晨会聚焦：大电商年度策略报告，千帆侧过，万木始春
【中泰研究丨晨会聚焦】大电商年度策略报告千帆侧过，万木始春 证券研究报告2023年1月2日 今日预览 晨报内容回顾： 欢迎关注中泰研究所订阅号 分析师：戴志锋 执业证书编号：S0740517030004电话： Email： 今日重点>> 【宏观】陈兴：经济弱势收官——2022年12月PMI数据点评 【固收】周岳：全年发行收官——12月地方债观察 【互联网传媒】韩筱辰：大电商年度策略报告千帆侧过，万木始春 研究分享>> 【固收】周岳：产业债净融资连续两月为负 【食品饮料-安井食品(603345)】范劲松：冻品龙头，日新月异 【食品饮料-贵州茅台(600519)】范劲松：全年任务稳步完成，改革推进增长动能 【通信-宝信软件(600845)】陈宁玉：发布三期股权激励计划，国企改革释放发展活力 【建材&新材料-中国巨石(600176)】孙颖：零碳项目引领产业发展，底部扩张静待周期回升 【先进产业研究-雷特科技(832110)】冯胜：国内智能照明控制技术开拓者 【先进产业研究-康普化学(834033)】冯胜：铜萃取剂领域龙头，新能源领域提前布局有望领跑 今日重点 ►【宏观】陈兴：经济弱势收官——2022年12月PMI数据点评陈兴｜中泰宏观首席 S0740521020001 12月全国制造业PMI、非制造业商务活动指数再探底，二者均创下2020年3月以来新低，同时远 低于2013年以来同期水平，主要源于防控大力优化，全国各地陆续迎感染高峰，疫情通过阻碍就 业，短期内对经济的影响加大，12月制造业和非制造业的从业人员指数均线下大幅回落并创下2020 年3月以来新低。就业不足使得本月疫情对制造业生产的冲击大于需求，生产较需求偏紧导致价格有所回升，原材料库存抬升而产成品库存回落，库存状况好转。物流运输人力不足致使本月供应商配送时间指数大幅回落，作为反向指标对制造业PMI构成一定支持，使其回落幅度小于产需。非制造业方面，服务业景气水平低于40%，主要受接触性聚集性行业拖累，而航空运输业景气水平升至高位区间；建筑业景气水平在土木工程建筑支撑下仍处扩张区间。12月的经济表现印证了我们在年度策略《守冬待春》中所说，“管控放松后，疫情变化决定经济走势”。而本周主要城市地铁客运量均现回升，预计跨过疫情峰值后，在疫情管控降级及一系列扩内需、稳增长政策的支持下，经济将迎快速复苏。 制造业PMI线下创新低。12月全国制造业PMI录得47%，较11月下行1个百分点，线下持续三个月大幅走低，创下2020年3月以来新低，同时远低于2013年以来同期水平。主要分项指标中，供需线下加快回落、价格有所回升、库存有所转好。12月疫情对企业产需、人员到岗、物流配送均带来较大影响，调查的制造业企业中反映受疫情影响较大的企业比重为56.3%，高于上月15.5 个百分点。其中，产需的下滑程度仅次于今年4月水平，而本月疫情对生产的冲击超过需求，对PMI拖累均约八成；就业同步大幅下滑，对PMI下行的贡献程度由上月的15%升至52%；供应商配送时间指数下滑6.6个百分点，作为反向指标对PMI形成支撑。本月仅农副食品加工、医药等与民生密切相关的行业PMI继续保持在扩张区间。 不同规模企业景气水平线下再走低。分企业规模看，大型企业PMI线下续降，录得48.3%，年内仅好于今年4月水平，处2013年以来同期新低。中型企业PMI线下大幅回落1.7个百分点，录得46.4%，创下2020年3月以来新低，远低于2013年以来同期水平。小型企业PMI线下走低至44.7%，同样创下2020年3月以来和2013年以来同期新低。 供需线下加速回落。12月疫情使得产需线下加速回落，生产指数和新订单指数分别录得44.6%和43.9%，均创今年5月以来新低，同时远低于2013年以来同期水平，本月生产指数和新订单指数 分别下滑2.5和3.2个百分点，疫情对生产的冲击超过需求，这使得新订单与生产指数之差大幅收 窄。12月新出口订单指数下滑2.5个百分点，同样创下今年5月以来新低，远低于2013年以来同期水平，新订单与新出口订单之差持平于上月创下的新低。12月供应商配送时间指数降至40.1%，创下今年5月和2013年以来的同期新低，而其作为反向指标对PMI形成支撑，物流运输人力不足，配送时间有所延长，这与12月整车货运流量指数创下今年5月以来新低相互印证。 价格有所回升。12月主要原材料购进价格指数为51.6%，高于11月0.9个百分点，制造业原材料采购价格总体水平涨幅扩大；出厂价格指数同步上行1.6个百分点，录得49%，产品出厂价格总体水平降幅收窄。本月疫情对生产的冲击更大，供给较需求偏紧使得价格有所回升。行业间表现有所分化，其中农副食品加工、石油煤炭及其他燃料加工等行业两个价格指数均低于45%，企业原材料采购及产品销售价格均较上月有所下降；钢铁、有色等行业两个价格指数均位于55%以上高位，价格上涨明显。12月以来，国际油价加快回落，国内钢价低位由降转升，煤价分化，预计12月PPI环比增速稳定，同比增速在基数走低下降幅或有收窄。 库存有所好转。12月原材料库存指数由降转升至47.1%，产成品库存指数由升转降至46.6%，产成品库存指数与原材料库存指数之差再度转负，生产较需求回落幅度较大使得库存情况有所好转。非制造业PMI线下创新低。12月非制造业商务指数录得41.6%，较11月下滑5.1个百分点，持续6个月回落并创2020年3月以来新低，远低于2013年以来同期水平。其中，服务业商务活动指数 下滑5.7个百分点，录得39.4%，创下2020年3月以来新低，远低于2013年以来同期水平，调查 的服务业企业中反映受疫情影响较大的企业比重升至61.3%，高于上月10个百分点。在调查的21 个行业中有15个位于收缩区间，其中零售、道路运输、住宿、餐饮、居民服务等接触性聚集性行业商务活动指数均低于35%。而疫情防控“新十条”使得出行制约基本解除，叠加春节临近，国内及国际客运航班执飞量均明显恢复，航空运输业商务活动指数升至60%以上高景气区间。建筑业商务活动指数较上月回落1个百分点至54.4%，高于临界点，且好于今年4、5月水平。其中，土木工程建筑业商务活动指数为57.1%，连续11个月处较高景气区间，表明在推动重大项目建设等各项政策措施带动下，土木工程建筑业企业保持较快施工进度。 风险提示：政策变动，经济恢复不及预期。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《经济弱势收官——2022年12月PMI数据点评》发布时间：2023年1月2日 ►【固收】周岳：全年发行收官——12月地方债观察周岳｜中泰固收首席 S0740520100003 12月地方债发行规模回落，净融资规模由负转正。12月地方债发行规模915亿元，其中浙江、辽宁、北京发行规模位列前三。2022年全年地方债发行规模73676亿元，其中广东、山东、河南发行规模位列前三。 12月地方债发行以再融资债为主，其中再融资一般债和再融资专项债分别占当月地方债发行总量的44.0%、45.3%。新增专项债占当月地方债总发行量的10.8%，主要投向交通基础设施、生态环保项目，占比分别为74%和9%。本月无特殊再融资债发行。 发行期限方面，12月发行的地方债平均期限较11月缩短，12月平均发行期限为6.1年，较11月减少3.9年。2022年地方债平均发行期限呈波动下降趋势，12月平均发行期限同比缩短2.9年。具体来看，12月新增专项债平均期限同比缩短7.9年，再融资一般债平均期限同比增加0.4年，再融 资专项债平均期限同比增加0.8年。 一级利差方面，12月地方债总体发行利差为13.44bp，较11月收窄0.15bp。分地区来看，内蒙古、辽宁和贵州的利差水平较高，分别为24.92bp、24.75bp和19.84bp。 2022年地方债实际发行规模超过计划发行规模。2022年共有29个省份和4个计划单列市披露发行 计划，计划发行金额总计61162亿元，实际发行73676亿元，实际/计划发行比为1.20。截至12月 底，共有11个省市披露2023年第1季度地方债发行计划，披露总额共计6768亿元。 特殊债券发行方面，2022年中小银行专项债共计发行630亿元，离岸人民币地方政府债共计发行 120亿元，特殊再融资债共计发行2200亿元。 二级市场方面，我们以月频方式计算了2018年以来的所有地方债单券利差，并采用相应范围内的个券利差中位数形成了全国和各省市的不同发行期限和总体利差走势图。根据测算，2022年12月，地方债总体二级利差为19.71bp，相较11月走阔8.01bp。分区域来看，12月辽宁、云南和内蒙古的利差水平较高，分别为27.39bp、27.32bp和26.37bp，深圳的利差水平最低，为11.32bp。 成交额方面，12月地方债成交额和平均成交价格均有所下降。12月地方债成交额6678亿元，相较11月减少850亿元，较去年同期下降8.77%。12月地方债平均成交价格为101.84元，较11月下降，成交收益率有所上升。分省份来看，广东、浙江和江苏的成交额位列前三；分券种来看，广东、浙江和四川的一般债成交额位居前三，总计785.73亿元，占一般债成交总额的26.15%；广东、江苏和浙江的专项债成交总额位居前三，总计1141.22亿元，占专项债成交总额的31.07%。 成交期限方面，12月地方债平均成交期限为10.28年，相比11月缩短1.14年。5年期、10年期和7年期的地方债成交额位居前三，分别为1702.92亿元、1568.33亿元和1474.05亿元，分别占12月总成交额的25.5%、23.5%和22.1%。 风险提示：信息提取有误；地方债发行计划统计疏漏或不及时；地方债发行规模不达预期或超预期；资金投向分类不合理；假设不合理致使预测有偏。 摘要选自中泰证券研究所研究报告：《全年发行收官——12月地方债观察》发布时间：2023年1月2日 ►【互联网传媒】韩筱辰：大电商年度策略报告千帆侧过，万木始春韩筱辰｜中泰互联网传媒首席 S0740521110002 ①防疫政策优化、地产救市措施推出、中美领导人重启会晤、中概股监管风险（暂时）出清等事件改善市场情绪，互联网政策趋稳，中美双边释放对互联网公司积极且明确的信号。预计随着利好政策的陆续出台，中概股的压力将进一步减轻，市场情绪将进一步提振。 ②美国通胀的好转给了美联储释放放缓加息节奏的信号，美联储的加息计划预计将于2023年春季结束。投资者对于通胀的担忧正在逐步减弱，紧缩周期的结束利好美港股大盘；在全球央行开启加息，且经济处于不稳定的大环境下，中国央行持续维持适当宽松的货币政策，经济发展相对健康，预计外资机构将完成从2022年“谨慎悲观”到“谨慎乐观”的态度转向。 ③港股市场的估值仍然处于历史低位，底部态势日渐清晰，预计南向资金将加速流入，互联网板块及板块内的优质个股将受益于政策及消费信心回暖，迎来配置良机。 ④降本增效仍有一定的空间。随着互联网公司逐步放弃向对方地盘延伸，各个公司预计还将不断优化ROI较低的项目，精简各类项目储备，从聚焦扩张转向聚焦现金流。 ⑤主线1-电商：行业发展至今，已是相对红海市场，渗透率长期将处于高位，一定程度上意味着消费大盘才是主导企业收入增长的核心变量。电商行业将受益于防疫政策优化、消费复苏和国家对于平台经济的长期定调，继续修炼内功，做精做强优势项。 ⑥主线2–本地生活：短期疫情管控的放开导致新增病例不断提升，生活消费场景被抑制。商户的歇业及更高的防疫成本使得行业将面临 一段时间的过渡期。过渡期后，行业回归正常的增长通道。副线1-外卖业务用户数、消费频次、单量等核心指标预计会继续实现高质量增长，预计公司将倾斜资源于中高频、中客单价用户及会员群体的增长。夜宵、下午茶等场景也将驱动用户的消费频次提升；副线2-到店到综酒旅业务将迎 来180度反转，需求快速回升，呈现板块内最大的复苏弹性；副
