库存周期定位下的行业中观比较（十四）

中美经济周期持续分化，通过跟踪库存周期可观测当前经济周期位置和行业边际变化。库存周期分为四个阶段：主动去库存（衰退）、被动去库存（复苏）、主动补库存（过热）、被动补库存（滞涨）。10月中国工业企业产成品存货同比回落，营收及利润总额同比负值幅度收窄，美国名义及实际库存周期亦处于回落周期。行业中观显示，10月景气度边际改善集中于烟草制品业、纺织服装和服饰业、黑色金属冶炼和压延加工业及金属制品业，潜在逻辑为以旧换新及消费券刺激政策提振需求。

通胀周期方面，11月PPI同比增速-2.5%，高于市场预期，环比增速0.1%，结束连续五个月负增长。结构上，生产资料和生活资料均改善，原材料和加工工业价格回暖，食品和衣着价格低迷但一般日用品和耐用消费品价格回升。行业层面，财政资金加快落地带动有色、黑色、非金属价格回暖；冬季采暖需求回升带动燃气、电热价格上升，煤炭价格边际回落；终端需求回暖初现，电子设备制造业、文教工美体育和娱乐用品制造业价格上涨；中游制造业出口以价换量。展望下一阶段，需关注增量政策落地效果、中央政治局会议“超常规逆周期调节”部署及海外冲击影响。

投资建议认为，行业改善线索集中于消费刺激政策及抢出口驱动，但远期出口驱动面临海外政策风险。中共中央政治局会议定调偏积极，后续增量政策可期，宽松货币政策和积极财政政策密集出台或带动PPI回升，后期关注逆周期政策对实物工作量的改善。

风险提示：政策端变化或大宗商品价格异动对下游需求产生明显扰动。