美国12月FOMC会议点评：2025年降息“减速”

美国12月FOMC会议点评 2025年降息“减速” 经济研究·宏观快评 证券分析师： 季家辉 021-61761056 jijiahui@guosen.com.cn 执证编码：S0980522010002 证券分析师： 董德志 021-60933158 dongdz@guosen.com.cn 执证编码：S0980513100001 事项： 美东时间12月18日，美联储在FOMC会议后宣布降息25bp，将联邦基金利率目标区间下调至4.25-4.5%的水平，并维持此前的缩表规模。 美联储本次降息幅度符合预期，自11月下旬开始，期货市场反映12月美联储降息25BP概率持续上升，会议前升至98%的高位。但会后市场迅速调整了对明年的降息预期，降息幅度的概率分布较会议前明显后置。会议后市场认为2025年全年最有可能只降息25BP。 图1：美联储会议前12月降息概率变化图2：美联储会议前后2025年降息幅度概率分布 资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理 会议释放降息路径放缓的信号带动全球资产价格剧烈波动。会后美国三大股指标普500、道琼斯和纳斯达克指数分别下跌2.95%、2.58%和2.69%，黄金价格大幅下跌2.31%，美元指数上涨1.23%；10年期美债收益率上行10BP至4.5%。 表1：美联储会议前后全球大类资产变化一览 资产类别 2024/12/17 2024/12/18 变动幅度 标普500指数 6,050.61 5,872.16 -2.95% 道琼斯指数 43,449.90 42,326.87 -2.58% 纳斯达克指数 79.61 77.47 -2.69% 美元指数 106.95 108.26 1.23% 伦敦金现 2,645.58 2,584.57 -2.31% 10年期美债 4.40% 4.50% 10BP 资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理 经济基本面：经济活动稳步扩张，就业市场有序降温 本次会议美联储对经济增长的表述未作调整，认为经济活动继续稳步增长（expandingatasolidpace）。第三季度美国实际GDP年化环比增长2.8%，虽较二季度3%的水平有所回落，但仍显著高于2%左右的长期潜在增速。值得一提的是，鲍威尔在媒体会上明确表示美国经济已避免衰退（avoidedarecession）。从PMI来看，大选后政策确定性增强带动美国制造业景气修复，11月美国制造业PMI录得48.4，升至今年7月以来的最高水平。本次会议美联储官员大幅上调了2024年实际GDP增速预测值0.5个百分点至2.5%，小幅上调了2025年实际GDP增速预测值0.1个百分点至2.1%。 图3：美国GDP各分项环比贡献 资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理 图4：美国制造业景气回升 资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理 从美联储“双目标”来看，就业方面，美联储认为劳动力市场风险可控。鲍威尔在媒体会上表示当前新增就业岗位相比之前有所减少，失业率可能无法保持稳定，存在进一步上升的压力（belowthelevelthatwouldholdtheunemploymentrateconstant）。但同时他认为就业市场降温速度可控，此前对就业失速的担忧情绪已经缓解。本次会议美联储官员分别下调了2024年和2025年失业率预测值0.2和0.1个百分点至4.2%和4.3%。 图5：美国就业市场仍有韧性 资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理 通胀方面，美联储认为通胀继续降温不确定性增加（uncertaintyaroundinflationweseeashigher），尽管鲍威尔在媒体会上解释了四季度通胀降温受阻的一大原因是2023年同期基数偏低，但12月会议美联储官员大幅上调了对2025年的PCE通胀预测值，由9月的2.1%调整至2.5%，暗示了美联储对通胀降温停滞的担忧。从数据上看，10月份美国PCE、核心PCE和扣除住房的核心服务PCE同比均出现明显反弹。 图6：美国PCE各分项同比反弹 资料来源：Macrobond，国信证券经济研究所整理 货币政策：偏鹰的前瞻指引 （1）美联储对后续降息操作更加谨慎。美联储修改了会议声明“考虑对联邦基金利率目标区间进行额外调整”的措辞，改为“考虑对联邦基金利率目标区间进行额外调整的程度和时机（theextentandtiming）”。措辞的变化暗示着美联储降息将更加谨慎。 （2）美联储内部存在分歧。本次会议克利夫兰联储主席哈马克不赞成继续降息，她倾向于将政策利率维持在4.5-4.75%的区间内。 （3）政策利率或接近中性水平。鲍威尔在强调当前政策立场仍具限制性的同时，表示降息100BP后货币政策“限制性”显著放松，或暗示当前政策利率已接近中性利率水平。 （4）新政府通胀性财政政策开始影响货币政策立场。本次会议鲍威尔承认部分票委在本次会议上将特朗普财政政策对经济的影响纳入自己的预测模型。值得一提的是，12月美联储官员上调了联邦基金利率的长期预测值0.1个百分点至3%，或暗示特朗普财政刺激将拉高美国长期中性利率水平。 （5）美联储官员大幅下调明年降息幅度。19位联储官员中有9位建议2025年政策利率降至3.75-4%的水平；各有3位认为2025年政策利率降至4-4.25%和3.5-3.75%的水平。与9月点阵图多数官员建议2025年政策利率降至3-3.5%的水平相比降息幅度明显缩小。 图7：美联储11月点阵图图8：美联储9月点阵图 资料来源：美联储官网，国信证券经济研究所整理资料来源：美联储官网，国信证券经济研究所整理 经济指标发布时间 2024 2025 2026 2027 长期 实际GDP增2024年12月 2.5 2.1 2 1.9 1.8 速2024年9月 2 2 2 2 1.8 2024年6月 2.1 2 2 - 1.8 2024年12月 4.2 4.3 4.3 4.3 4.2 失业率2024年9月 4.4 4.4 4.3 4.2 4.2 2024年6月 4 4.2 4.1 - 4.2 2024年12月 2.4 2.5 2.1 2 2 PCE通胀2024年9月 2.3 2.1 2 2 2 2024年6月 2.6 2.3 2 - 2 2024年12月 2.8 2.5 2.2 2 - 核心PCE通2024年9月 2.6 2.2 2 2 - 2024年6月 2.8 2.3 2 - - 联邦基金利2024年12月 4.4 3.9 3.4 3.1 3 表2：美联储近三次经济数据预测一览（单位：%） 胀 率 2024年9月 4.4 3.4 2.9 2.9 2.9 2024年6月 5.1 4.1 3.1 - 2.8 资料来源：美联储官网，国信证券经济研究所整理 前瞻：美联储或未充分计价特朗普政策影响 整体来看，本次美联储释放降息节奏放缓的信号一方面因为四季度通胀数据未如期继续降温；另一方面，快速降息100BP后政策利率逐渐接近中性利率，美联储需要降速以平衡紧缩不足和紧缩过度的风险。但正如鲍威尔所说，部分官员因为财政政策尚未明朗并未将其纳入货币政策考虑，事实上美联储可能对特朗普政策影响反应滞后，我们倾向于认为本次会议并未充分计价特朗普政策影响，后续降息节奏恐进一步放缓。 风险提示 美国通胀超预期反弹；国际地缘政治形势紧张超预期； 相关研究报告： 《2024年11月财政数据快评-收入继续赶进度，支出增速边际回落》——2024-12-16 《11月金融数据解读-政府融资与企业贷款“跷跷板”》——2024-12-15 《2024年中央经济工作会议解读-实施更加积极有为的宏观政策，扩大国内需求》——2024-12-12 《进出口数据快评-出口增速继续保持韧性》——2024-12-10 《2024年12月政治局会议解读-全方位扩大内需》——2024-12-09 免责声明 分析师声明 作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。 国信证券投资评级 投资评级标准 类别 级别 说明 报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报告发布日后6到12个月内的相对市场表现，也即报告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基准。A股市场以沪深300指数（000300.SH）作为基准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场以标普500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数（IXIC.GI）为基准。 股票投资评级 优于大市 股价表现优于市场代表性指数10%以上 中性 股价表现介于市场代表性指数±10%之间 弱于大市 股价表现弱于市场代表性指数10%以上 无评级 股价与市场代表性指数相比无明确观点 行业投资评级 优于大市 行业指数表现优于市场代表性指数10%以上 中性 行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间 弱于大市 行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上 重要声明 本报告由国信证券股份有限公司（已具备中国证监会许可的证券投资咨询业务资格）制作；报告版权归国信证券股份有限公司（以下简称“我公司”）所有。本报告仅供我公司客户使用，本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。未经书面许可，任何机构和个人不得以任何形式使用、复制或传播。任何有关本报告的摘要或节选都不代表本报告正式完整的观点，一切须以我公司向客户发布的本报告完整版本为准。 本报告基于已公开的资料或信息撰写，但我公司不保证该资料及信息的完整性、准确性。本报告所载的信息、资料、建议及推测仅反映我公司于本报告公开发布当日的判断，在不同时期，我公司可能撰写并发布与本报告所载资料、建议及推测不一致的报告。我公司不保证本报告所含信息及资料处于最新状态；我公司可能随时补充、更新和修订有关信息及资料，投资者应当自行关注相关更新和修订内容。我公司或关联机构可能会持有本报告中所提到的公司所发行的证券并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问或金融产品等相关服务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中意见或建议不一致的投资决策。 本报告仅供参考之用，不构成出售或购买证券或其他投资标的要约或邀请。在任何情况下，本报告中的信息和意见均不构成对任何个人的投资建议。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。投资者应结合自己的投资目标和财务状况自行判断是否采用本报告所载内容和信息并自行承担风险，我公司及雇员对投资者使用本报告及其内容而造成的一切后果不承担任何法律责任。 证券投资咨询业务的说明 本公司具备中国证监会核准的证券投资咨询业务资格。证券投资咨询，是指从事证券投资咨询业务的机构及其投资咨询人员以下列形式为证券投资人或者客户提供证券投资分析、预测或者建议等直接或者间接有偿咨询服务的活动：接受投资人或者客户委托，提供证券投资咨询服务；举办有关证券投资咨询的讲座、报告会、分析会等；在报刊上发表证券投资咨询的文章、评论、报告，以及通过电台、电视台等公众传播媒体提供证券投资咨询服务；通过电话、传真、电脑网络等电信设备系统，提供证券投资咨询服务；中国证监会认定的其他形式。 发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券相关产品的价值、市场走势或者相关影响因素进行分析，形成证券估值、投资评级等投资分析意见，制作证券研究报告，并向客户发布的行为。 国信证券经济研究所 深圳 深圳市福田区福华一路1