食品饮料行业2025年度投资策略（大众品篇）：寻找韧性与增长

食品饮料行业2025年度投资策略（大众品篇） 寻找韧性与增长 王言海、张玲玉、张馨予、范锡蒙 01 证券研究报告*请务必阅读最后一页免责声明 证券研究报告 2024年12月20日 *请务必阅读最后一页免责声明 01 02 03 04 05 06 目录 CONTENTS 复盘2024，展望2025 休闲食品：渠道变革红利延续，满 足性价比需求 头业绩有望企稳，东鹏景气突出 餐饮供应链：政策利好方向，把握子板块复苏节奏 乳品饮料：产能持续去化，乳企龙盈利预测 证券研究报告 1 *请务必阅读最后一页免责声明 风险提示 01.复盘2024，展望2025 证券研究报告 2*请务必阅读最后一页免责声明 1.0 2024年业绩面弱复苏，子板块分化，出行支撑软饮料表现好于其他 10.6% 6.5% 5.1% 2.3% -0.2% -7.5%-9.5%-10.1%-11.0% -18.8% 图表：软饮料板块表现较优，预加工食品板块调整较为明显图表：2024年食品饮料子板块软饮料领涨，涨幅为22.9% 食品饮料零食乳品啤酒 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% -40% 调味发酵品预加工食品白酒软饮料 资料来源：wind，民生证券研究院（注：数据为SW行业指数年初至今涨跌幅，数据截至2024年12月9日） 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% -20% -25% 22.9% 1.0 2024年业绩面弱复苏，子板块分化，软饮料表现好于其他 25% 20% 15% 10% 5% 图表：24Q3基金重仓持股食品饮料维持超配 超配/低配比例 食品饮料板块持股市值占基金股票投资市值比(%) 图表：行业PE（TTM）震荡下修至约21X左右，低于近五年PE（TTM）平均水平 SW食品饮料近5年平均值 70 60 50 40 30 20 10 0 食品饮料板块自由流通市值/A股自有流通总市值 08Q1 08Q4 09Q3 10Q2 11Q1 11Q4 12Q3 13Q2 14Q1 14Q4 15Q3 16Q2 17Q1 17Q4 18Q3 19Q2 20Q1 20Q4 21Q3 22Q2 23Q1 23Q4 24Q3 2019-01-06 2019-04-07 2019-07-07 2019-10-06 2020-01-05 2020-04-05 2020-07-05 2020-10-04 2021-01-03 2021-04-04 2021-07-04 2021-10-03 2022-01-02 2022-04-03 2022-07-03 2022-10-02 2023-01-01 2023-04-02 2023-07-02 2023-10-01 2023-12-31 2024-03-31 2024-06-30 2024-09-29 0% 资料来源：wind，民生证券研究院（注：数据截至2024年12月12日） 1.1 复盘2024，质价比趋势延续，新产品新渠道破局 •从股价角度看，截至2024年12月9日，食品饮料（SW）指数-7.0%，跑输上证综指21.4pcts。分子板块看，软饮料、零食、乳品指数涨幅居前，分别上涨22.9%、10.6%、6.5%。预加工食品、白酒、烘焙食品指数跌幅居前，分别下跌18.8%、11.0%、 10.1%。24Q3食品饮料在基金重仓持有股票的流通市值合计中占比5.88%，超配5.41%，环比+0.16pcts。食品饮料估值处于二十年低位，市场对远期较为悲观。 证券研究报告 *请务必阅读最后一页免责声明 •从产业角度看，2024年11月份，全国居民消费价格同比上涨0.2%，环比下降0.6%。11月食品价格同比上涨1.0%，非食品价格持平。1-11月平均，全国居民消费价格比上年同期上涨0.3%。2024Q3社会消费品零售总额同比+2.7%，增速环比2024Q2加快0.1pcts，消费需求恢复整体偏弱。折扣零售发展如火如荼，在追求性价比的同时，消费者也愿意为情绪价值买单，围绕新奇、独特、有格调的体验至上的心理日渐兴起，与此同时随着人们对于价值感的理解进一步深化，消费者已经开始学习更有策略性地应对和维持对理想生活的追求。物质消费需求更为理性，而对精神消费需求呈现上升趋势。必选消费更加趋于理性，可选消费趋于悦己精神消费。传统餐饮零售渠道为应对新的消费趋势在不断调整业态、打磨新店型，各大品牌也在加大品宣促销费用的同时，不断加快产品创新能力，通过差异化、定制化产品积极拥抱新渠道，摆脱低价竞争漩涡，实现全渠道产品适配。 1.2 展望2025，政策东风已至，重点关注产品创新和供应链优化，并购整合有望带来竞争格局改善 政策东风已至，寻找韧性和新增长。2024年9月底以来全国多地政府发放消费券，上海、杭州、四川、河南发券金额合计超15亿元；农业农村部等七部门联合印发通知稳定肉牛奶牛生产，鼓励有条件的地方通过发放消费券等方式，拉动牛奶消费。12月9日，中共中央政治局会议针对消费部分首次提出“大力提振消费以及全方位扩大国内需求”，而文稿位次方面此次扩大内需部分的工作要求排在了科技之前，在大力提振消费和全方位扩大国内需求中间出现“提高投资效益”。同时，2024年在“新国九条”、“并购六条”等政策支持下，传统行业有望通过重组方式合理提升产业集中度。 ①餐饮供应链：政策驱动下内需改善，餐饮渠道率先恢复，短期业绩弹性大确定性高，由于无库存周期传导影响，与下游餐饮需求恢复高度敏感，餐饮供应链或将直接受益于餐饮消费券等服务消费宏观刺激政策，相关企业在大幅调整后有望迎来低预期下的反转高弹性。24Q2随着需求转弱，调味品行业B端中小企业出清加速，C端竞争加剧，行业马太效应愈加显著，行业格局进一步集中优化。推荐餐饮供应链颐海国际、海天味业、立高食品，关注日辰股份、宝立食品。 ②休闲食品：短期看渠道红利，中期看品类延申，长期看组织管理。我们预计零食明年年货节仍将继续维持高景气度，优先推荐礼盒占比较高、分销快速铺货的零食品牌三只松鼠，渠道端受益高势能渠道快速拓展实现持续放量，鹌鹑蛋、魔芋等品类逐步建立竞争优势、目标26年营收翻倍的盐津铺子；关注BC超散称高速增长，鹌鹑蛋打造第二增长曲线，未来3年目标营收翻倍的劲仔食品;同时，我们也建议关注坚果业务构筑第二增长曲线并持续探索第三曲线，有望持续受益成本红利的洽洽食品和渠道产品积极变革的有友食品。 ③乳制品：乳制品供需关系有望改善，行业龙头抗风险能力较强，部分企业有望率先走出调整期，推荐业绩稳健、有股息率提升预期的细分龙头伊利股份，区域乳企弹性标的新乳业，建议关注蒙牛乳业、中国飞鹤、天润乳业。 证券研究报告 6 *请务必阅读最后一页免责声明 ④软饮料：软饮料具备显著的低价、不受消费场景限制的特，对于餐饮、送礼等消费场景的依赖程度低，在旅游出行等刺激带动下，高景气度延续。头部公司大单品持续放量、第二曲线起势，行业渠道下沉及品类红利持续，头部公司业绩弹性释放延续。推荐东鹏饮料，建议关注农夫山泉、华润饮料、康师傅、统一企业。 02. 餐饮供应链：政策利好方向，把握子板块复苏节奏 证券研究报告 7*请务必阅读最后一页免责声明 2.0 餐饮表现回顾：需求承压，拓店放缓，客单价下滑 图表：24年以来全国餐饮门店数量同比持续下滑 餐饮门店数（万家）yoy（右轴） •24年以来餐饮需求承压，门店规模持续收缩。截至24Q3全国餐饮门店数量776 万家，同比-3%；单Q3开店率/闭店率为8.8%/11.3%。 •门店客单价下滑。2024年1-9月餐饮大盘整体人均消费同比-1.2%，分场景看下滑top3为饮品/火锅/烧烤，同比-6.0%/-4.4%/-2.5%。 •连锁餐饮品牌拓店放缓。各品类连锁餐饮品牌更重单店质量，放缓拓店速度，火锅干 锅类连锁品牌收缩门店。 950 900 850 800 750 700 20% 10% 0% -10% 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3 -20% 图表：2024年餐饮门店客单价下滑（元，数据截至24Q3） -1.2%-0.9% -1.3% -4.4%-2.5% -0.7%-0.4% -6.0% 20222023202424年同比变动 图表：24Q1-3连锁餐饮品牌拓店情况 门店增加总数（家） 图表：21-24Q3全国餐饮门店开店率及闭店率情况 120 100 80 60 40 20 0 0% -2% -4% -6% 餐饮大盘 中式正餐 火锅烧烤 小吃快餐 饮品 西餐亚洲料理 -8% 30000 20000 10000 0 闭店总数（家） 开店数/闭店数（右轴） 3.51 1.761.39 0.90 1.91 4 3 2.56 2 1 0 20% 15% 10% 5% 证券研究报告 数据来源：辰智大数据，红餐大数据，GeoQ智图，民生证券研究院 8 *请务必阅读最后一页免责声明 21Q1 21Q2 21Q3 21Q4 22Q1 22Q2 22Q3 22Q4 23Q1 23Q2 23Q3 23Q4 24Q1 24Q2 24Q3 0% 开店率闭店率 2.0 餐饮表现回顾：需求承压，拓店放缓，客单价下滑 餐饮收入（万亿元，左轴） YoY（右轴） 图表：社零餐饮收入及增速 2 1 0 40% 30% 20% 10% 0% 图表：社零餐饮收入同比增速及较19年同期CAGR 餐饮收入：较19年同期CAGR（%，右轴） 50餐饮收入：当月同比（%）10 9 408 7 306 5 204 3 102 1 2023-3 2023-4 2023-5 2023-6 2023-7 2023-8 2023-9 2023-10 2023-11 2023-12 2024-1 2024-2 2024-3 2024-4 2024-5 2024-6 2024-7 2024-8 2024-9 2024-10 2024-11 00 2023/05 2023/06 2023/07 2023/08 2023/09 2023/10 2023/11 2023/12 2024.1-2 2024/03 2024/04 2024/05 2024/06 2024/07 2024/08 2024/09 2024/10 2024/11 图表：十月受黄金周带动，餐饮门店表现有所恢复图表：餐饮分业态现状指数，10月以来边际有所改善 7月8月9月10月11月 9月10月11月 6060 50 4040 30 20 2010 0 0 证券研究报告 现状指数门店销售额指数门店盈利指数客流量指数 数据来源：国家统计局，中国烹饪协会，民生证券研究院9 *请务必阅读最后一页免责声明 2.1 餐饮供应链：促消费政策利好方向，受益下游复苏 消费券发放助力下游餐饮复苏。9月底以来全国多地政府发放消费券，上海、杭州、四川、河南发券金额合计超15亿元；截至11月26日，上海市 线下餐饮消费583.9亿元，同比+11.4%，10月份商圈日均客流总量较去年同期增长约10%。 假期延长有望提振旅游出行消费。2025年春节及五一假期各延长一天，有望提振旅游城市餐饮消费。 24年春节假期24年五一假期 地区时间发放说明效果 9月底以来多地地方政府发放餐饮消费券，上海、杭州、四川、河南发券金额合计超15亿元；20年全国合计发放消费券超300亿大部分消费券使用期限在一个月左右；一般省级/地级/县级单次发行规模在1亿-5亿元/数千万元数百万应用场景上20年以餐饮、零售为主，近年新增汽车、家电、文旅等品类，部分地区发放购房契税消费券（贵州贵阳、四川泸州） 上海 第一轮：9月28日至10月底第二轮：11月2日、9日、16日和23日第三轮：12月7日、14日、28