10月 2024年11月 0 韩束GMV一叶子GMV红色小象GMV一页GMV 1500% 1000% 500% 0% -500% 韩束同比增速一叶子同比增速 红色小象同比增速一页同比增速 2024年1月 2024年2月 2024年3月 2024年4月 2024年5月 2024年6月 2024年7月 2024年8月 2024年9月 2024年10月 2024年11月 资料来源：蝉妈妈，天风证券研究所资料来源：蝉妈妈，天风证券研究所 图8：2024年1-11月上美股份主要品牌天猫GMV（百万元）图9：2024年1-11月上美股份主要品牌天猫GMV同比增速 250 225 200 175 150 125 100 75 50 25 2024年1月 2024年2月 2024年3月 2024年4月 2024年5月 2024年6月 2024年7月 2024年8月 2024年9月 2024年10月 2024年11月 2024年1月 2024年2月 2024年3月 2024年4月 2024年5月 2024年6月 2024年7月 2024年8月 2024年9月 2024年10月 2024年11月 0 韩束GMV一叶子GMV红色小象GMV一页GMV 250% 200% 150% 100% 50% 0% -50% -100% -150% 韩束同比增速一叶子同比增速 红色小象同比增速一页同比增速 资料来源：炼丹炉，天风证券研究所资料来源：炼丹炉，天风证券研究所 韩束产品矩阵搭建完善，X肽专业线表现亮眼。韩束设定“抗衰+紧致”、“抗衰+保湿”和“抗衰+美白”三大板块，提供包含水乳、精华、面霜、面膜和眼霜等多类产品，以解决不同消费群体的各类皮肤问题。2022年韩束推出全新蓝铜肽系列和红蛮腰系列，2024H1再推全新单品活肤精华露“活肤水”，蕴含自研双菌发酵成分“活肤因”，丰富红蛮腰系列产品类别。2024年8月，全新抗衰X肽系列发布，添加革新成分X肽，抗衰功效达到 美容仪标准。除基础产品外，韩束推出围绕控油展开的专业男士系列，针对男士肌肤的特定问题进行精准解决，同时进军专业护发领域，提出紧致衰老头皮概念，产品涵盖精华露、洗发水、护发素、发膜和精华液。 图10：韩束X肽面霜示意图图11：韩束男士系列产品示意图 资料来源：韩束天猫旗舰店，天风证券研究所资料来源：韩束天猫旗舰店，天风证券研究所 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的所有观点均准确地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法。我们所得报酬的任何部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 一般声明 除非另有规定，本报告中的所有材料版权均属天风证券股份有限公司（已获中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）及其附属机构（以下统称“天风证券”）。未经天风证券事先书面授权，不得以任何方式修改、发送或者复制本报告及其所包含的材料、内容。所有本报告中使用的商标、服务标识及标记均为天风证券的商标、服务标识及标记。 本报告是机密的，仅供我们的客户使用，天风证券不因收件人收到本报告而视其为天风证券的客户。本报告中的信息均来源于我们认为可靠的已公开资料，但天风证券对这些信息的准