流动性跟踪：非银被动降杠杆

评级及分析师信息 月初资金利率缓步抬升，资金分层现象略微加大。通常而言，由于财政支出的支撑以及银行融出意愿增强，月初资金面往往较为宽松，而此次跨 月之后资金面反而收敛。无独有偶，这一现象在近几个月也曾出现过，8-9月和11月初资金利率也呈现出缓步抬升的特征，这一特征的主要原因或在于月末央行投放大量资金以呵护资金面，而月初集中回笼，从而出现资金面收敛。 联系人：龙海文邮箱：longhw@hx168.com.cnSAC NO：联系电话： 具体到12月初的情况，资金面边际收敛可能有几个主要因素：一是逆回购集中回笼。二是政府债净缴款量仍在高位；三是前期资金面宽松和债市行情快速启动的情况下，非银机构快速加杠杆。资金面边际收敛，而机构 资金需求仍在历史高位，从而进一步推升资金利率，机构面临被动去杠杆。 存单利率在快速下行之后进入震荡上行。一方面是月初资金面边际收敛；另一方面是银行实际负债端压力仍未有所放松，包括同业存款利率下调 之后或面临存款流失的问题，仍然需要发行存单缓解负债压力，以及政府债 净缴款压力仍然较大。存单利率的这一表现也符合过去几年同期的季节性规 律，建议在上中旬逢高配置。11月末存单行情提前演绎之后，当前1年存单和7天逆回购利差在25bp，今年以来最低达到12bp左右，预计年内存单利率还有10-15bp的下行空间，对应1年存单利率低点在1.6%附近。 往后看，下周（12月9-13日）开始进入税期准备期，且政府债单周净缴款量仍然达到6996亿元的高位，预计资金利率可能维持当前均衡略偏紧的状态，R007在1.7-1.8%附近波动。 ►公开市场：央行净回笼11321亿元 12月2-6日，央行净回笼11321亿元。截至12月6日，逆回购余额3541亿元，较11月29日的14862亿元大幅下降。 12月9-13日，央行逆回购到期3541亿元。 ►票据市场：1M票据利率下行至接近0，大行转向买票 12月2-6日，1M票据利率下行至接近0。12月6日相对11月29日，1M票据利率下行144bp至0.01%，3M票据利率下行18bp至0.17%，6M票据利率下行4bp至0.71%。大行转向净买入票据。12月2-6日，大行净买入票据794亿元（去年12月累计净买入规模为2046亿元）。票据再现零利率，反映出信贷投放可能仍然没有趋势性的修复。 ►政府债：12月9-13日，净缴款6996.1亿元 12月9-13日，政府债计划发行6987.0亿元，其中国债2400.0亿元，地方债4587.0亿元。按缴款日计算，12月9-13日，政府债净缴款为6996.1亿元，低于前一周的8025.8亿元，仍在相对高位。 ►同业存单：净融资3605亿元，存单利率明显下行 同业存单净融资规模上升。12月2-6日，同业存单发行6051亿元，净融资3605亿元。一级市场方面，12月6日相对11月29日，1年期、9个月、6个月、3个月股份行存单发行 利率 分别下 行11.7bp、16.5bp、8.8bp、14.0bp，至1.74%、1.73%、1.73%、1.68%。二级市场方面，12月6日，1年期AAA同业存单收益率1.75%，较11月29日下行约5.0bp。 风险提示：流动性出现超预期变化；货币政策出现超预期调整。 正文目录 1.月初资金利率缓步抬升..............................................................................................................................................................................32.超储更新.........................................................................................................................................................................................................93.公开市场：央行净回笼11321亿元........................................................................................................................................................94.票据市场：1M票据利率下行至接近0，大行转向买票.................................................................................................................115.政府债：12月9-13日，净缴款6996.1亿元.....................................................................................................................................126.同业存单：净融资3605亿元，存单利率明显下行.........................................................................................................................137.风险提示.......................................................................................................................................................................................................19 图表目录 图1：月初资金利率缓步抬升....................................................................................................................................................................3图2：从季节性来看，12月中下旬存单利率下行概率较大..............................................................................................................4图3：利率周度平均值环比变化：隔夜利率上行，7天利率、存单利率中枢下行....................................................................5图4：12月2-6日，R007和DR007利差为10-18bp（前一周为7-15bp）.............................................................................6图5：12月2-6日，银行间质押式回购日均成交8.2万亿元（前一周为7.3万亿元）..........................................................6图6：12月2-6日，SHIBOR隔夜平均值1.42%（+3bp），7天1.63%（-7bp）.................................................................7图7：12月2-6日，上交所回购日均成交2.03万亿元（前一周为1.97万亿元）..................................................................7图8：12月2-6日，银行间质押式逆回购余额均值12.0万亿元（前一周为11.8万亿元）.................................................8图9：12月6日，FR007S1Y为1.58%（较11月29日下行3bp）...........................................................................................8图10：截至12月6日，逆回购余额3541亿元，较11月29日的14862亿元大幅下降.................................................10图11：12月2-6日，1M票据利率大幅下行144bp至接近0......................................................................................................11图12：12月2-6日，大行净买入票据794亿元（去年12月累计净买入规模为2046亿元）........................................11图13：12月9-13日，政府债周度净缴款将降至6996.1亿元（前一周为8025.8亿元）................................................12图14：12月9-13日，同业存单到期3569亿元，到期压力上升..............................................................................................14图15：12月2-6日，同业存单加权发行利率1.77%（较前一周下行12bp）.......................................................................14图16：12月2-6日，同业存单募集率降至92.5%（前一周为93.0%）.................................................................................15图17：12月6日，股份行1年期同业存单发行利率1.74%（较11月29日下行11.7bp）............................................15图18：12月6日，1年期AAA同业存单到期收益率1.75%（较11月29日下行5.0bp）.............................................16图19：同业存单加权发行期限8.6个月（前一周为6.9个月）..................................................................................................16图20：分银行类型同业存单周度期限变化：各类型银行发行期限均上升...............................................................................17图21：同业存单发行分期限：6M以上期限发行占比升至58.1%（+21.6pct）............................................................