有色金属年度策略：千帆过尽，向新而行

有色金属 行业年度/中期/季度投资策略 有色金属年度策略：千帆过尽，向新而行 报告日期：2024-12-13 行业评级：增持 行业指数与沪深300走势比较 % % % 12/23 % 3/24 6/249/2412/24 % 34% 22 10 -1 -13 -25 有色金属沪深300 分析师：许勇其 执业证书号：S0010522080002邮箱：xuqy@hazq.com 分析师：牛义杰 执业证书号：S0010524050005邮箱：niuyj@hazq.com 分析师：黄玺 执业证书号：S0010524060001邮箱：huangxi@hazq.com 相关报告 1.锂：下游需求超预期，锂价反弹动能仍在2024-11-21 2.海外供应端扰动，或将提升稀土价格2024-11-04 3.铜铝库存去化，旺季有望提振价格 2024-08-11 主要观点： 年初至今有色板块走势分化，铜板块领涨 年初至2024/12/12收盘，沪深300涨幅为17.41%，上证指数涨幅为16.36%，有色金属板块涨幅13.36%。有色二级子板块中工业金属（+22.9%）和贵金属（+21.5%）涨幅最高，三级子板块中铜板块领涨，涨幅达23.8%。 贵金属：降息落地利好兑现，短期回调不影响中长期增长逻辑 年初至今美联储降息、地缘政治冲突、美就业数据不及预期等因素影响黄金价格震荡上行。近期来看，特朗普胜选带动美元及美债收益率上行对黄金价格有所压制，但全球地缘政治冲突不断推动避险情绪升级，人民银行时隔6个月再次购入黄金，美联储仍在降息通道，金价具备支撑。长期来看，美国联邦政府偿债压力较大，美国新任政府的通胀和赤字存在不确定性，黄金空间仍存。 工业金属：政策刺激需求改善，供给端仍存变量 铝：供给方面，“双碳”硬性约束国内电解铝产能，截至2024年10 月产能利用率已达97.45%，产能触及天花板。需求方面，2024年1-10月国内电解铝需求同比+5.72%，随着地产行业筑底回稳+政策刺激，轻量化及新能源等新兴领域贡献弹性，电解铝需求预计稳中有升。成本方面，年初至今氧化铝现货紧张导致价格持续上行，影响电解铝端的利润，2025年氧化铝产能陆续释放，动力煤和预焙阳极价格止跌回稳，利润有望修复。 铜：铜矿供应持续紧张，根据SMM，2025年铜精矿长单加工费 benchmark为21.25美元/吨（2024年为80美元/吨），加工端利润承压，矿冶矛盾持续演绎。需求方面，2024年1-10月国内电网工程投资完成额同比+20.7%，电力需求持续增长。 能源金属：澳矿普遍亏损，锂行业出清开始 海外供给端减产信息频现，澳大利亚目前已有部分矿山宣布计划停产，我们认为整个行业减产或停产的信号还会继续出现。从碳酸锂行业的整体发展节奏看，产能深度整合已经开始，结合行业成本分布，在碳酸锂当前7.5万元/吨的价格下已经有较强的支撑力度，锂价初步触底。 稀土：24年配额增速放缓，供需改善是大趋势 供给端，2024年第二季度开始，第一、二批稀土配额增速放缓，叠加前期大幅跌价后稀土企业挺价意愿强，供给呈现边际收紧趋势。需求端，前期下游厂商持续去库存，金九银十是电动车、风电传统旺季，集中采购带来需求的边际回暖。 投资建议 政策刺激需求复苏，供给端仍然存在不确定性，铝板块关注具备能源成本和原料成本优势的标的，推荐煤铝一体的神火股份、铝产业链一 体化的中国宏桥，建议关注云南水电优势的云铝股份、疆煤成本优势的天山铝业；金、铜关注自给率高的矿企紫金矿业、洛阳钼业等；澳矿停产锂行业加速出清，当前可适当左侧布局，建议关注赣锋锂业。 风险提示 降息幅度和频率不及预期；下游需求不及预期；海外经营风险；矿山安全及环保风险等。 正文目录 1年初至今有色板块走势分化，铜板块领涨5 2贵金属：降息落地利好兑现，短期回调不影响中长期增长逻辑7 3工业金属：政策刺激需求改善，供给端仍存变量8 3.1铝：供给硬约束，关注低成本铝企8 3.2铜：矿冶矛盾持续演绎，静待明年需求催化10 4能源金属：澳矿普遍亏损，锂行业出清开始12 5稀土：2024年配额增速放缓，供需改善是大趋势14 风险提示：17 图表目录 图表12024年初至今有色金属板块走势（%）5 图表22024年初至今申万一级板块涨跌幅（%）5 图表3年初至今有色二级子板块涨跌幅6 图表4年初至今有色三级子板块涨跌幅6 图表5年初至今有色涨幅前🖂（%）6 图表6年初至今有色跌幅前🖂（%）6 图表7年初至2024/12/11主要金属价格变动情况（%）7 图表8上海黄金交易所AU9999收盘价（元/克）7 图表92024年美元指数及十年期美债收益率波动情况7 图表10美联储降息预测8 图表11美国联邦政府债务8 图表12黄金上市公司盈利一致预期及估值8 图表132023年初至今国内氧化铝现货价格（元/吨）9 图表142023年初至今国内铝现货均价（元/吨）9 图表15国内电解铝产能及利用率9 图表16国内电解铝需求量（万吨）9 图表172025年国内氧化铝拟投产能（万吨）10 图表18氧化铝期货价格（元/吨）10 图表19铝企盈利一致预期及估值10 图表20年初至今LME铜现货价格（美元/吨）11 图表21近一年铜精矿TC（美元/吨）11 图表222023年全球铜矿产量分布11 图表232023年全球铜矿储量分布11 图表24国内电网投资完成额及同比12 图表25国内电源投资完成额及同比12 图表26碳酸锂及氢氧化锂价格13 图表27锂精矿进口数据13 图表28全球24-25年主要锂资源投产或扩建项目13 图表29国内碳酸锂月度产量（吨）14 图表30氧化镨钕现货价格15 图表31氧化镝及氧化铽价格15 图表32全球稀土产量情况（折稀土氧化物，万吨）16 图表332024年前二批稀土开采、冶炼分离总量控制指标情况16 1年初至今有色板块走势分化，铜板块领涨 年初至今有色板块走势稳健。年初至2024/12/12收盘，沪深300涨幅为17.41%，上证指数涨幅为16.36%，有色金属板块涨幅13.36%，在31个申万一级行业中排第15。 图表12024年初至今有色金属板块走势（%） 上证指数沪深300有色金属 30 25 20 15 10 5 0 -5 -10 -15 -20 资料来源：同花顺iFinD，华安证券研究所 图表22024年初至今申万一级板块涨跌幅（%） 50 40 30 20 10 非银金融 银行家用电器 通信商贸零售 电子汽车 交通运输沪深300 传媒计算机建筑装饰机械设备国防军工房地产有色金属公用事业 综合环保 电力设备 煤炭 钢铁社会服务石油石化轻工制造建筑材料基础化工纺织服饰美容护理食品饮料农林牧渔 医药生物 0 -10 资料来源：同花顺iFinD，华安证券研究所 工业金属涨幅领跑行业。年初至2024/12/12收盘，工业金属和贵金属涨幅分别为+22.9%和+21.5%，三级子板块中铜板块涨幅最高，达到23.8%。 图表3年初至今有色二级子板块涨跌幅图表4年初至今有色三级子板块涨跌幅 22.9% 21.5% 17.2% 11.8% -12.0% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 30% 20% 10% 0% -10% -20% -30% 资料来源：同花顺iFinD，华安证券研究所资料来源：同花顺iFinD，华安证券研究所 个股方面，剔除2024年新上市的标的，年初至2024/12/12收盘，有色板块涨幅前三分别为英洛华（+87.33%）、云南锗业（+81.48%）、晓程科技（+78.07%），人形机器人等新兴技术带动下高成长小金属获得市场更多关注；跌幅前三分别为融捷股份（-30.98%）、天齐锂业（-30.93%）、盛新锂能（-29.94%），能源金属板块整体承压。 图表5年初至今有色涨幅前🖂（%）图表6年初至今有色跌幅前🖂（%） 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 英洛华云南锗业晓程科技宏创控股湖南黄金 0 融捷股份天齐锂业盛新锂能隆达股份*ST中润 (5) (10) (15) (20) (25) (30) (35) 资料来源：同花顺iFinD，华安证券研究所资料来源：同花顺iFinD，华安证券研究所 金属价格方面，截至2024/12/11，COMEX黄金价格为2728.4美元/盎司，较年初涨幅达到32.34%，LME铜/铝/锌价格分别为9077/2556/3092美元/吨，较年初涨幅分别为7.67%/9.39%/18.62%。 图表7年初至2024/12/11主要金属价格变动情况（%） LME铜 LME铝 LME锌 LME铅 LME锡 LME镍COMEX黄金 35% 30% 25% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% 资料来源：同花顺iFinD，华安证券研究所 2贵金属：降息落地利好兑现，短期回调不影响 中长期增长逻辑 全年降息预期下黄金价格震荡上行，近期特朗普交易抑制金价。截至2024年 12月11日，上海黄金交易所黄金收盘价为624.79元/克，较年初+29.18%。回顾全年黄金价格，3月央行购金及全球地缘政治冲突带动黄金走高，9月美联储降息落地，11月总统选举中共和党获得更多的选举人票，特朗普“美国优先”的主张带动美元指数及美国债收益率走强，地缘政治冲突预期减弱，对黄金价格有一定的抑制。 图表8上海黄金交易所Au9999收盘价（元/克）图表92024年美元指数及十年期美债收益率波动情况 650 630 610 590 570 550 530 510 490 470 450 107 106 105 104 103 102 101 100 美元指数10年期美债收益率（%，右轴） 4.8 4.6 4.4 4.2 4.0 3.8 3.6 3.4 资料来源：同花顺iFinD，华安证券研究所资料来源：同花顺iFinD，华安证券研究所 降息通道+央行重启购金，黄金上行逻辑依旧。根据芝商所Fedwatch预测，12月议息会议降息25个基点的概率约为88.9%，2025年内降息大概率落在50个基点。我们认为当前金价或许已经反应了市场预测下的降息幅度和频率，但后续金价空间仍存：1）通胀预期及通胀风险溢价；2）美国新任政府实行贸易保护主义和逆全球化政策带来的避险情绪；3）美国国债偿债压力较大。因此尽管短期美国经济政策的强势，但在全球多极博弈的背景下，经济格局重塑，黄金价格具备长期上行空间。 图表10美联储降息预测图表11美国联邦政府债务 500 400 300 200 100 0 美国:年末联邦债务法定限额（千亿美元）美国:联邦政府债务占GDP比重（%，右轴） 140 120 100 80 60 40 20 2000 2002 2004 2006 2008 2010 2012 2014 2016 2018 2020 2022 2024 2026 2028 0 资料来源：CME，华安证券研究所；注：预测截至2024年12 月10日 资料来源：同花顺iFinD，华安证券研究所 图表12黄金上市公司盈利一致预期及估值 资料来源：同花顺iFinD，华安证券研究所；股价截至2024/12/12收盘，预测均来自ifind一致预期均值 3工业金属：政策刺激需求改善，供给端仍存变 量 3.1铝：供给硬约束，关注低成本铝企 年初至今氧化铝价涨提供成本支撑。2023年底几内亚油库事件引起国内铝土矿 供给担忧，后续国内铝土矿检修、复垦等因素停产，海外航运问题等导致铝土矿供给不畅，氧化铝价格持续走高，由于1吨电解铝需要约2吨的氧化铝，氧化铝价格上行为电解铝提供成本支撑。同时面临预焙阳极、动力煤（对应电力成本下降）等价 格走低，电解铝利润受到氧化铝价格波动影响更大。对应到个股来看，2024年年初至今具备电解铝上游布局的铝企股价涨幅更高，中国宏桥