FY2025Q3销售下滑中单位数，推进库存去化

滔搏（06110.HK） FY2025Q3销售下滑中单位数，推进库存去化 证券研究报告|公司点评 2024年12月16日 事件：滔搏发布季度经营公告，FY2025Q3（2024年9-11月）公司全渠道销售额（零售流水及批发发货金额，含税）同比下滑中单位数，直营门店毛销售面积环比/同比减少2.1%/4.4%。 面对客流波动，FY2025Q3线下销售仍有一定压力。Q3公司整体销售下滑中单位数，降幅较FY2025Q2收窄明显，我们预计线下销售下滑幅度或大于整体平均水平（该趋势同上半财年保持一致），主要原因在于FY2025Q3整体消费环境以及 线下客流呈现波动复苏态势，基于此我们预计公司线下门店销售压力较大。 从门店面积来看：根据公司披露截至9月末门店毛销售面积环比8月末下降2.1%，较FY2024同期减少4.4%，销售面积的下降主要原因为门店数量的减少，根据公司此前中报披露，FY2025H1线下直营门店净关331家至5813家，我 买入（维持） 股票信息 行业专业连锁Ⅱ 前次评级买入 12月16日收盘价（港元）2.71 总市值（百万港元）16,805.31 总股本（百万股）6,201.22 其中自由流通股（%）100.00 30日日均成交量（百万 34.04 股） 们预计Q3单店销售面积或有增长，当前公司一方面持续对低效亏损店铺进行优 化，另一方面也是基于不同品牌特色进行更加精准的门店运营。 电商表现优异，销售增速或有双位数。我们判断FY2025Q3在电商促销活动的刺激下，公司电商或仍延续快速增长势头，增速或有双位数，FY2025电商整体销售环境较好，同时公司拓宽电商平台布局范围，打造平台电商+内容电商+私域 运营的结合体，我们判断电商业务已经成为公司业务的重要推动力。 展望FY2025，我们预计公司营收下降高单位数，归母净利润同比下降接近40%。受益于宏观环境改善、假期错位、电商促销活动节奏提前等因素所致，公司FY2025Q3销售对比Q2改善明显，12月份以来各渠道销售预计延续Q3的 改善趋势，综合考虑上半财年的销售表现后，我们预计公司收入下降高单位数。 股价走势 40% 18% -4% -26% -48% -70% 滔搏恒生指数 业绩方面，FY2025公司整体以库存去化为核心，线下折扣同比或加深，综合考虑电商业务占比提升的因素后，毛利率压力相对较大，因此全财年我们预计公司业绩下滑接近40%。 当前公司主力品牌Nike以及adidas在大中华区以及全球范围内发展节奏略有差异：adidas整体保持稳健的增长态势，Nike短期业绩则有所波动，当前Nike在新CEO上任后正对产品和渠道业务结构调整，产品端进行结构优化，推动跑步、 户外等专业品类增长，适当控制运动时尚经典款产品销售占比；渠道端对DTC以及批发业务的关系进行重新平衡，加强同零售商的合作。Nike作为全球运动品牌龙头，品牌力仍然强劲，同时产品技术积淀充沛，因此我们仍看好Nike的长期增长潜力，滔搏作为Nike在大中华区的核心零售商有望受益。 盈利预测与投资建议：公司作为运动鞋服下游渠道龙头公司，终端门店结构优化，数字化转型带动零售效率提升，高效的会员运营持续巩固用户粘性，我们预计公司FY2025-FY2027归母净利润分别为13.38/14.77/16.40亿元，现价对应 FY2025PE为12倍，维持“买入”评级。 风险提示：终端销售放缓；渠道优化不及预期，品牌方合作变化带来经营风险。 2023-122024-042024-082024-12 作者 分析师杨莹 执业证书编号：S0680520070003邮箱：yangying1@gszq.com 分析师侯子夜 执业证书编号：S0680523080004邮箱：houziye@gszq.com 分析师�佳伟 执业证书编号：S0680524060004邮箱：wangjiawei@gszq.com 相关研究 1、《滔搏（06110.HK）：短期业绩波动，现金流稳健延续高分红》2024-10-24 2、《滔搏（06110.HK）：短期销售有所波动，长期持 财务指标 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 营业收入（百万元） 27,073 28,933 26,523 28,152 29,756 增长率yoy（%） -15.1 6.9 -8.3 6.1 5.7 归母净利润（百万元） 1,837 2,213 1,338 1,477 1,640 增长率yoy（%） -24.9 20.5 -39.6 10.4 11.0 EPS最新摊薄（元/股） 0.30 0.36 0.22 0.24 0.26 净资产收益率（%） 18.7 22.4 13.5 14.9 16.5 P/E（倍） 8.5 7.0 11.6 10.5 9.5 P/B（倍） 1.6 1.6 1.6 1.6 1.6 续深化运营升级》2024-09-08 3、《滔搏（06110.HK）：FY2025Q1销售下滑中单位数，预计电商增速优异》2024-06-27 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年12月16日收盘价 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 流动资产 12101 10559 11733 12278 12154 营业收入 27073 28933 26523 28152 29756 现金 2357 1956 3766 3652 3902 营业成本 15789 16852 16016 16933 17792 应收账款及票据 1055 1330 711 1166 818 销售费用 8052 8356 7957 8446 8927 其他应收款 1136 864 848 969 951 管理费用 1101 1115 1034 1098 1160 存货 6247 6284 6277 6359 6349 财务费用 107 27 3 -7 -12 其他流动资产 1306 126 131 132 134 营业利润 2023 2599 1530 1694 1904 非流动资产 4719 3985 3977 3311 3584 其他收益及亏损 300 161 150 155 153 固定资产 733 639 673 692 707 利润总额 2322 2759 1680 1849 2057 无形资产 3498 2881 2448 2016 2236 所得税 486 548 343 372 417 其他非流动资产 488 465 856 602 641 净利润 1837 2211 1338 1477 1640 资产总计 16821 14544 15710 15588 15738 少数股东损益 0 -2 0 0 0 流动负债 5268 3347 4300 4242 4312 归属母公司净利润 1837 2213 1338 1477 1640 短期借款 1545 720 1133 926 1029 EBITDA 4645 4458 3382 4350 4410 应付账款及票据 991 387 757 936 888 EPS（元） 0.30 0.36 0.22 0.24 0.26 其他流动负债 2732 2239 2410 2379 2395 非流动负债 1719 1347 1533 1440 1486 长期借款 0 0 0 0 0 其他非流动负债 1719 1347 1533 1440 1486 负债合计 6987 4694 5833 5682 5799 股本 0 0 0 0 0 股本溢价 1669 1697 1697 1697 1697 其他储备 8165 8152 8178 8208 8241 归属母公司股东权益 9834 9849 9876 9905 9938 少数股东权益 0 2 2 2 2 主要财务比率 负债和股东权益 16821 14544 15710 15588 15738 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 成长能力营业收入(%) -15.1 6.9 -8.3 6.1 5.7 营业利润(%) -32.3 28.5 -41.1 10.7 12.4 归属于母公司净利润(%) -24.9 20.5 -39.6 10.4 11.0 获利能力毛利率(%) 41.7 41.8 39.6 39.9 40.2 净利率(%) 6.8 7.6 5.0 5.2 5.5 ROE(%) 18.7 22.4 13.5 14.9 16.5 ROIC(%) 14.7 18.7 10.7 12.0 13.1 现金流量表（百万元） 偿债能力 会计年度 2023A 2024A 2025E 2026E 2027E 资产负债率(%) 33.5 32.3 37.1 36.4 36.8 经营活动现金流 4351 2324 4204 3457 4321 净负债比率(%) 47.1 27.8 20.9 20.5 19.1 净利润 1837 2213 1338 1477 1640 流动比率 2.3 3.2 2.7 2.9 2.8 折旧摊销 2216 1672 1698 2508 2365 速动比率 1.1 1.3 1.3 1.4 1.3 营运资金变动 483 -1672 1182 -510 343 营运能力 其他经营现金流 -185 111 -14 -18 -27 总资产周转率 1.6 1.8 1.8 1.8 1.9 投资活动现金流 -306 -198 -1678 -1832 -2625 应收账款周转率 25.0 24.3 26.0 30.0 30.0 资本支出 -357 -397 584 320 -189 应付账款周转率 16.5 24.5 28.0 20.0 19.5 长期投资 -20 -26 -1698 -2508 -2365 每股指标（元） 其他投资现金流 71 225 -565 355 -71 每股收益(最新摊薄) 0.30 0.36 0.22 0.24 0.26 筹资活动现金流 -3440 -3332 -716 -1739 -1446 每股经营现金流(最新摊薄) 0.70 0.37 0.68 0.56 0.70 长期借款 122 -715 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 1.59 1.59 1.59 1.60 1.60 股本增加 0 0 0 0 0 估值比率 支付股利 -2667 -2233 -1311 -1448 -1607 P/E 8.5 7.0 11.6 10.5 9.5 其他筹资现金流 -895 -385 595 -292 162 P/B 1.6 1.6 1.6 1.6 1.6 现金净增加额 605 -1206 1810 -115 251 EV/EBITDA 3.5 3.5 4.3 3.3 3.2 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年12月16日收盘价 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作