骨修复材料获批三类械，生物医用材料“攻下一城”

事件简评 国家药监局12月17日官网公示，巨子生物骨修复材料获批三类医疗器械，符合此前招股书24Q4拿证预期。1）适应症：牙颌骨、牙槽骨缺损填充和修复；2）优势：既能快速塑形不塌陷起到支撑作用，又具有引导骨再生的高效修复作用；3）成分：无机成分为羟基磷灰石颗粒，有机成分为大分子多糖。 事件点评 严肃医疗领域：基于胶原蛋白的生物医用材料市场规模由17 年的10亿元增至21年的32亿元、复合增速33.5%，预计27 年进一步增至199亿元，22-27年复合增速35.1%（沙利文数据）。供给端看，据药监局，除巨子生物外，奥精医疗科技、天津市赛宁生物等旗下的胶原蛋白+羟基磷灰石复合的骨修复材料已获批三类械。 更可期的是羟基磷灰石在医美领域的合规应用。1）优势：羟基磷灰石在医美领域主要用于骨缺损填充和软组织注射填 港币(元)成交金额(百万元) 充，特有粒径工艺的羟基磷灰石具备刺激胶原再生、收紧提 升的功效，且可被人体安全代谢，对比传统的胶原和玻尿酸填充剂，效果持续周期更长。2）国内获批进展：目前羟基磷灰石材料在国内医美领域尚无合规三类证。2023年 Radiesse在国内已经启动了“纠正中重度鼻唇沟皱纹”适应症的注册临床；24年9月艾尔建宣布HArmonyCa在中国完成注册检验，即将展开临床试验；摩漾生物羟基磷酸钙面部 填充剂产品推进三类证获批中。3）市场空间：根据ISAPS （国际美容整形外科学会），23年统计的国家中羟基磷灰石 疗程数总计达到34.5万次、同比-1.7%（同期玻尿酸/肉毒素556.5/887.8万次、同比+29.1%/-3.7%），19-23年复合增速12.8%（同期玻尿酸/肉毒素为6.6%/9.1%）。 布局羟基磷灰石材料公司包括丸美股份（投资了以改性羟基磷灰石材料为核心的摩漾生物）、昊海生科（海魅云境产品核心成分为活性多孔CaHA羟基磷灰石生物陶瓷），华熙生物 （子公司益而康生物主营胶原蛋白海绵、人工骨产品）。 盈利预测、估值与评级 妆品持续完善多单品矩阵，医美明年预期落地。考虑双十一线上表现亮眼，上调盈利预测，预计24-26年经调整净利润20.9/25.5/30.6亿元（前值20.3/25.2/30.1亿元）、同增 59.00 54.00 49.00 44.00 39.00 34.00 29.00 231218 240318 240618 240918 主要财务指标 项目 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入(百万元) 2,364 3,524 5,363 6,862 8,419 营业收入增长率 52.30% 49.05% 52.16% 27.95% 22.70% 归母净利润(百万元) 1,002 1,452 2,001 2,463 2,970 归母净利润增长率 21.00% 44.88% 37.84% 23.09% 20.58% 摊薄每股收益(元) 0.97 1.41 1.95 2.40 2.89 每股经营性现金流净额 0.94 1.66 2.03 2.49 2.99 ROE(归属母公司) 35.36% 33.28% 31.46% 27.93% 25.20% P/E 32.30 23.62 25.03 20.34 16.87 P/B 11.05 7.61 7.88 5.68 4.25 成交金额巨子生物恒生指数 3,000 2,500 2,000 1,500 1,000 500 0 43%/22%/20%，归母净利润20/24.6/29.7亿元，同增 38%/23%/21%、对应PE25/20/17倍，维持“买入”评级。 风险提示 营销投放/新品销售/技术发展/医美产品落地不及预期 来源：公司年报、国金证券研究所（注：汇率取1港币=0.9369人民币） 公司 羟基磷灰石及人工骨相关布局 上市公司 巨子生物 国家药监局12月17日官网公示，巨子生物骨修复材料获批三类医疗器械，针对牙颌骨、牙槽骨缺损填充和修复需求，其无机成分为羟基磷灰石颗粒，有机成分为大分子多糖，具有良好的骨重建与再生功效 丸美生物 22年年报公告，投资了科技再生材料注射类（三类医疗器械）美容公司“摩漾生物”，摩漾生物成立于2018年，以改性羟基磷灰石材料为核心 昊海生科 海魅·云境是由昊海生科出品的三类医疗器械，注册人为上海倍尔康生物医学科技有限公司。海魅·云境产品定位高定塑形，核心成分为活性多孔CaHA羟基磷灰石生物陶瓷，具有良好的离子交换性能和吸附性能，其优良的生物组织相容性，非炎性的主动再生力，自体胶原蛋白再生路径，以及可以被人体吸收代谢的生物性能 华熙生物 持股51%子公司益而康生物主营胶原蛋白海绵、人工骨产品（主要成分为I型胶原蛋白和羟基磷灰石） 奥精医疗 国产人工骨修复材料（由Ⅰ型胶原蛋白和羟基磷灰石组成）龙头，基于不同适应症获批三张三类医疗器械证 非上市公司 摩漾生物 以改性羟基磷灰石材料为核心，羟基磷酸钙面部填充剂产品预计25年初获批三类医疗器械 图表1：羟基磷灰石及人工骨相关公司 来源：国家药监局，医美部落，丸美生物公司公告，国金证券研究所 附录：三张报表预测摘要损益表(人民币百万) 资产负债表(人民币百万) 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 主营业务收入 1,552 2,364 3,524 5,363 6,862 8,419 货币资金 7,103 1,331 2,504 4,194 6,378 9,069 增长率 30.4% 52.3% 49.0% 52.2% 28.0% 22.7% 应收款项 93 157 156 229 294 360 主营业务成本 198 369 577 932 1,214 1,500 存货 89 184 200 311 405 500 %销售收入 12.8% 15.6% 16.4% 17.4% 17.7% 17.8% 其他流动资产 156 866 1,275 1,575 1,875 2,175 毛利 1,354 1,995 2,947 4,431 5,647 6,919 流动资产 7,441 2,538 4,135 6,308 8,951 12,104 %销售收入 87.2% 84.4% 83.6% 82.6% 82.3% 82.2% %总资产 94.5% 80.9% 83.1% 87.9% 90.9% 92.9% 营业税金及附加 0 0 0 0 0 0 长期投资 0 0 0 0 0 0 %销售收入 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 固定资产 274 491 663 708 731 756 销售费用 346 706 1,164 1,870 2,492 3,121 %总资产 3.5% 15.7% 13.3% 9.9% 7.4% 5.8% %销售收入 22.3% 29.9% 33.0% 34.9% 36.3% 37.1% 无形资产 8 9 10 15 20 24 管理费用 72 111 97 145 184 223 非流动资产 437 600 838 869 896 926 %销售收入 4.7% 4.7% 2.7% 2.7% 2.7% 2.7% %总资产 5.5% 19.1% 16.9% 12.1% 9.1% 7.1% 研发费用 25 44 75 107 137 168 资产总计 7,878 3,138 4,973 7,177 9,847 13,030 %销售收入 1.6% 1.9% 2.1% 2.0% 2.0% 2.0% 短期借款 0 1 2 2 2 2 息税前利润（EBIT） 964 1,165 1,698 2,323 2,849 3,422 应付款项 24 55 133 155 202 250 %销售收入 62.1% 49.3% 48.2% 43.3% 41.5% 40.6% 其他流动负债 6,819 225 396 606 775 951 财务费用 -9 -13 -47 -25 -42 -64 流动负债 6,843 281 531 763 979 1,203 %销售收入 -0.6% -0.6% -1.3% -0.5% -0.6% -0.8% 长期贷款 0 0 0 0 0 0 其他长期负债 18 20 71 50 50 50 负债 6,861 301 602 813 1,029 1,253 投资收益 0 0 0 0 0 0 普通股股东权益 1,017 2,833 4,362 6,360 8,820 11,786 %税前利润 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 0.0% 其中：股本 0 0 0 0 0 0 营业利润 907 1,142 1,613 2,310 2,835 3,408 未分配利润 1,017 2,833 4,362 6,360 8,820 11,786 营业利润率 58.4% 48.3% 45.8% 43.1% 41.3% 40.5% 少数股东权益 0 4 9 4 -2 -9 营业外收支 负债股东权益合计 7,878 3,138 4,973 7,177 9,847 13,030 税前利润 973 1,178 1,745 2,348 2,891 3,485 利润率 62.7% 49.8% 49.5% 43.8% 42.1% 41.4% 比率分析 所得税 145 176 297 352 434 523 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 所得税率 14.9% 15.0% 17.0% 15.0% 15.0% 15.0% 每股指标 净利润 828 1,002 1,448 1,996 2,457 2,963 每股收益 0.83 0.99 1.49 1.95 2.40 2.89 少数股东损益 0 0 -4 -5 -6 -7 每股净资产 0.99 2.85 4.38 6.19 8.58 11.46 归属于母公司的净利润 828 1,002 1,452 2,001 2,463 2,970 每股经营现金净流 0.67 0.94 1.66 2.03 2.49 2.99 净利率 53.3% 42.4% 41.2% 37.3% 35.9% 35.3% 每股股利 0.00 0.00 0.89 0.00 0.00 0.00 回报率 现金流量表(人民币百万) 净资产收益率 81.44% 35.36% 33.28% 31.46% 27.93% 25.20% 2021A 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 总资产收益率 10.51% 31.93% 29.19% 27.88% 25.01% 22.79% 净利润 828 1,002 1,452 2,001 2,463 2,970 投入资本收益率 80.66% 34.90% 32.22% 31.02% 27.45% 24.69% 少数股东损益 0 0 -4 -5 -6 -7 增长率 非现金支出 -102 34 34 -18 -19 -21 主营业务收入增长率 30.41% 52.30% 49.05% 52.16% 27.95% 22.70% 非经营收益 EBIT增长率 0.02% 20.87% 45.77% 36.85% 22.61% 20.11% 营运资金变动 -58 -132 128 49 58 62 净利润增长率 0.20% 21.00% 44.88% 37.84% 23.09% 20.58% 经营活动现金净流 692 932 1,647 2,092 2,564 3,071 总资产增长率 197.17% -60.17% 58.47% 44.32% 37.21% 32.32% 资本开支 -111 -153 -228 -110 -90 -90 资产管理能力 投资 1,649 -719 -379 -300 -300 -300 应收账款周转天数 13.9 10.3 8