2024年11月美国零售数据点评：如何理解11月偏弱的美国核心消费数据？

2024年12月18日 总量研究 如何理解11月偏弱的美国核心消费数据？ ——2024年11月美国零售数据点评 要点 作者 分析师：高瑞东 执业证书编号：S0930520120002010-56513108 gaoruidong@ebscn.com 联系人：周欣平 010-57378026 zhouxinping@ebscn.com 相关研报 美国核心零售数据转弱，12月降息必要性提升——2024年10月美国零售数据点评 （2024-11-16） 如何理解9月美国高于预期的消费数据？ ——2024年9月美国零售数据点评 （2024-10-18） 美国消费增速高于预期，经济韧性犹存 ——2024年8月美国零售数据点评 （2024-09-18） 美国消费超预期回暖，衰退担忧明显降温 ——2024年7月美国零售数据点评 （2024-08-16） 如何理解6月美国消费数据的回落？ ——2024年6月美国零售数据点评 （2024-07-17） 如何理解5月美国低于预期的消费数据？ ——2024年5月美国零售数据点评 （2024-06-19） 零售数据超预期回落，降息必要性增加 ——2024年4月美国零售数据点评 （2024-05-16） 如何看待美国消费的结构性分化？ ——2024年3月美国零售数据点评 （2024-04-16） 地产链及汽车销售回暖，美国消费弱反弹 ——2024年2月美国零售数据点评 （2024-03-15） 零售及汽车销售回落，美国消费如期降温 ——2024年1月美国零售数据点评兼光大宏观周报（2024-2-18） 事件： 12月17日，美国商务部发布2024年11月美国零售额数据： 【1】零售销售环比为+0.7%，预期为+0.5%，前值由+0.4%修正至+0.5%； 【2】核心零售销售（不含汽车和汽油）环比为+0.2%，预期为+0.4%，前值由+0.1%修正至+0.2%。 市场反应： 零售数据公布后，道琼斯指数、标普500指数与纳斯达克指数收跌，三大指数分别较前一交易日收盘变动-0.61%、-0.39%和-0.32%。10年期美债收益率上行1BP至4.40%，2年期美债收益率持平于4.25%。 核心观点： 为何11月美国核心零售与零售数据表现不一？11月零售数据强劲主要来自汽车消费（环比+2.6%）拉动，主因11月美债收益率走弱，同时汽车经销商推出大幅年终折扣，以及特朗普威胁要对墨西哥和加拿大含汽车在内的进口商品征收关税，使得美国消费者加快购车节奏。但在扣除汽车消费后，核心零售数据表现偏弱，主要是因为今年感恩节较晚，“黑五”购物节部分活动延后至12月，导致11月核心零售数据表现不佳，环比增速录得+0.2%，低于市场预期。 总体来看，在核心零售数据转弱的情况下，我们认为市场高估了未来美国通胀上行的风险，未来降息节奏将快于市场预期。从11月零售数据中可以发现，“黑五”购物节中，美国消费者更加青睐具有性价比的网购，11月无店铺零售消费环比增速 达+1.8%，线下消费则明显疲弱，杂货店零售业消费环比增速降至-2.5%，说明高利率环境下，美国消费者有意减少消费支出，选择折扣力度更大的网购，存在消费降级的情况，也再次支持美联储进一步降息。 一、零售数据高于预期，但核心零售数据表现较弱 11月零售数据高于市场预期，但核心零售数据偏弱。从消费增速看，11月数据高于预期，环比增速录得+0.7%，高于预期的+0.5%，但核心零售数据转弱，环比增速仅录得+0.2%，低于预期的+0.4%，指向实际消费动能依然偏弱。 分项来看，11月美国零售消费环比增速高于预期，主要是受到运动爱好 （+0.9%）、汽车（+2.6%）以及无店铺零售业（+1.8%）消费拉动，杂货店零售业（-2.5%）、餐馆和酒吧（-0.4%）消费环比增速转弱。 图1：11月美国零售数据高于预期，主要由运动爱好、汽车以及无店铺零售业消费拉动 月度变化 季调环比（%）月度变化 季调同比（%） (单位：%） （%） 2024/112024/102024/092024/082024/07 （%） 2024/112024/102024/092024/082024/07 核心零售（不含汽车和汽油）零售和食品服务总计 0.00.2 0.2 1.0 -0.1-0.2 0.5 0.5 3.2 2.7 2.5 2.3 3.2 0.20.7 0.5 0.8 1.3 0.93.82.9 1.7 1.7 2.8 非耐用品 食品和饮料店 -0.1 -0.2 -0.1 1.0 -0.4 0.9 -0.4 0.33.4 -1.4 1.10.1 -3.9 2.9 -2.3 1.8 2.2 2.6 1.7 2.8 保健和个人护理 0.0 0.0 0.0 2.3 0.4 1.9 1.8 1.5 5.6 3.1 4.9 加油站 0.0 0.1 0.1 -0.9 -0.9 0.5 -3.9 -7.3 -10.3 -6.2 1.1 -0.2 0.4 2.2 3.6 -2.5 3.0 4.76.9 4.2 2.8 -2.3 2.8 7.5 6.9 3.9 0.5-3.92.19.96.53.8 2.8 -7.3 2.84.45.83.9 服装及服装配饰 -0.6 0.9 -0.9 0.2 0.9 -0.6 运动、爱好、书及音乐 1.5 0.3 -1.0 -1.4 0.6 日用品商场 -0.1 -0.1 0.0 -0.3 0.8 3.1 2.2 1.0 -0.8 -0.3 0.6 0.8 9.8 1.9 杂货店零售业 -1.7 -2.5 -0.8 1.7 0.0 无店铺零售业 1.7 1.8 0.1 0.9 1.2 0.6 餐馆和酒吧 -1.3 -0.4 1.8 -2.9-2.4 0.81.00.3 4.1 -4.9-0.13.4 1.70.20.3 3.2 0.9 0.4 -2.2 1.2 0.1 2.4 0.3 2.6 0.7 -0.1 -0.70.7 0.3 1.7 -0.7 0.8 -0.1 -0.1 0.9 3.7 6.5 2.8 -1.9 3.4 0.9 4.4 1.5 -0.3 0.2 2.6 0.8 1.0 -2.1 -0.4 机动车辆及零部件家具和家用装饰电子和家用电器 建筑材料、园林设备及物料 耐用品 资料来源：WIND，光大证券研究所； 备注：单元格的颜色是指，横向对比来看，红色数值代表偏热，绿色数值表示偏冷月，月度变化指2024年10月与11月的增速差值 为何11月核心零售与零售数据表现不一？11月零售数据强劲主要来自汽车消费（环比+2.6%）拉动，主因11月美债收益率走弱，11月底10年期美债收益率录得4.18%，较月初下行19BP，同时汽车经销商推出大幅年终折扣，拉动汽车消费需求。此外，11月下旬，特朗普威胁要对从墨西哥和加拿大进口的含汽车在内的商品征收关税，使得部分消费者加快购车节奏，规避后续车辆涨价风险。 但在扣除汽车消费后，核心零售数据表现偏弱，主要是因为今年感恩节较晚，“黑五”购物节部分活动延后至12月，导致11月数据表现不佳。由于2024年11 月1日恰好是星期五，导致第四个星期四（感恩节）被推迟到11月28日（2023 年为11月23日），使得“黑五”购物节横跨至12月，消费被分流至12月。 例如，亚马逊将“黑色星期五”定于11月29日，促销活动持续至12月2日， 共计4天。 总体来看，在核心零售数据转弱的情况下，我们认为市场高估了未来美国通胀上行的风险，未来降息节奏将快于市场预期。从11月零售数据中可以发现，“黑五”购物节中，美国消费者更加青睐具有性价比的网购，11月无店铺零售消费 环比增速达+1.8%，线下消费则明显疲弱，杂货店零售业消费环比增速降至 -2.5%，说明高利率环境下，美国消费者有意减少消费支出，选择折扣力度更大的网购，存在消费降级的情况，也再次支持美联储进一步降息。 此外，我们认为特朗普针对经济事项的优先级将高于通胀事项。特朗普上任后，将大概率开启加征关税，但移民政策是相机抉择的，减税政策需等待国会批准，这意味着特朗普政策并非全盘托出，其带来的“再通胀”风险是阶段性可控的。 （详见2024年12月12日外发报告《为什么我们认为美国通胀将低于预期？— —2024年11月美国通胀数据点评》） 二、11月美国零售数据高于预期，主由汽车、无店铺零售和运动爱好消费拉动 （一）受关税扰动、年终折扣影响，11月汽车消费表现较好 11月零售数据强劲主要来自汽车消费（环比+2.6%）拉动，主因11月美债收益率走弱，11月底10年期美债收益率录得4.18%，较月初下行19BP，同时汽车经销商推出大幅年终折扣，拉动汽车消费需求。此外，11月下旬，特朗普威胁要对从墨西哥和加拿大进口的商品征收新的关税，使得部分美国消费者加快购车节奏，规避后续车辆涨价风险。GlobalData报告数据显示，美国11月轻型车销量同比增长12%至137万辆，汽车消费表现较好。 （二）零售消费表现分化，线上消费明显优于线下 从11月零售数据中可以发现，“黑五”购物节中，美国消费者更加青睐具有性价比的网购，11月无店铺零售消费环比增速达+1.8%，线下消费则明显疲弱，杂货店零售业消费环比增速降至-2.5%，说明高利率环境下，美国消费者有意减少消费支出，选择折扣力度更大的网购，存在消费降级的情况。 相应地，美国数据供应商Mastercard等数据显示，今年美国线下零售店的“黑色星期五”消费额同比仅增长了0.7%，相比之下，美国电子商务在线销售额同比大幅增长了14.6%，显示出追求性价比的美国消费者更倾向网购，零售消费表现分化。 三、零售数据公布后，美联储继续降息必要性提升 总体来看，在核心零售数据较弱的情况下，美联储继续降息必要性提升。特朗普成功当选后，其主张的关税、移民、减税等政策组合，使得市场担忧明年美国经济将面临“再通胀”风险。但从消费数据来看，11月相对疲弱的核心零售数据，以及消费降级的情况，指向高利率环境下，美国消费者仍面临较大压力，也再次支持美联储进一步降息。 零售数据公布后，CMEFedwatch工具显示，市场预期12月降息25个BP的概率为95.4%，预计2025年在3月、10月累计降息两次，概率分别为49.4%、32.4%。 图2：2024年11月美国零售环比增速为+0.7%，高于预期图3：汽车以及线上消费是11月美国零售的主要拉动项 30,000.0 25,000.0 20,000.0 15,000.0 10,000.0 5,000.0 0.0 美国:零售和食品服务销售额:总计:季调:环比增加 美国:零售和食品服务销售额:总计:季调:环比（右轴） （百万美元） （%） 4.5 3.0 1.5 0.0 (单月环比新增，百万美元) 4000 3000 2000 1000 0 2024-112024-102024-09 -5,000.0 -10,000.0 -15,000.0 -1.5 2024-11 2024-09 -3.0 -1000 餐机家 馆动具 和车和 酒辆家 吧及用 服零装 务部饰件 电建食保加服子材品健油装和、和和站及家园饮个服 用林料人装 电和护配 器物理饰料 运杂无 动货店 、店铺 书零零 及售售 音业业乐 2024-07 2024-05 2024-03 2024-01 2023-11 2023-09 2023-07 2023-05 2023-03 2023-01 2022-11 2022-09 2022-07 资料来源：WIND，光大证券研究所资料来源：WIND，光大证券研究所 图4：2024年12月，美国消费者信心指数收于74.0，高于11月的71.8 图5：零售数据公布后，市场预期12月降息25个BP的概率为95.4% 美国:密歇根大学消费者信心指数美国:密歇根大学消费者预期指数美国:密歇根大学消费者现状指数 140 120 100 80 60 4