农林牧渔行业年度投资策略：养殖链价格获支撑，宠物行业延续高景气

农林牧渔 行业年度投资策略 养殖链价格获支撑，宠物行业延续高景气 2024-12-12 报告日期： 行业评级：增持 行业指数与沪深300走势比较 分析师：�莺 执业证书号：S0010520070003 邮箱：wangying@hazq.com 分析师：万定宇 执业证书号：S0010524040003 邮箱：wandy@hazq.com 分析师：刘京松 执业证书号：S0010524090001邮箱：liujs@hazq.com 相关报告 主要观点： 2025年猪价获支撑，降本增效仍是重中之重 补栏积极性持续疲弱，据我们测算，2024年统计局口径的能繁母猪存栏均值较2023年下降约4.5%，2025年猪价获支撑；由于2025年上市猪企成本较2024年下降基本确定，随着生猪出栏量持续增长，2025年主要上市猪企业绩有保障。值得注意的是，生猪产业重组、融资出现转机，正邦科技自重整完成后，能繁母猪存栏快速增加，天邦、傲农重整出现进展，华统股份定增获深交所审核通过，巨星农牧也于近日收到上交所受理定增的公告，降本增效仍将是猪企的重中之重。一、二线龙头猪企估值多处历史低位。我们继续推荐生猪养殖板块，重点推荐温氏股份、牧原股份、神农集团、天康生物。 白羽种鸡性能下降，高致病性禽流感存变数 白羽肉鸡行业的生产能力具有较大弹性，无论是祖代种鸡养殖户，还是父母代种鸡养殖户，都可以通过强制换羽、延迟或提前淘汰来调整生产能力，此外，种鸡品种、鸡病也会影响白羽肉鸡产业的生产能力。2023-2024年白羽祖代更新量维持高位，我们认为，今年以来鸡苗价格上行与种鸡性能变差、鸡病及下游扩产相关，肉鸡和鸡产品价格持续低迷主要是终端需求不振所致。近期，美国、新西兰又相继发生高致病性禽流感，2025年祖代引种存变数，建议继续关注鸡苗相关公司的投资机会。 2025年黄羽鸡行业有望维持正常盈利 2020-2023年，我国黄羽肉鸡祖代种鸡存栏量高位震荡，父母代种鸡存栏量稳步下行；2023年我国黄羽肉鸡父母代种鸡存栏量降至3704.2万套，接近2018年水平。受新冠疫情、产能增加等多重因素影响，2020年黄羽肉鸡养殖效益严重下滑，亏损程度仅次于受到“人感染H7N9疫情”事件冲击的2013年，2021年整体微利，行业持续去产能，2022年，黄羽肉鸡行业景气度明显回升，商品代毛鸡利润达到2.75元/公斤，2023年，受供种持续高位影响，商品代毛鸡亏损0.11 元/公斤。2024年第46周（11.11-11.17），黄羽在产祖代存栏145.6 万套，处于2021年以来同期最高；黄羽在产父母代存栏1293.3万套， 处于2021年以来同期低位；黄羽父母代鸡苗销量114.7万套，高于2022、2023年同期水平；黄羽全国商品代毛鸡均价15.38元/公斤，成本14.86元/公斤，2025年黄羽鸡产业链有望获得正常盈利。 出口持续回暖，国内宠物市场高景气度延续 海外业务方面，2024年我国宠物食品出口订单持续改善，海外客户去库存影响消退，国内宠粮代工企业通过参加国际宠物展会、新品研发推广等途径积极开拓海外市场，预计我国宠物食品出口未来有望维持稳定增长，关税贸易摩擦、汇率波动以及海外宠粮品类升级趋势或将成为影响我国宠物食品出口的主要因素；国内业务方面，2024年我国城镇宠物(犬猫)消费市场规模超3000亿元，同比增长7.5%，国产宠 敬请参阅末页重要声明及评级说明证券研究报告 物食品品牌认可度提升，高性价比偏好以及宠物主对于烘焙粮、风干粮等热门概念的追捧带动国产替代持续推进，头部国产品牌有望凭借供应链优势、产品研发迭代能力以及对电商营销的快速反应能力持续扩大市场份额，我们看好宠物食品赛道长期成长性以及国产品牌替代、品类升级逻辑，建议关注国产宠物食品优势企业乖宝宠物、中宠股份、佩蒂股份。 后周期业绩修复，宠物动保业务有望打开中长期成长空间 从历史经验来看，动保企业业绩相比养殖利润有一定滞后性，下游养殖企业持续盈利后约1-2个季度，动保企业业绩会改善。此外，近年来国内宠物市场整体呈稳步增长趋势，2024年宠物医疗市场份额占28%，仅次于宠物食品市场，今年以来瑞普、博莱得利、唐山怡安等 7款国产猫三联疫苗陆续上市，国产替代空间广阔，动保公司有望打开第二增长曲线。近几年动保行业竞争持续加剧，导致动保公司产品议价能力大幅减弱，只能通过降价、促销等方式占领更多市场份额，毛利率水平明显下降，研发高毛利新产品便成为破局的关键，新品上市有望对收入增长、毛利改善形成有力支撑，建议关注瑞普生物、科前生物、回盛生物、普莱柯。 24/25年中国玉米、大豆价格有望止跌企稳 玉米：据中国农业农村部2024年11月预测，2024/25年国内玉米年 度结余量1,036万吨，较23/24年大幅下降688万吨，今年以来我国玉米市场供应宽松，国内玉米现期货整体呈现下跌趋势，我们判断，低位风险已经释放，国内玉米价格有望企稳，我们需要关注新季玉米 大量上市以及进口量增加等因素。大豆：据中国农业农村部2024年 11月预测，2024/25年国内大豆年度结余量为40万吨，较23/24年减少815万吨。国内大豆主产区收获接近尾声，市场供应充足，中储粮陆续开库收购，对大豆价格形成底部支撑，并提振市场信心。随着下游采购需求被带动，我们预计国产大豆价格将止跌企稳。 风险提示 疫情；猪价下跌；鸡苗价格下跌；疫苗政策变化；产品研发风险；气候变化，自然灾害；汇率波动风险；宠物公司国内市场开拓不达预期风险；宠物公司产能投放不及预期风险；原材料价格波动风险。 EPS（元） PE 推荐公司盈利预测与评级： 公司 温氏股份 2024E 1.54 2025E 2.32 2026E 1.95 2024E 11.0 2025E 7.3 2026E 8.7 评级买入 牧原股份 3.23 3.53 1.75 12.2 11.2 22.6 买入 神农集团 1.31 2.03 1.57 22.1 14.2 18.4 买入 巨星农牧 1.32 2.10 1.94 14.1 8.9 9.6 买入 海大集团 2.54 2.71 3.07 18.0 16.9 14.9 买入 圣农发展 0.68 0.76 0.83 22.1 19.7 18.1 买入 乖宝宠物 1.50 1.79 2.21 43.5 36.5 29.5 买入 中宠股份 1.21 1.40 1.71 26.3 22.7 18.5 买入 佩蒂股份 0.76 0.84 1.04 21.2 19.1 15.5 买入 科前生物 0.77 0.98 1.17 20.2 15.9 13.3 买入 瑞普生物1.001.271.4920.015.813.4买入 资料来源：wind，华安证券研究所（收盘价2024年12月9日） 正文目录 12024农业指数跑输大盘，板块配置居中8 1.1农业板块跑输沪深300指数23个百分点8 1.2农业板块略高于标准配置8 1.3子板块分化，种植业表现最优10 22025年猪价获支撑，降本增效仍是重中之重10 2.1本轮周期产能恢复不振，生猪产业重组、融资现转机10 2.1.1本轮周期产能恢复不振10 2.1.2上市猪企成新增产能主力军12 2.1.3生猪产业重组、融资现转机13 2.2生产效率持续提升，2025年猪价有支撑15 2.2.1生产效率持续提升15 2.2.2能繁存栏均值同比下降，2025年猪价获支撑17 2.2.3静待2024Q4猪价企稳回升19 2.3降本增效仍是重中之重，2025年猪企出栏仍将上行22 2.3.1降本增效仍是重中之重，2024成本稳步下行22 2.3.22025年上市猪企出栏仍将上行22 2.4估值24 3白羽种鸡性能下降，高致病性禽流感存变数25 3.12024年祖代更新量维持高位，种鸡自繁比重逾50%25 3.2种鸡存栏、父母代销量处2019年以来同期高位27 3.3白羽鸡产业链价格明显分化28 3.3.1父母代、商品代鸡苗价格处近年高位28 3.3.2肉鸡、鸡产品价格处近年低位29 3.42025年投资建议30 42025年黄羽鸡行业有望维持正常盈利30 5宠物行业出口持续回暖，国内市场高景气度延续32 5.1外销明显回暖，海外宠物市场有望维持稳健增长32 5.2国产替代逻辑持续验证，头部宠粮品牌盈利能力提升34 6动保：后周期业绩修复，关注宠物动保增长空间36 6.12024Q3猪用疫苗景气度回升36 6.22025年猪价获支撑，动保企业业绩或逐步修复37 6.3宠物动保业务有望打开中长期成长空间38 724/25年中国玉米、大豆价格有望止跌企稳40 7.124/25年中国玉米结余量大降，国内玉米价格有望止跌企稳40 7.224/25中国小麦库消比维持高位，国内小麦价格或底部震荡41 7.324/25年中国大豆节余量大降，国内大豆价格有望止跌企稳43 风险提示：45 图表目录 图表12024年初至今农业板块与沪深300和中小板综走势比较8 图表22024年初至今各行业涨跌幅比较（按申万2021版分类）8 图表3农业行业配置比例对照图9 图表4农业PE和PB走势图（2010年至今，周）9 图表5农业子板块PE走势图（2010年至今，周）9 图表6农业子板块PB走势图（2010年至今，周）9 图表7畜禽养殖PE、PB走势图（2010年至今，周）9 图表8农业股相对中小板估值（2010年至今，周）10 图表9农业股相对沪深300估值（2010年至今，周）10 图表102024年初以来农业子板块涨跌幅对照图10 图表11全国能繁母猪存栏量及环比变化走势图-统计局，万头、%11 图表122024年2-10月涌益咨询能繁母猪存栏环比变化11 图表132022年5-10月涌益咨询能繁母猪存栏环比变化11 图表142024年3-10月上海钢联能繁母猪存栏环比变化12 图表152022年5-12月上海钢联能繁母猪存栏环比变化12 图表1620家上市猪企资产负债率对照表，%12 图表17主要上市猪企能繁母猪、后备母猪存栏量对照图，万头13 图表18上市猪企股权融资完成规模，亿元14 图表192024年拟完成股权融资规模列表14 图表20三家破产重组生猪养殖公司经营情况列表14 图表21温氏股份生猪养殖指标变化表15 图表22牧原股份生猪养殖指标变化表15 图表23新希望生猪养殖指标变化表15 图表24京基智农生猪养殖指标变化表15 图表25涌益咨询生猪生产指标对照表16 图表26上海钢联生猪生产指标对照表16 图表27全国能繁母猪年均存栏量与生猪年度均价对照图17 图表282024年统计局能繁母猪存栏量估算表，万头18 图表292024年涌益咨询、上海钢联能繁母猪存栏量估算表，万头18 图表30全国生猪出栏量及增速走势图19 图表31全国生猪存栏量及增速走势图19 图表32全国中大猪存栏量同比、环比变化图19 图表33全国生猪定点屠宰企业屠宰量，万头19 图表34生猪出栏均重150公斤以上出栏占比对照图20 图表3520-24年涌益咨询生猪出栏均重，公斤20 图表36猪价、肉猪价比值对照图20 图表37毛白价差走势图，元/公斤20 图表382024年生猪价格走势图，元/公斤21 图表392022-2024年猪价对照图21 图表40175公斤肥标价差对照图，元/斤21 图表41二育实际销量占比21 图表42栏舍利用率对照表21 图表432024年上市猪企成本对照表，元/公斤22 图表442024年主要上市猪企累计出栏量列表，万头、%22 图表452019-2027年上市猪企出栏量及规划，万头23 图表46上市猪企资本开支及增速对照表24 图表47主要上市猪企头均市值对照表24 图表48猪价高点年化PE敏感性分析25 图表49上市猪企ROE对照表，%25 图表50白羽祖代肉种鸡引种及更新走势图26 图表5120-23年全国祖代白羽分品种更新量，万套26 图表5205-23年全国祖代白羽肉雏鸡分品种更新量占比图26 图表