债市情绪面周报（12月第2周）：债市观点无一家看空

债市观点无一家看空 固定收益 固收周报 ——债市情绪面周报（12月第2周） 报告日期：2024-12-16 首席分析师：颜子琦 执业证书号：S0010522030002电话：13127532070 邮箱：yanzq@hazq.com研究助理：洪子彦 执业证书号：S0010123060036 电话：15851599909 邮箱：hongziyan@hazq.com 主要观点： 债市已交易降息预期，短期震荡可能性更大 当前市场在降息预期与年末抢跑情绪影响下，利率持续创新低，从历史复盘角度来看，往年12月中央经济工作会议后的债市通常出现超10bp的下行，同时应考虑到利率是在创新低过程中不断突破止盈压力向下，从幅度来看债市或已经充分交易降息预期，因此我们认为短期债市阶段性震荡的可能性更大。同时需要考虑到，年内利率债发行已经基本完毕，而跨年后面临两会前的专项债供给天然偏慢、数据真空期等因素，“资产荒”大概率仍将延续，需求角度看至少当前机构没有凸显的止盈行为，若后市利率出现阶段性震荡，建议投资者当前可考虑较长期限的信用债、地方债，以及债市回调后的配置机会。 从我们统计的卖方情绪指数来看，本周跟踪加权指数录得0.22，市场观点维持中性偏多，较上周上升0.10，当前机构整体持中性偏多观点，8家偏多，13家中性： 38%机构均持偏多态度，关键词：降息预期交易仍有一定空间，抢跑行情未结束，货币宽松带动曲线继续下移； 62%机构均持中性态度，关键词：降息交易或透支，利率下行需要催化剂如资金面进一步宽松，止盈盘虽偏弱，但当前债市赔率较低。 买方情绪整体下降 截至12月13日，买方市场情绪指数录得0.82，较12月6日下降。我们统计了四大类的债市情绪指标，交易情绪与资金杠杆方面，本周债市换手率整体上升，银行间债市杠杆率不变，质押回购成交额、隔夜回购成交额下降；利差方面，收益曲线呈牛平形态，30Y-10Y国债利差、10Y-1Y国债利差、新老券利差走阔，国开-国债利差收窄；期货情绪方面，T主力合约成交多空比下降，TF、TS、TL合约成交多空比上升；一级市场方面，国债认购倍数上升，地方债认购倍数上升，理财的发行量、到期量上升。 风险提示： 流动性风险，数据统计与提取产生的误差。 正文目录 1卖方市场4 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数较上周上升4 1.2信用债：两大会议落地、年末机构行为4 1.3可转债：本周机构整体持中性偏多观点5 2买方市场5 2.1买方市场情绪指数下降5 2.2交易情绪：债市换手率整体上升6 2.3资金杠杆：杠杆率上升8 2.4期货情绪：整体下降8 2.5一级发行：国债认购倍数整体上升，理财发行量上升10 3风险提示：11 图表目录 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（单位：%）4 图表2市场关注点与信用利差走势（单位：BP）5 图表3市场情绪变化与中证转债指数5 图表4买方市场情绪指标及变化6 图表5买方市场情绪指数与利率走势（单位：%）6 图表610Y国开债换手率（单位：%）7 图表730Y国债换手率（单位：%）7 图表82022年12月以来利率债换手率（单位：%）8 图表9银行间债市杠杆率（单位：%，周）8 图表10T主力合约成交多空比9 图表11TS主力合约成交多空比9 图表12TF主力合约成交多空比9 图表13TL主力合约成交多空比10 图表14国债平均认购倍数10 图表15地方债平均认购倍数10 图表16债券型基金发行规模（单位：亿元）11 图表17理财类发行与到期数量（单位：只）11 1卖方市场 1.1卖方市场情绪指数与利率债：情绪指数较上周上升 从卖方情绪指数来看，本周跟踪加权指数录得0.22，市场观点维持中性偏多，较上周上升0.10，当前机构整体持中性偏多观点，8家偏多，13家中性： 38%机构均持偏多态度，关键词：降息预期交易仍有一定空间，抢跑行情未结束，货币宽松带动曲线继续下移； 62%机构均持中性态度，关键词：降息交易或透支，利率下行需要催化剂如资金面进一步宽松，止盈盘虽偏弱，但当前债市赔率较低。 华安观点：债市已交易降息预期，短期震荡可能性更大 当前市场在降息预期与年末抢跑情绪影响下，利率持续创新低，从历史复盘角度来看，往年12月中央经济工作会议后的债市通常出现超10bp的下行，同时应考虑到利率是在创新低过程中不断突破止盈压力向下，从幅度来看债市或已经充分交易降息预期，因此我们认为短期债市阶段性震荡的可能性更大。同时需要考虑到，年内利率债发行已经基本完毕，而跨年后面临两会前的专项债供给天然偏慢、数据真空期等因素，“资产荒”大概率仍将延续，需求角度看至少当前机构没有凸显的止盈行为，若后市利率出现阶段性震荡，建议投资者当前可考虑较长期限的信用债、地方债，以及债市回调后的配置机会。 图表1卖方市场情绪指数与利率走势（单位：%） 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 0.4 0.2 0.0 -0.2 -0.4 -0.6 卖方市场情绪指数-不加权（左轴）中债国债到期收益率:10年（右轴） 3.0 2.9 2.8 2.7 2.6 2.5 2.4 2.3 2.2 2.1 2022-01 2022-02 2022-03 2022-04 2022-05 2022-06 2022-07 2022-08 2022-09 2022-10 2022-11 2022-12 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 2024-10 2024-11 2024-12 2.0 资料来源：Wind，华安证券研究所 1.2信用债：两大会议落地、年末机构行为 市场热词：两大会议落地、年末机构行为 #两大会议落地，关键词：宽货币+降息预期升温，利率债强势、信用利差走阔，长久期高等级信用债更具性价比，可追涨二永、高等级普信等类利率品种。 #年末机构行为，关键词：自建估值模型被规范，银行理财配置二永债、私募债的力 量可能减弱；理财抢跑延续，关注中高等级非金信用债补涨机会。 图表2市场关注点与信用利差走势（单位：BP） 77 67股债跷跷板效应、地方债置 换、REITs三季报公布 57 信用利差(3YAA中票-3Y国开) 城投债信用风险、隐 性债务置换扩投资 47 股债跷跷板效 37应、流动性 27 财政政策预期、 17 10/2 资料来源：Wind，中国货币网，华安证券研究所注：2023年8月28日起中短期票据曲线合并调整 1.3可转债：本周机构整体持中性偏多观点 本周机构整体持中性偏多观点，4家偏多，9家中性。 31%机构均持偏多态度，关键词：信用风险缓释，估值修复空间打开； 69%机构均持中性态度，关键词：权益波动加大，政策博弈降温，估值分位不低。 图表3市场情绪变化与中证转债指数 资料来源：Wind，华安证券研究所 2买方市场 2.1买方市场情绪指数下降 截至12月13日，买方市场情绪指数录得0.82，较12月6日下降。我们统计了四大类的债市情绪指标，交易情绪与资金杠杆方面，本周债市换手率整体上升，银行间债市杠杆率不变，质押回购成交额、隔夜回购成交额下降；利差方面，收益曲线呈牛平形态，30Y-10Y国债利差、10Y-1Y国债利差、新老券利差走阔，国开-国债利差收窄；期货情绪方面，T主力合约成交多空比下降，TF、TS、TL合约成交多空比上升；一级市场方面，国债认购倍数上升，地方债认购倍数上升，理财的发行量、到期量上升。 图表4买方市场情绪指标及变化 指标单位12月13日12月6日边际变化 交易情绪 10Y国开债换手率%3.984.61- 30Y国债换手率%2.211.82+ 利率债换手率%0.960.81+ 中长期债券型基金久期%2.832.64+ 利率债成交量（二级）亿元较上周增加较上周减少+ 债市杠杆率 资金杠杆质押式回购成交额 隔夜回购成交额 % 亿元亿元 107.87 72,897 63,834 107.87 75,871 66,546 + - - 利差预期 30Y-10Y国债利差BP22.7920.46+ 10Y-1Y国债利差BP61.8960.54+ 国开-国债利差BP6.677.64- 新老券利差BP1.810.77+ 期货情绪 T合约多空比 TS合约多空比TF合约多空比TL合约多空比 / / / / 0.91 0.92 1.06 1.01 1.00 0.91 0.94 0.92 - + + + 一级发行 国债认购倍数/3.512.98+ 地方债认购倍数/25.5522.70+ 政金债全场倍数/0.000.00/ 债基发行规模亿份00/ 理财发行只645586+ 理财到期只559486+ 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表5买方市场情绪指数与利率走势（单位：%） 3.00 2.80 2.60 2.40 2.20 2.00 1.80 1.60 10Y中债国债到期收益率（左轴，单位：%）买方市场情绪指数（右轴） 1.50 1.30 1.10 0.90 0.70 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 2024-10 2024-11 2024-12 0.50 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.2交易情绪：债市换手率整体上升 30Y国债换手率上升，12月13日换手率录得2.21%，较12月6日上升0.39pct，较 周一上升0.17pct，周平均换手率为3.18%；利率债换手率较上周上升，12月13日换手率录得0.96%，较12月6日上升0.15pct，较周一下降0.02pct；10Y国开债换手率较上周下降，12月13日换手率录得3.98%，较12月6日下降0.63pct，较周一下降2.40pct。 图表610Y国开债换手率（单位：%） 12% 2024 2023 2022 10% 8%6%4%2%0% 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表730Y国债换手率（单位：%） 202420232022 16% 14% 12% 10% 8% 6% 4% 2% 0% 0255075100125150175200225250 资料来源：Wind，华安证券研究所 图表82022年12月以来利率债换手率（单位：%） 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.3资金杠杆：杠杆率上升 从资金面来看，近期杠杆率上升。截至12月13日，银行间债市杠杆率升至107.87%，质押式回购成交量为7.3万亿元，隔夜成交占比降至87.57%。 图表9银行间债市杠杆率（单位：%，周） 2024202320222021 111 109 107 105 资料来源：Wind，华安证券研究所 2.4期货情绪：整体下降 国债期货方面，本周T2503合约成交多空比下降，TF2503、TS2503、TL2503合约成交多空比上升。截至12月13日，TL2503、T主力成交多空比分别为1.01、0.91；TS2503、TF2503合约多空比分别为0.92、1.06。 1.8 1.6 1.4 1.2 1.0 0.8 0.6 资料来源：Wind，华安证券研究所 敬请参阅末页重要声明及评级说明 23/01 23/02 23/03 23/04 23/05 23/06 23/07 9/12 23/08 23/09 23/10 23/11 23/12