独立第三方IDC服务商龙头，把握数字新基建浪潮发展提速

世纪互联（VNET.O） 独立第三方IDC服务商龙头，把握数字新基建浪潮发展提速 核心投资亮点 1）第三方数据中心服务商龙头企业，双引擎共同驱动成长。行业“老兵”，深耕多年，携手山高控股进入发展新阶段。世纪互联成立于1996年，是科创型数字新基建龙头企业，中国第一家美股IDC上市公司，也是中国IDC市场上唯一以“基地型+城市型”IDC业务同步发展的头部IDC企业。公司在国内30多个城市布局，拥有50多个数据中心。2023年，山高控股正式成为世纪互联的最大股东，公司也加速迈入“绿电+算力”产业协同发展新阶段。 2）基地型IDC业务发力，城市型IDC及非IDC业务稳健。2024年Q3公司基地型IDC、城市型IDC、非IDC业务分别实现净营收5.23/9.75/6.22亿元，其中基地型IDC业务同比大幅增长86.4%，已成为核心增长引擎。公司年度资本开支预期50-55亿元，其中大部分有望用于基地型业务，基地型业务在建与待建容量为787MW，是现有运营容量的2.2倍，未来增长潜力足。同时，世纪互联深耕零售型业务多年，在一线城市拥有巨量稀缺的储备资源，约84%的机柜位于北上广深核心城市区域，能持续享受核心区位IDC资源价值提升。 3）盈利水平大幅改善，业绩进入收获期。公司24年Q3实现净营收21.20亿元，同比增长12.4%；净利润3.32亿元，同比/环比分别大幅增加3.72/2.60亿元；经调整EBITDA达5.95亿元，同比增长20.2%；现金毛利润8.61亿元，同比增长16.6%。随着基地型业务发力，公司资产利用率大幅改善，进入盈利能力提升的阶段。 4）“绿电+算力”产业加速，pre-REITs合作提升可持续经营水平。2023年底，世纪互联引入战略投资者山高控股成为第一大股东，与山高控股的“绿电+算力”生态模式建设提速。2024年10月，公司乌兰察布基地源网荷储一体化项目获批，拥有20万千瓦风力发电和10万千瓦光伏发电，并配套建设的4.5万千瓦的储能设施，为基地提供长期稳定的绿色能源供应。11月28日，公司与大家保险集团旗下另类资产投资管理平台大家投控签署协议，共同设立Pre-REITs基金，投资于包括算力中心在内的大基地型数据中心资产，这一合作将提升公司管理资本循环的能力及长期可持续运营竞争力。 估值比较： 公司是中国第三方数据中心运营商龙头企业，近年来引进战略股东山高控股实现协同发展，基地业务及面向AI需求持续发力，并通过Pre-REITs持续优化资本结构，中长期可持续发展能力强。估值角度看，当前公司EV/经调整EBITDA为6.89X，仅为万国数据的12.18X的56.57%。从市销率/市净率角度看，公司PS/PB分别为1.03X/1.29X，分别为万国数据2.64X/1.63X的39.02%/79.14%。公司处于显著低估的状态，投资价值值得重点关注。 风险提示：市场竞争加剧的风险；政策波动的风险；机柜建设交付不及预期的风险；负债率过高的风险 目录 一、第三方数据中心服务龙头企业，基地型IDC业务促进盈利持续改善5 1.1深耕数据中心领域多年的龙头企业，团队经验丰富5 1.2营收增长盈利改善，基地型IDC业务增长迅速9 二、行业重回景气，智能算力拉动高质量增长10 2.1数字经济基础设施，政策支持、增长迅速10 2.2AI算力需求驱动，行业景气度提升13 2.3头部机构资本开支改善，第三方服务商增长更快15 三、基地型业务迎AIDC风口发力，山高赋能发展加速16 3.1城市型业务稳固，核心城市资产价值有望持续提升17 3.2基地型业务快速扩张，规模及上架率持续提升19 3.3AIDC智算中心加码建设，山高协同打造“绿电+算力”产业生态21 3.4Pre-REITs合作项目落地，轻资产化助力可持续发展24 四、财务分析：现金流充足，资本开支大幅提升25 五、核心投资亮点&估值比较27 5.1核心投资亮点27 5.2估值比较28 六、风险提示28 图表目录 图表1：公司发展历程5 图表2：公司主要股东结构6 图表3：公司管理团队6 图表4：公司差异化商业模式及综合化服务8 图表5：公司数据中心资源布局9 图表6：公司营收及增速9 图表7：公司营收构成结构（百万元人民币）9 图表8：公司经调整现金毛利润及现金毛利率10 图表9：公司经调整EBITDA及经调整EBITDA率10 图表10：我国数据中心机架规模11 图表11：大型规模以上机架数量及占比11 图表12：2021年以来数据中心行业相关政策统计11 图表13：数据中心和智算中心区别13 图表14：我国算力规模及增速13 图表15：2022年我国算力结构13 图表16：通用算力和智能算力应用领域分布14 图表17：世界主要国家人均智能算力水平（GFLOPS，2022年）14 图表18：2019-2027中国智能算力规模及预测（EFLOPS）15 图表19：中国数据中心市场规模及预测（亿元）15 图表20：BAT资本开支情况15 图表21：中国TOP5数据中心服务商市场份额，202316 图表22：中国TOP5第三方数据中心服务商市场份额，202316 图表23：公司多元化+大品牌客户情况16 图表24：公司城市型IDC运营机柜数量（个）17 图表25：公司城市型机房单机柜每月经常性收入（元）17 图表26：公司城市型IDC上架率17 图表27：公司城市型机房成熟期、爬坡期占比及上架率17 图表28：中国数字经济产业集群市场分部18 图表29：公司自建城市型机房运营机柜区域分布18 图表30：英伟达AI芯片功耗18 图表31：上海市2024年前10月发电结构18 图表32：公司3Q24公布大客户订单—城市型19 图表33：基地型运营总容量及上架容量19 图表34：基地型业务成熟期、爬坡期容量占比及上架率19 图表35：公司基地型IDC上架率变化19 图表36图：基地型项目在建、待建情况（MW）20 图表37：基地型数据中心未来增长规划（MW）20 图表38：公司22-24M9基地型订单情况20 图表39：公司3Q24基地型业务新签订单情况20 图表40：润泽科技IDC业务成本结构21 图表41：润泽科技AIDC设备成本及运营成本占比21 图表42：世纪互联、乌兰察布政府、山高控股绿色算力项目签约仪式22 图表43：内蒙古“东数西算”算力枢纽23 图表44：公司怀来超级人工智能数据中心（AIDC）节点项目23 图表45：世纪互联AIDC整体解决方案24 图表46：公司太仓大数据智算中心基地25 图表47：公司2024年单季度净利润25 图表48：公司总负债及净负债/近十二个月经调整EBITDA25 图表49：公司经营性现金流净额及占营收比26 图表50：公司现金头寸（百万元）26 图表51：公司SG&A费用及费用率26 图表52：公司年度资本开支27 图表53：公司与可比公司估值对比（亿元人民币）28 一、第三方数据中心服务龙头企业，基地型IDC业务促进盈利持续改善 1.1深耕数据中心领域多年的龙头企业，团队经验丰富 行业“老兵”，深耕多年，携手山高控股进入发展新阶段。世纪互联（VNET.O）成立于1996年，是科创型数字新基建龙头企业。公司于2011年在美国纳斯达克上市，成为中国第一家美股IDC上市公司，也是中国IDC市场上唯一以“超大规模IDC定制+新一代IDC零售”双引擎同步发展的IDC头部企业。世纪互联致力于为客户提供业界领先的数据中心定制一站式解决方案，基于数据中心 的云计算交换连接、混合交付等云计算综合服务及解决方案，以及基于GPU的加速计算服务，打造具有核心技术、超大规模运营能力、高附加值的网络空间基础设施运营平台。当前，公司在国内30多个城市布局，拥有50多个数据中心。2023年11月16日，世纪互联与山高控股集团旗下子公司签订2.99亿美元股权投资协议，并于2023年12月28日完成交割，山高控股正式成为世纪互联的战略股东，公司也加速迈入“绿电+算力”协同发展新时代。 图表1：公司发展历程 2019年，由世纪互联运营的MicrosoftDynamics365在华正 式商用；被阿里巴巴 集团选定为云基地提供商之一；世纪互联环沪云数据中心落户太仓 2023年，与山高控股集团有限公司旗下子公司签订总额为2.99亿美元的股权投资协议；发起的中关村超互联新基建产业创新联盟正式获批成立 2022年，获得黑石2.5亿美元投资；MSCI（明晟)ESG评级上调至A级；与乌兰察布市政府签订协议建设云计算中心 2020年，世纪互联获国际顶级投资机构黑石、高盛投资；运营的微软PowerPlatform正式在华商用 2018年，与中国信通院共建高性能计算人工智能联合实验室；完成IPV6网络升级与改造 2017年，向市场推出世纪互联Switch+高能数据中心；世纪互联北京M6数据中心被纳入《国家绿色数据中心名单（第一批）》 2015年，获得启迪控股战略投资；发布混合IT战略，与阿里云、腾讯云、百度云等国内云企业达成战略合作 2014年，收购第一线集团VPN业务；虚拟云主机、云存储和云数据库获得我国首批可信云服务认证 2012年，与微软签署了在中国运营MicrosoftAzure和Office365的协议；被纳入纳斯达克全球互联网指数成分股 2011年，美国纳斯达克上市，股票代码：VNET 2001年，成为首批通过国信安办认证的安全服务试点单位；率先通过ISO9002国际质量认证，成为首家通过国际标准化组织认证的IDC 2000年，正式获准接入中国互联网交换中心，并与中国电信、中国网通、中国联通等九家国家级骨干网互联互通 1999年，建成大型高等级第三方中立互联网数据中心 1996年，公司成立 2024年，与华为签订战略合作协议，打造新一代AI原生基础设施 资料来源：公司官网，公开资料，DragonRider整理 国资战略入股，公司仍保持独立经营。根据公司2023年年报，公司创始人、董事长陈升先生持有公司4.1%股份，拥有17.3%表决权；山高控股通过全资子公司SuccessFlow及ChoiceFaith分别持有公司28.8%及12.4%股份，合计股份占比41.2%，拥有35.0%的表决权，其中70%（即25%）的表决权与陈升先生签署了一致行动协议。作为世纪互联的战略股东，山高控股将依托于母公司在 山东省基础设施领域和国有资本投资方面的丰厚经验与优势，推进世纪互联的股权多元化，双方将在构建低碳高效安全的清洁能源体系，推动数据中心、云计算、大数据一体化的新型算力网络体系等方面不断深化合作，实现共赢发展。世纪互联在公司运营层面将做到“三个保持”：保持100%市场化管理团队与运作机制、保持实际控制人不变、保持数据中心核心主业不变。此外，富达国际投资持有公司5.2%股份，是公司重要的投资人。 图表2：公司主要股东结构 图表3：公司管理团队 资料来源：公司年报，DragonRider 管理团队经验丰富，专业背景深厚。世纪互联管理团队行业经验丰富，在各自领域均拥有丰富的知识和实践经验积累。其中，陈升先生作为世纪互联创始人，在互联网基础设施和新一代信息技术领域拥有超过30年深耕及领导经验，是公司稳固的领袖与管理团队核心。团队丰富的经验和明晰的分工，有助于发挥 团队专长，为公司实现长期战略目标提供支撑。 姓名 职位 简介 陈升先生1991年毕业于清华大学电机工程系，从1991年开始就专注互联网基础设施及新一代信息技术领域，是业界著名技术构架设计和产品创新的引领者，曾荣获工信部“中国两化融合十大领军人物”奖项。陈升先生目前为中国领先的第三方专业数据中心服务提供商、美国纳斯达克上市企业-世纪互联集团（Nasdaq：VNET）创 陈升 世纪互联创始人 始人兼执行董事长；中国互联网协会常务理事；中国信息化百人会理事；国家能源互联网产业及技术创新联盟副理事长；清华大学互联网产业研究院副理事长；清华大学能源互联网创新研究院副理事长。陈升先生在区块链