宏观周报：12月FOMC鹰派降息，国内经济动能环比走弱

2024年12月23日 12月FOMC鹰派降息，国内经济动能环比走弱 核心观点  海外方面，美国三季度GDP增速上修至3.1%，消费依旧支撑着经济韧劲。11月美国零售在汽车消费推动下超预期走强，同时呈现出“线上消费强于线下消费”的特点；11月 投资咨询业务资格沪证监许可【2015】84号李婷 美国PCE弱于预期，核心商品、核心服务通胀双双降温， 021-68555105 粘性较强的住房通胀环比走弱。12月FOMC如期降息 li.t@jyqh.com.cn 25BP，鲍威尔表态连续降息时期已结束，未来更加谨慎的 从业资格号：F0297587投资咨询号：Z0011509 决议降息时点。SEP强化经济稳健增长预期，下调失业率、上调通胀预期。点阵图显示利率中枢上修，2025年降幅中 黄蕾 位数收窄至50BP，而从“不降息”到“降息5次”的分布， huang.lei@jyqh.com.cn 从业资格号：F0307990 显示委员们呈现出明显分歧。FOMC会议后，FedWatch 投资咨询号：Z0011692 定价明年的降息预期从2次降至1次，10Y美债利率逼近4.6%关口，股市、商品大幅回调。此外，周末美国国会通 高慧 gao.h@jyqh.com.cn 过支出法案，政府暂缓“停摆”。 从业资格号：F03099478  国内方面，11月经济动能环比走弱，需求端社零同比显著 投资咨询号：Z0017785 不及预期，主要因为双十一前置透支部分需求，在“以旧 王工建 换新”政策补贴下，家电、家具、汽车消费尚有支撑，10- wang.gj@jyqh.com.cn 11月合并同比好于年内均值，明年“两新”政策力度有望 从业资格号：F0384165投资咨询号：Z0016301 进一步加码。供给端整体平稳，工业生产受金属制造、汽车制造拉动走强，制造业、基建投资走平，地产投资降幅 赵凯熙 收窄，同时商品房、二手房成交的量与价均有改善，后续 zhao.kx@jyqh.com.cn 关注其持续性。本周关注11月工业企业利润数据。 从业资格号：F03112296投资咨询号：Z0021040  风险因素：全球地缘政治冲突加剧，国内政策及效果不及预期，美联储降息不及预期，海外市场波动剧烈。 一、海外宏观 1、美联储降息周期开启，9月降息50BP 北京时间12月19日凌晨，美联储议息会议决定降息25BP，下调联邦基金利率目标区间在4.25%-4.50%，符合市场预期。声明稿重点强调未来降息的“幅度”和“时机”，明确表态将结束连续性降息，并转向以更慢的速度审慎决定未来的降息时点。会议结束后，市场定价比预期更鹰的降息路径，10Y美债利率逼近4.6%关口。 点阵图利率中枢上修，明年降幅收窄至50BP。12月利率点阵图中，2025年委员分布大幅上修，中位数落点降至3.75-4.00%区间，表明2025年降息幅度下修至50BP（前100BP）；2026年利率预估上调至3.25-3.50%区间（原2.875%），预估降息幅度50BP；2027年中位数同样上调至3.00-3.25%区间（原2.875%），预估降息幅度25BP。2025年降息2次虽然符合会前FedWatch预期，但点阵图显示委员分布上移，并呈现出明显分歧（从2025年不降息到降息次不等）。FOMC会议后，FedWatch对降息幅度预期降至25BP，反映出市场对美联储明年降息幅度的不确定性显著增加。 SEP强化经济稳健增长，下调失业率、上调通胀预期。本次美联储经济预测报告（SEP）上调2024-2025年GDP预期至2.5%、2.1%（前2.0%），2026-2027年变化不大；小幅下调2024-2025年失业率预期至4.2%、4.3%（前4.4%）；上调2024-2025年PCE通胀预期至2.4%、 2.5%（原2.3%、2.1%），上调2024-2025年PCE通胀预期至2.8%、2.5%（原2.6%、2.2%）。鲍威尔在记者会上，明确表示将更缓慢决策降息，SEP预测部分纳入新政府政策预期，需待政策明朗。因此，美联储可能在明年评估特朗普2.0政策的经济影响后，重新调整利率路径。 % 6.0 5.0 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 美国:联邦基金目标利率 美国:国债收益率:10年 图表1美国联邦基金目标利率图表2美联储利率点阵图 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 2024-02 2024-04 2024-06 2024-08 2024-10 2024-12 资料来源：iFinD，美联储，铜冠金源期货 2、美国11月PCE弱于预期 11月PCE弱于预期。11月美国PCE物价指数同比录得2.4%，预期2.5%，前值2.3%；环比录得0.1%，预期0.2%，前值0.2%。核心PCE同比录得2.8%，预期2.9%，前值2.8%；环比录得0.1%，预期0.2%，前值0.3%，为5月来新低。数据发布后，美债利率、美元指数小幅下行。 能源项、食品项均小幅上行。11月PCE能源项环比录得0.2%，前值-0.1%，其中能源商品涨幅回落至0.5%，前值-1.0%，主要受11月汽油、燃油价格上涨推动；能源服务涨幅为-0.1%，前值1.0%；食品项环比录得0.2%，前值0.0%。 核心商品、核心服务双双降温。11月核心PCE环比0.1%，其中核心商品环比录得-0.1%，较前值0.0%小幅回落，核心服务环比录得0.2%，前值0.3%。商品项中，二手车及零部件、娱乐商品环比走弱，家具家电环比走平，服饰、新车环比小幅走强；服务项中，粘性较强的住房项环显著降温，除餐饮住宿酒店环比走强，医疗保健、金融保险、休闲服务、交通运输环比服饰走强。此外，美联储较为关注的超级核心通胀（剔除住房和能源项的PCE服务）同比回落至3.51%，前值3.51%；环比小幅回升至0.16%，前值0.34%。 图表3PCE及核心PCE增速图表4PCE同比拉动项 PCE环比（右轴）核心PCE环比（右轴） %% 耐用品 PCE同比 非耐用品 PCE同比核心PCE同比 非营利机构服务 8.00.89 6.0 4.0 2.0 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 2024-06 2024-09 0.0 0.44 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 2024-10 0.0-1 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 3、汽车消费推动美国11月零售超预期 美国零售超预期、核心零售偏弱。美国11月零售环比录得0.7%，预期0.5%，前值从 0.4上修至0.5%；同比录得3.8%，前值2.9%。核心零售环比录得0.2%，预期0.4%，前值从0.1%上修至0.2%；同比录得3.9%，前值3.8%。核心零售的弱于预期，意味着剔除汽车零售后的消费偏弱。 耐用品消费分化不一，汽车转暖、地产链消费依旧偏弱。11月耐用品消费呈分化趋势， 地产链依旧是拖累项，家具家装环比录得0.3%，前值-0.7%；建材环比录得0.4%，前值0.8%。 机动车及零部件继续转暖，环比录得2.6%，前值1.8%；电子及家电环比录得2.4%，前值-0.3%。 非耐用品消费整体降温，线上消费好转。11月非耐用品消费转冷，食品饮料、服装消费、杂货店线下零售、餐饮酒吧显著转弱，加油站、保健护理较上月走平，线上零售环比录得1.8%，或表明美国消费者更偏好性价比高的网购。 图表5美国零售销售图表6美国核心零售销售 美国零售销售：环比（右轴） % 20.0美国零售销售：同比 15.0 10.0 5.0 0.0 -5.0 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 2024-10 -10.0 % 4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 -1.0 -2.0 美国核心零售：环比（右轴） % 美国核心零售：同比 20.0 15.0 10.0 5.0 0.0 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 2024-02 2024-04 2024-06 2024-08 2024-10 -5.0 %4.0 3.0 2.0 1.0 0.0 -1.0 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 图表7美国零售销售分项 资料来源：Bloomberg，铜冠金源期货 二、国内宏观 1、11月经济动能环比走弱 11月社零不及预期走弱，前值“双十一”透支部分需求。11月社会消费品零售总额同比录得3.0%，预期4.6%，前值4.8%，限额以上零售同比录得1.3%，较10月显著回落。分品类看，商品零售同比录得2.8%，餐饮收入同比录得4.0%，网上零售同比录得0.2%。分行业来看，家具、家电、汽车同比增速偏高，“以旧换新”等消费补贴政策效果显著，而化妆品、通讯器材等行业偏弱，或因双十一大促提前较去年提前、透支部分需求。10-11月社零同比增速录得3.9%，好于1-11月累计同比3.5%，一定程度上说明四季度消费尚可。 图表8社会消费品零售总额图表9商品及服务消费当月同比 % 20 10 0 -10 -20 中国:社会消费品零售总额:季调:环比（右轴）中国:社会消费品零售总额:当月同比% 5.0 3.0 1.0 -1.0 -3.0 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 2024-02 2024-04 2024-06 2024-08 2024-10 -5.0 商品零售:当月同比餐饮收入:当月同比 % 实物商品网上零售额:当月同比 35.0 15.0 -5.0 2022-10 2022-12 2023-02 2023-04 2023-06 2023-08 2023-10 2023-12 2024-02 2024-04 2024-06 2024-08 2024-10 -25.0 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 图表10各行业零售额同比增速 %30.0 20.0 10.0 0.0 -10.0 -20.0 -30.0 家家粮汽用具油车电类、类器食 和品 音类 像器材类 体建其日中育筑他用西 、及类品药娱装类品 乐潢类 用材 品料 类类 烟饮服服金酒料装装银类类鞋类珠 帽宝 针类 纺织品类 文石通书化化油讯报妆办及器杂品公制材志类用品类类 品类类 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 工业生产小幅好于预期。11月工业增加值同比增速录得5.4%，预期5.3%，前值5.3%。其中，采矿业、制造业、公共事业当月同比分别为4.2%、6.0%、1.6%。分行业看，41个大类行业中有34个行业增加值保持同比正增长，较10月有所减少，其中金属制造、汽车制造、化学制造、计算机电子等行业增幅较大，有色采选、家具制造、烟草制造增速偏弱。 图表11工业增加值同比增速图表1211月工业增加值细分行业同比增速 %规模以上工业增加值:全部:累计同比 采矿业 15.0制造业 公用事业 10.0 5.0 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 2024-10 0.0 %-30.0-20.0-10.00.010.020.030.0 金属制品、机械和设备修理业开采专业及辅助性活动 汽车制造业化学原料及化学制品制造业计算机、通信和其他电子设… 非金属矿物制品业有色金属矿采选业 家具制造业烟草制品业其他采矿业 资料来源：iFinD，铜冠