2025年纯碱年度策略报告：2025过剩格局更为凸显，关注去产能进程

广发年度策略报告 2024年12月17日星期二 2025年纯碱年度策略报告 投资咨询业务资格：证监许可【2011】1292号 2025过剩格局更为凸显，关注去产能进程 联系信息 蒋诗语（投资咨询资格：Z0017002）电话：020-88818019邮箱：jiangshiyu@gf.com.cn 纯碱主力合约行情 广发期货发展研究中心电话：020-88830760E-Mail：zhaoliang@gf.com.cn摘要：综上，在下游需求缩量的背景下，2025年纯碱将会面临相较2024年更大的供应压力。下游浮法玻璃整体处于保持低日熔水平，甚至或有进一步小幅减量，光伏短期产能看减，中长期恢复增长趋势。下游全年对于纯碱的需求量呈现缩减趋势。明年纯碱价格的弹性将主要依赖于上游的变动，行业焦点将聚焦在上游开工降负荷以及产能出清上。如果纯碱一直保持当下的开工率，伴随新增产能进一步投产，库存将面临前所未有的压力，价格也将进一步刺穿氨碱、联碱法成本线最终倒逼高成本制法出清产能。因此，明年纯碱行业利润的修复只能依赖于上游主动降符或被动产能出清。否则，纯碱行业将延续高库存、低价格、低波动的格局。预估明年整体价格波动区间在1300-1800元/吨。 目录 一、行情回顾1 二、2024供应实质增量大幅走高1 三、高利润时代不复存在，部分高成本装置或将退出市场2 四、地产继续磨底，下游浮法玻璃行业承压3 五、25年浮法对于纯碱需求减量测算4 六、光伏产能变动推算5 七、进出口格局再度扭转，25年预计转为净出口格局6 八、总结及展望7 免责声明8 一、行情回顾 今年纯碱的行情主要分为四段：1-3月底部震荡，4-5月反弹上涨，6-9月以来高位回落持续下跌探底，10月以来的底部窄幅震荡。1-3月纯碱供应端处于上量期，上游碱厂累库，市场情绪悲观，现货价格接连调降，盘面受到供需的压制延续底部宽幅震荡格局。4月，由于个别龙头企业产能不稳定，产量折损较大，下游玻璃厂开启主动补库，缓解了供应端压力，4月碱厂库存转移至中下游，盘面底部反弹。5月随着部分碱厂提前检修，产量继续存折损，碱厂挺价心态较浓，下游买货积极，因此5月碱厂未如市场预期形成累库，叠加此时宏观转暖，因此整个4-5月盘面处于强势上涨中。6月以来，随着龙头企业产量稳定，前期检修的碱厂产能陆续恢复，此外期现商正套货源流出为供应端进一步注入压力，因此盘面承压回落，6-9月走势反应了基本面供需过剩的逻辑，此阶段厂家库存持续累库，现货调降，下游采买谨慎，盘面形成较为流畅的下跌行情。主力2501合约最终跌至1317元/吨。随后变开启了长达2个多月的底部震荡行情，9月底宏观利好刺激反应到纯碱盘面远不如玻璃的弹性，多空双方均处于较为谨慎的状态，前期空头逻辑基本已经兑现，继续下探暂缺乏新驱动。多头逻辑在当下节点也暂未形成，虽然绝对价格已经较低，但受制于高供应高库存的压制，纯碱2501在1400-1500区间延续窄幅波动至今。 二、2024供应实质增量大幅走高 23年纯碱行业尚处于产能扩张但实际供应量未有明显增长的阶段，而2024年伴随着新增产能逐步稳产，纯碱供应同比23年大幅增长。2024年1-11月纯碱产量累计3425万吨，同比23年同期产量增加17.32%。而23年全年产量3215万吨，全年同比22年产量2915万吨仅1增加10.28%，因此，23年纯碱新增产能并未完全释放产量增量，24年纯碱新增产能的产量基本得到了完全释放。下文中我们将梳理一下今年以来的纯碱装置及产能变动情况。 图：纯碱年产量（万吨） 数据来源:红桃三广发期货发展研究中心 首先，今年2月远兴3线达产，4线投料，金山五期逐步提量，供应增量明显。4月河南金山新增50万吨产能，但远兴产线表现不稳定产量减量明显，厂家整体开工负荷率在87.4%，检修涉及产能560万吨左右，影响产量44万吨左右。5月检修企业增多，海化、江苏实联、青海碱业等停车检修，昆仑、远兴开工率不足，5月整体开工负荷在86%左右，检修涉及产能690万吨左右，影响产量53万吨左右。6月检修企业所涉及的产能有一定减量，前期检修的海化、江苏实联恢复，远兴产量相较5月提量恢复，江苏华昌、景神，河南骏化停车检修。6月纯碱厂家开工负荷率大概89.5%左右，检修涉及产能720万吨左右， 影响产量37.5万吨左右。7月进入到传统检修季，但检修装置不多，盐湖镁业、唐山三友、湖南金富源碱业等装置停车检修，中源化学、江苏井神、徐州丰成等装置涉及减量检修，远兴整体产能恢复，7月份纯碱厂家开工负荷率在90%，涉及检修产能预计560万吨左右，影响产量35.7万吨左右。8月检修产能增多，天津碱厂、和邦一厂、徐州丰成、江西晶昊等装置停车检修，山东海化、河南骏化、湖北双环成等装置涉及减量检修。8月份纯碱厂家开工负荷率在85.4%，涉及检修产能预计660万吨左右，大概影响产量53万吨左右。9月检修减量较为集中，山东海天、五彩碱业、湖北双环、金山获嘉及孟州厂区、天津碱厂等装置涉及停车检修；中盐红四方、南方碱业、博源银根化工等装置减量检修。9月纯碱厂家开工负荷率82.6%，涉及检修产能预计950万吨左右，影响产量60万吨左右。10月装置检修有限，山东海化、山东海天、河南骏化、四川和邦等纯碱装置减量检修，厂家开工负荷率在91.2%，检修产能300万吨左右，影响产量35万吨左右。11月减量检修装置增加，中盐昆山、河南骏化涉及停车检修，江苏井神、陕西兴化等装置减量检修，厂家开工负荷率在88.2%，涉及检修产能320万吨左右，影响产量41万吨左右。 今年纯碱检修时间和往年有一定差异，5月部分装置提前检修，6-7月传统检修季检修产能反倒减少，9月检修量较为集中，开工率降至年度最低，产量减量较为明显。此时部分碱厂已经处于亏损阶段，检修增多或有此原因。产量的大量释放是纯碱今年主要的压力来源。 图：开工率季节性（%） 图：产量季节性（万吨） 数据来源：隆众卓创广发期货发展研究中心 三、高利润时代不复存在，部分高成本装置或将退出市场 今年以来，纯碱行业利润跟随纯碱价格持续回落，年初时，氨碱法纯碱理论利润863.9元/吨，联碱法纯碱理论利润（双吨）为1362.10元/吨。而当前，氨碱法纯碱理论利润-52元/吨，环比年初时下滑106.03%，联碱法纯碱理论利润（双吨）为-4.9元/吨，环比年初下滑103.82%，今年纯碱行业利润呈现持续下滑趋势，高成本氨碱法已面临亏损数月，联碱法因有副产品氯化铵产出，亏损幅度尚小。相比两种传统制法，天然碱法成本更低，利润相对两种传统制法利润更为可观，且天然碱法行业集中度更高，抵抗行业下行周期的压力相对更小。 图：纯碱生产利润（元/吨） 数据来源:钢联广发期货发展研究中心 由此可见，未来纯碱行业将面临较严峻的经营考验，尤其高成本的氨碱法企业面临严峻的经营考验。氨碱法发明时间为1892年，已经有100多年的历史，该种制法主要优点是产品质量高、适合大规模连续生产且副产品氨可以循环利用。同样的，氨碱企业也存在原盐利用率低、废液废渣的高污染的问题，厂址布局的局限性较强。随着今年远兴能源500万吨天然碱产能的达产，年底至明年还将有总计235万吨新增产能陆续投放，传统最大下游浮法玻璃行业需求收缩的预期之下，高成本的氨碱法将面临诸多挑战，预计2025年或会看到部分氨碱厂逐步退出市场。 图：2025年纯碱新增产能整理 厂家 工艺 地区 产能 投产时间 连云港碱业 联碱法 连云港 110 计划24年底 连云港德邦 联碱法 连云港 60 计划24年11月产出 湖北双环 联碱法 湖北 35 25年上半年 江西晶昊 氨碱法 江西 30 24年底 数据来源:公开数据广发期货发展研究中心 四、地产继续磨底，下游浮法玻璃行业承压 分析纯碱绕不开它的下游玻璃，玻璃的颓势源自终端地产行业的低迷，2024年已近尾声，地产在今年的整体表现仍显低迷。 从月度国家统计局数据来看，地产行业仍在磨底中。今年前三季度月商品房销售面积7.03亿平，同比23年8.4亿平下降16.3%，23年同比22年下降7.5%，即今年新房销售下跌幅度进一步扩大。前三季度新开工面积5.6亿平，同比23年-22.2%，23年同比22年降幅为-23.4%，即低基数之下进一步下滑。前三季度施工面积7.2亿平，同比23年-12.4%，23年同期累积降幅-7.1%。前三季度竣工面积3.68亿平，同比23年三季度4.87亿平下滑24.44%，22年三季度竣工累积值4.08亿平，23年整体在保交楼政策托底下竣工有了明显好转，但24年呈现回落趋势。今前三季度房地产投资7.86万亿元，同比下降9.97%，同样是在23年下降基数下的进一步下滑。房地产今年的表现整体低迷，对此市场在年初时也普遍有较低的预期。 图：开工面积当月同比（%） 图：施工面积当月同比（%） 数据来源：国家统计局广发期货发展研究中心 图：竣工面积当月同比（%） 图：销售面积当月同比（%） 数据来源：国家统计局广发期货发展研究中心 伴随着2023年利润修复，玻璃产能在2023年底时增至高位水平。因此，24年年初时玻璃供应压力同比往年处于高位，玻璃价格在年初时处于全年高点，生产利润同样处于全年最高水平。伴随着后市价格趋弱，行业逐步进入去产能周期。3-4月产能达到全年高位后开始逐步回落，三、四季度冷修速度加快。截至目前，全国浮法玻璃生产线共计288条，在产227条，日熔量共计15.90万吨，当前较3月时的日熔高点17.65万吨已缩减10%左右。部分产线提前冷修主要归因于行业利润在上半年的持续下滑，玻璃售价持续回落，天然气产线在进入二季度末期逐步开始亏损，煤制气、石油焦产线成本相对较低，但随着价格的持续下跌，在9月前后也相继步入亏损。 图：浮法玻璃日熔（万吨/日） 图：浮法玻璃生产利润（元/吨） 数据来源：隆众卓创广发期货发展研究中心 五、25年浮法对于纯碱需求减量测算 结合关于浮法玻璃的供需分析（详情见玻璃2025年报），25年玻璃产能变动相较24年整体趋于稳定，日熔量保持在低位区间，或仍然面临进一步小幅去产能的压力。结合关于明年玻璃需求的分析，保交楼对于玻璃需求的拉动逐渐弱化，开工-竣工周期推演明年的竣工还将进一步探底。在需求整体缩量的预期之下，玻璃供应端承压，年后若小阳春表现不佳，库存累积，待复出产能或面临延后，预计上半年产能整体维稳，下半年旺季缩水产能面临进一步减量，预测全年日熔水平从16万吨趋向15.5万吨左右。 因此，浮法端对于明年纯碱的需求存减量预期，粗略预测需求总量减少78万吨，减幅约6-7%。图：25年浮法玻璃对纯碱需求减量预测 数据来源:广发期货发展研究中心 六、光伏产能变动推算 光伏的强预期从2021年二季度开始提振纯碱价格，21年将纯碱价格推上3500高点，但四季度点火兑现不及预期也同样让纯碱跌落神坛，年底日熔量达4.1万吨。22年光伏点火兑现程度高于21年，整体兑现程度达到40%-50%，22年底日熔增至7.49万吨。23年光伏玻璃行业依然保持稳定增长，增速较22年有所放缓，年底日熔量达到9.85万吨。24年上半年，光伏玻璃产能依旧保持稳定增长，7月达到历史日熔高点11.5万吨，7月以后随着光伏装机项目不及预期，光伏玻璃库存持续累库数月，价格腰斩，行业亏损幅度逐步增大，光伏玻璃产能从7月下旬开始出现收缩，下半年以来的冷修规模逐步增大，也是光伏玻璃产能历史上第一次出现持续大规模产能缩减的局面，当前日熔量9.489万吨，相较年中时期产能高位已缩量17.5%。 图：光伏日熔量（吨） 数据来源:广发期货发展研究中心 下半年以来光伏行业整体进入下行周期。自今年4月以来，库存持续累库，价格持续下跌长达7个月之久，光伏玻璃产线在此过程中亏损面不断扩大。这一波产能出清已经较为充分，从库存水平来看，光伏玻璃企业库存在11月初见顶后迎来去库，当下企业库存天数34.87天，相比11月初38.65天已经有一定减量。11月底的月度库存1