天然气 - 2025 年中国天然气分销商展望 _ 盈利正增长 ， 股息率不错

公用事业-天然气|行业更新 □□ 超重(H) 2025年中国天然气 2024年12月2日 Com□pany股票代码TP额定值 (Lcy) 中国燃气384HK7.58BUY CR气体1193HK34.37�BUY新奥能源2688HK65.81�BUY □分发服务器Outlook □盈利正增长，股息率不错 □ 香港&3香港中国燃气 昆仑能源135HK10.97 7.63� � BUY BUY □ 尽管天然气分销商再次在2024年落后于市场，但我们对2025年持乐观态度。关键的积极因素是预期 Towngas1083HK5.24� 智能能源 BUY □ 美元利润率的改善可能是由于上游天然气成本可能降低以及进一步提高零售住 宅天然气价格所致。天然气销售 截至2024年12月2日的价格 所有数字均可四舍五入 □ 体积将继续增长，尽管增速放缓。尽管新连接数量预计会继续下降，但下降速度可能会放缓。总体而言，我们预期我们在覆盖范围内的所有天然气公司将在2025年实现正面的earnings增长，并且大多数公司的2025年预期股息收益率至少为5%。因此，我们重申对这些公司的推荐。超重行业评级。我们的首选关是键汤点加智能能源和昆仑能源。 中国天然气需求在2024年预计同比增长9.2%，此前在2024年前10个月增长了9.9%。我们预期2025年的增长率将放缓至7.4%。来自发电厂和交通运输的需求将继续成为增长的主要驱动力。然而，我们预计大多数燃气分销商的零售天然气销售增长速度将再次放缓，因为这两者不是他们的主要市场。总体而言，我们预计他们的零售天然气销售增长将从2024年的5%-10%放缓至2025年的3%-8 %。 □在此基础上，我们预计天然气分销商的美元毛利将在2025年进一步提高，因为上游天然气成本预计将下降。根据其定价公式，我们估计中国石油天然气集团（PetroChina）的上游天然气价格将下降3%（或人民币0.04/立方米）。3）第一季度同比。更重要的是，我们估计中石油的进口天然气成本将下降0.06元/m3你：2025年同比增加，得益于俄罗斯提供更多较便宜的管道天然气以及2024年至今油价下降。因此，在涵盖2025年4月至2026年3月的天然气供应合同中，存在降低上游天然气价格的空间。此外，继续传递之前住宅用气上游价格上涨的影响也将转化为更高的美元利润率。总体而言，我们保守估计大多数天然气分销商将在每立方米（RMB0.01）上看到收益提升。32025年美元利润率同比改善，潜在的进一步上行。 □随着新开工住房项目持续减少，新连接数也将继续下降，从而拖累燃气分销商的收益。不过，在连续两年下降后，下降速度可能会放缓。我们现在预计，与2024年相比，2025年燃气分销商的新连接数将下降3%-13%，而2024年的降幅为5%-32% 。 总体而言，我们预计我们在覆盖范围内的所有天然气分销商在2025年都将实现正面的盈利增长。大多数公司在2025年的股息收益率至少为5%。 评级的主要风险 生气销售低于预期。 新连接的下降速度快于预期。 中银国际研究有限公司 热门精选 公用事业：天然气 LawrenceLAU,CFA(852)39886418lawre nce.lau@bocgroup.com RaineyDAI (852)39886426raineydy.dai@bocgroup.com 汤加智能能源。我们预计该公司在2025年的净利润增长率将达到其同行中最快水平（同比增长23%）。主要的增长驱动力是分布式光伏业务的收入流多样化所带来的估计84%的同比增长。该公司2024财年的市盈率为5.9倍，股息收益率为6.0%。 昆仑能源。该公司预计在2025年实现11%的同比earnings增长，这得益于天然气和LPG销售的稳健增长。新连接数的预期下降对这一业务的影响不大，因为该业务仅占其2024E税前利润的6%。强劲的自由现金流使其成为一个良好的收益型投资选择。 重要声明和认证位于此研究报告的末尾。BOCI研究电子版可在www.bociresearch.com访问。 目录 EXPECTCHINA’SGASDEmandtoSEESLIGHTLYSLOWER GROWTHIN2025................................................................. 23025年美元保证金将进一步改善。。。。。。。。。。。。。。。。。。。 EXPECTEDFURTHERDECLINEINNEWCONNECTIONSTILLANEARNINGSD掠夺者在2025........................................... 12 预测和估值14 公司报告 CHINAGASHOLDINGS....................................................... ......19CHINAR资源GAS.................................................... ......23ENNENERGY.............................................................. ...........27HONGKONG&CHINAGAS............................. .........................31KUNLUNENERGY.................................... ................................35TOWNGASSMARTENERGY............ ..........................................39 LISTEDC这里面✁表演REPORT43 EXPECTCHINA’SGASDEmandtoSEESLIGHTLY SLOWERGROWTHIN2025 到目前为止，天然气消费增长超过了预期 2024 根据国家发展和改革委员会✁数据，中国2024年10月✁天然气表观需求量同比增长10.9%。这使得2024年前10个月✁需求增长率达到9.9%。鉴于今年迄今为止强劲✁增长势头，我们将2024年全年需求增长率✁预测从6.1%上调至9.2%。 图1.中国月度天然气需求 （十亿立方米) 40 35 30 25 20 15 10 5 01/22 02/22 03/22 04/22 05/22 06/22 07/22 08/22 09/22 10/22 11/22 12/22 01/23 02/23 03/23 04/23 05/23 06/23 07/23 08/23 09/23 10/23 11/23 12/23 01/24 02/24 03/24 04/24 05/24 06/24 07/24 08/24 09/24 10/24 0 (%) 20 15 10 5 0 (5) (10) (15) (20) 每月(LHS) 同比变化(RHS) 来源：发改委 我们认为，截至2024年目前✁适度需求增长部分是由天然气发电需求✁增长所驱动 ✁。根据我们✁信息，截至2024年，已有20个新✁天然气发电项目/机组投入运营，这些项目共同使中国✁天然气发电能力在时间加权基础上增加了12.8吉瓦或10.2% 。鉴于中国2024年✁较低天然气价格，假设平均天然气发电容量✁利用小时数从2023年✁约2450小时增加到2024年✁2600小时，我们估计天然气发电量将同比增长1 7%。 此外，交通运输领域✁需求也是增长✁动力。LNG重卡（HDT）✁销售量在2024年前10个月同比增长43%，达到13.7万辆。从2023年7月开始实施更为严格✁排放标准（国六b标准）以及LNG价格下降，使LNG重卡成为更换旧车更具✲引力✁选择。我们保守估计全年LNG重卡✁销量将达到14.3万辆，这将推动交通运输领域✁天然气需求在2024年同比增长24%。 图2.中国LNG重型卡车销量 180,000 160,000 140,000 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 800% 700% 600% 500% 400% 300% 200% 100% 0% 0 2020202120222023 10M24 (100%) 天然气重型汽车销量(LHS)同比(RHS) 来源：中国汽车工业协会 图3.全国LNG出厂价格指数 （元/吨) 9,000 8,000 7,000 6,000 5,000 4,000 01/22 03/22 05/22 07/22 09/22 11/22 01/23 03/23 05/23 07/23 09/23 11/23 01/24 03/24 05/24 07/24 09/24 11/24 3,000 资料来源：上海石油天然气交易所 预计2025年增长放缓 展望未来，我们预计中国天然气需求在2025年将保持较低✁增长速度，年增长率预计为7.4%。天然气发电和交通运输将继续是增长较快✁领域。 我们预计到2025年将有14个新✁天然气发电项目/机组投入运营。我们估算，在2025年，中国天然气发电厂✁加权容量预计将同比增长14%，这得益于2025年新增项目以及2024年全年贡献✁新项目✁推动。因此，假设利用小时数保持在2600小时，2025年✁电力发电用气需求将增长14%。 项目名称 装机容量 (MW) 预期调试时间 广西能源北海二期 2x660 2024年4月 合肥万能 2x450 2024年4月 淮河能源滁州 2×450 May2024 深圳燃气东莞高布 2×470 June2024 广州大瓦石化区 2×600 July2024 华电惠州东江 2×535 July2024 深圳能源光明一期 3x600 July2024 广元川投 2×700 July2024 浙江能源镇海 2x460 2024年8月 华海能源德清工业园 2x120 2024年9月 四川投资资阳 2x740 2024年9月 无锡西区二期 1x450 2024年9月 湘头国际 2×490 2024年9月 中国能源投资惠州大亚湾 2×400 2024年10月 中国能源投资惠州二期 2x400 October2024 广东能源东莞宁州 1×845 2024年10月 华电章丘 2x400 2024年10月 深圳能源光明二期 2x600 2024年10月 深圳能源东部电厂二期 2x700 2024年10月 珠海申能红湾二期 2×498 2024年11月 深圳能源妈湾一期 1x600 2025 广东能源泰山广海湾 2x480 2025 华电内江白马 2×475 2025 华能东莞二期 2x498 2025年1月 阳江高新区一期 2x120 2025年3月 阳江阳溪一期 2x120 May2025 四川能头德阳中江 2x700 June2025 四川投资达州市 2x700 2025年12月 四川投资泸州 2x700 2025年12月 中国能源投资肇庆二期 2×400 2025年下半年 大唐集团江津 2x538 2025年下半年 广东能源揭阳 2x480 2025年下半年 华能重庆两江 2x742 2025年下半年 江苏江阴 2x489 2025年下半年 资料来源：各公司数据 另一方面，我们保守估计液化天然气重型运输车（LNGHDTs）✁销售量将在2025年下降至40,000辆。考虑到2024年购买✁液化天然气重型运输车✁全年影响以及2025年新液化天然气重型运输车✁时间加权需求，我们假设交通运输部门在2025年✁需求将同比增长12%。 对于其他行业，即工业、城市燃气和化工，我们假设它们✁天然气需求在2025年同比增长5%。 图5.中国天然气年