固定收益点评：打开利率空间，先足够下行方能上行

12月政治局会议对经济工作进行了定调，其中货币政策基调转为适度宽松，财政政策定调为更加积极，并对股市、楼市提出稳住要求。对债券市场而言，货币政策基调的变化尤为重要。

核心观点：

• 政策稳经济诉求提升，对扩大内需的政策诉求上升。
• 货币政策基调转为适度宽松，未来降准降息幅度有望明显加大。
• 财政政策定调为更加积极，预计明年赤字率和特别国债规模都将进一步上调。
• 利率可能先下后上，名义利率下行幅度需足够大，带动实际利率显著下行，才能带动私人部门融资，从而带动社融增速。
• 社融是否见底回升，特别是市场化融资主导的非政府债券社融是否见底回升，是判断债市拐点是否来临的重要依据。
• 股市对债市的压制或弱于今年9月末，年底债券配置力量更强，且有较强的货币宽松预期。
• 利率有望进一步下行，久期策略继续占优，10年国债利率有望下行至1.8%或更低，1年AAA存单有望下行至1.6%或更低。

关键数据：

• 2008-2009年，10年国债利率从4.6%左右降至2.7%左右，累计下降近2个百分点。
• 2008年11月信贷数据显著扩张。

研究结论：

• 货币政策基调的转变意味着后续政策利率空间的打开，在实体经济企稳以及融资回升之前，预计货币政策宽松的基调都不会发生明显变化。
• 后续利率依然有较大的下行空间，建议保持长久期策略。
• 社融见底之前，利率将延续下行趋势。