平安观大选系列(十)：解构特朗普政府，从政策到内阁，本轮“政治周期”将如何+影响大类资产？(下篇)

证券研究报告 平安观大选系列（十） 解构特朗普政府：从政策到内阁，本轮“政治周期”将如何影响大类资产？（下篇） 证券分析师 魏伟投资咨询资格编号：S1060513060001、BOT313周畅投资咨询资格编号：S1060522080004 郭子睿投资咨询资格编号：S1060520070003 研究助理 校星一般从业资格编号：S1060123120037 2024年12月5日 请务必阅读正文后免责条款 截至12月5日，特朗普已完成15位内阁级部长及多名其他内阁级官员的提名，新任政府雏形出现。本篇报告将对新任政府提名人选及其政策主张进行分析，同时结合本篇章上篇的政策深度分析，试图从短、中、长期分别分析特朗普执政2.0时期对大类资产的影响。 行政权：关键岗位提名人有何特点？ 特朗普执政1.0时期：1）调整内阁成员结构，以倾力于其重点执政领域；2）高频更换内阁人员，确保人员的忠诚及与其政治思路的高度一致；3）内阁成员提名速度较快，同时参议院归属共和党的情形下，提名的内阁成员获批几乎无阻力。 特朗普执政2.0时期：相较于1.0时期，本次提名人选有明显的三大特点： –1）剔除建制派，从外围挑人，重用商界人士，重执行力轻资历，符合特朗普要改造政府架构、抵抗“深层政府”理念； –2）更重视个人忠诚度，人选本身与特朗普MAGA理念有着高度相似，主要可分为三类：一是特朗普执政1.0时期拥护者，且后续在国会山事件等特朗普风险事件中公开为其辩论、站场的，例如国务卿人选卢比奥、常驻联合国代表斯特凡尼克等；二是特朗普三次总统竞选的核心团队成员及背后长期捐款人士，如白宫幕僚长人选怀尔斯、商务部部长人选卢特尼克等；三是媒体上公开且频繁为特朗普发声的人士，如曾任Fox主持人的国防部长人选海格塞斯和交通部长人选达菲； –3）更年轻化，多位提名人选为“80后”，或为4年任期结束后留下政治遗产、延续政治影响力而进行布局。 行政权：关键岗位提名人有何倾向？ 财政关键岗位：贝森特政策大方向与特朗普一致，更加强调控制赤字、美元中心地位，并主张逐步、分层加征关税，同时新设的政府效率部门亦致力于削减政府开支，但预计削减开支举措实施效果或有限； 能源政策关键岗位：环保署长、能源部长、内政部长兼国家能源委员会主席与特朗普支持传统能源扩产的目标高度一致，支持传统能源开发、反对拜登的新能源政策、主张减轻能源行业监管，同时近期采访曾透露特朗普或优先颁布能源政策； 外交政策关键岗位：对外更鹰，贯彻“美国优先”的新孤立主义理念，减少对外资源投入，避免卷入外部冲突，俄乌问题方面意图快速解决，让美国从俄乌战场上脱身，而中东问题方面则继续支持以色列，提名支持以色列、反对伊朗的外交政策鹰派斯特凡尼克为下一任美国驻联合国大使； 贸易政策关键岗位：一则，商务部权力在贸易领域权力有所提升，将直接负责美国贸易代表办公室；二则贸易领域人选呈现“大部分激进、小部 分温和”的特点，激进派主张全面提高关税税率，温和派主张将关税作为谈判策略，而非目的，并建议逐步分层加税。 立法权+司法权：在特朗普当选总统+共和党横扫国会+三位大法官为特朗普任命且仍有可能继续提名新的大法官的情形下，本届美国政府或呈一党独大的新政治局面，本应分立的立法权、行政权及司法权或将出现统一倾斜，特朗普政策主张或将更快效率落地。 资产走势：短、中、长期三个维度看本轮特朗普执政如何影响大类资产？ 短期看市场情绪：不确定性下降，风险偏好提升，与历次大选年经验一致，“特朗普交易”或持续延续到其正式上任，同时警惕政府交接期的风险事件，如俄乌问题再度升温等。短期美元、黄金是否再度上行取决于地缘局势等非利率因素，但即使短期因为避险因素而上行，其维持的时间也不会太久。 中期看政策效果：从“里根大循环”看本轮特朗普执政时期政策效果，特朗普系列政策或推动非美货币贬值及资本流出的压力加大，资金倾向于流入美国，同时强美元+高利率将进一步加强资金流入美国的趋势，或将形成“特朗普大循环”。但从效果来看，“特朗普大循环”程度及时长取决于政策实际效果，目前来看效果较弱：一则，本轮减税变动幅度不大，且并未提及降低个人所得税税率，只是取消对小费征税，整体减税政策效果有限；二则，财政扩张压力加大，关键在于新财长、新设的政府效率部门等能否有效降低赤字，目前来看预计削减开支效果或有限；三则，美国再通胀风险加大，可能影响资金回流。 长期看战略方向：制造业回流为两党共识，根本为维护美国产业安全，目标在于把握核心技术、降低对外“依赖度”，或将持续推动制造业回流。整体来看，2009年至今，美国制造业衰退趋势有所扭转，回流取得一定成效，但空心化等问题仍较严重，且对华依赖度仍较高。从细分行业来看，高端制造回流明显，其优先级别最高，也与回流政策要求相吻合，其中电子、柔性制造、信息及通信等板块回流效果尤其显著；低端制造更多通过进口来源地多元化降低“单一依赖度”，中端制造回流效果一般，部分产品进口增速持续高于美国国内出货增速。往后看，全球供应链重构，部分经济体与美国供应链关系或将更紧密，将有所利好，同时中国中端产业出海、高端产业自主可控或迎来结构性机会。 大类资产走势：1）美股：偏积极，指数上涨或更多依靠盈利的增长，关注科技及顺周期板块；2）美债：短端美债利率仍取决于美联储降息路径，明年仍有一定下行空间，长端利率更可能受发行规模上行及特朗普政策影响而出现中枢抬升；3）美元：偏强运行，明年或将呈现先跌后涨的趋势；4）人民币：承压将加大，但仍有一定韧性，不必对人民币贬值过于悲观，明年或呈现先上后下的趋势。 风险提示：1）美国政坛发生风险事件；2）美国经济下行风险超预期；3）国际地缘形势变化超预期；4）历史经验不代表未来。 CONTENTS 1行政权：关键岗位提名人有何特点和倾向？ 1.0内阁结构：负责协助总统管理政府事务的20多位部长级官员组成的团体 1.1特朗普1.0特点：提名快且高频换人，以确保内阁人员的忠诚及与其政治思路的高度一致 1.2特朗普2.0特点：更契合MAGA理念，更重视个人忠诚度，更年轻，重执行力轻资历 1.3财政关键岗位：强调控制赤字，并主张逐步、分层加征关税，但预计削减开支效果或有限 1.4能源关键岗位：支持传统能源开发、反对拜登的新能源政策、主张减轻能源行业监管 1.5外交关键岗位：对外更鹰，贯彻“美国优先”的新孤立主义理念，减少对外资源投入 1.6贸易关键岗位：人选呈现“大部分激进、小部分温和”的特点，温和派建议逐步分层加税 2立法权+司法权：共和党横扫国会+三位大法官为特朗普任命，影响几何？ 3资产走势：短、中、长期三个维度看本轮特朗普执政如何影响大类资产？ 3.1短期看市场情绪：“特朗普交易”或延续到其上任，警惕政府交接期的风险事件 3.2中期看政策效果：从美元循环角度看，有可能推动强美元+高利率，从而推动资金回流 3.3长期看战略方向：制造业为两党共识，高端回流明显，中端较差，低端更多为产地多元化 3.4大类资产展望：美股偏积极，美债下行空间有限，美元偏强运行，人民币承压加大 图表1美国政府“三权分立”结构及总统内阁组成 美国总统的内阁是由总统任命的、负责协助总统管理政府事务的部长级官员组成的团体，通常为包括副总统、15位部长等在内的20多位官员。流程上，除了副总统、白宫幕僚长可由总统直接任命外，其余职位均需由总统提名，并经参议院确认方可正式就职。 1.0总统内阁：为负责协助总统管理政府事务的部长级官员组成的团体 美国政府“三权分立”结构 各司其职、独立行权、相互制衡 ①立法权：国会 负责制定并通过法律 ②行政权：白宫 负责行政和外交事务 ③司法权：最高法院 最高审计、审判机关，对宪法有解释权 众议院 组成：按各州人口比例分配名额，共435席位，任期两年，期满全部改选 责任：负责各项法案的起草和提议，涉及经济、税收、教育等领域，特殊情况下可弹劾总统 参议院 10多位内阁其他成员 15位内阁级部长 副总统 独立机构 内阁 总统行政办公室 总统 首席大法官+8位大法官 州最高法院 上诉法院：13个巡回法院 中级上诉法院： 39个州 地区法院：94个审判法院 州审判法院：50个州 组成：每个州2个席位，共100个席位，任期六年，每两年改选1/3 1.环保署署长8.白宫首席贸易代表 2.国家情报总监9.总统科学顾问兼白 3.中央情报局局长宫科学和技术政策 4.小企业管理局局长办公室主任 5.预算管理和预算办10.常驻联合国代表公室主任 6.白宫幕僚长 7.白宫经济顾问委员 会主席 10.能源部 11.教育部 12.国土安全部 13.住房与发展部 14.卫生与公众服务部 15.退伍军人事务部 1.国务卿 2.财政部 3.国防部 4.司法部 5.资源部 6.农业部 7.商务部 8.劳工部 9.运输部 责任：与众议院相比，参议院更具决策权，众议院提出的各项法案、各部门长官任命等，均需参议院表决 美国内阁组成 特朗普执政1.0时期任职人员 副总统 MikePence 15 位部门长 国务卿 2017-2018：RexTillerson2018-2021：MikePompeo 财政部长 StevenMnuchin 国防部长 2017-2019：JamesMattis2019-2021：MarkEsper 司法部长 2017-2018：JeffSessions2019-2021：WilliamBarr 内政部长 2017-2019：RyanZinke2019-2021：DavidBernhardt 农业部长 SonnyPerdue 商务部长 WilburRoss 劳工部长 2017-2019：AlexanderAcosta2019-2021：EugeneScalia 美国内阁组成 特朗普执政1.0时期任职人员 15 位部门长 教育部长 BetsyDeVos 退伍军人事务部长 2017-2018：DavidShulkin2018-2021：RobertWilkie 国土安全部长 2017：JohnKelly2018-2021：KirstjenNielsen 卫生与公共服务部长 2017：TomPrice2018-2021：AlexAzar 住房与城市发展部长 BenCarson 交通部长 ElaineChao 能源部长 2017-2019：RickPerry2019-2021：DanBrouillette 美国内阁组成 特朗普执政1.0时期任职人员 其他内阁成员 环保署署长 2017-2018：ScottPruitt2019-2021：AndrewWheeler 国家情报总监 2017-2019：DanCoats2019-2021：JohnRatcliffe 中央情报局局长 2017-2018：MichaelRichardPompeo2018-2021：GinaCheriHaspel 小企业管理局局长 2017-2018：LindaMcMahon2020-2021：JovitaCarranza 预算管理和预算办公室主任 2017-2018：MickMulvaney2019-2020：RussellVought2020-2021：MarkEzraZadiel 白宫幕僚长 2017：ReincePriebus2017-2018：JohnFrancisKelly2020-2021：MarkRandallMeadows 白宫经济顾问委员会主席 特朗普时期撤销该职位的内阁级别 白宫首席贸易代表 RobertLighthizer 总统科学顾问兼白宫科学和技术政策办公室主任 该职位在拜登任职时才提升至内阁级别 图表2特朗普执政1.0时期内阁人员出现高频更换 预计本次特朗普执政后或再次对内阁成员的结构进行调整。复盘特朗普执政1.0时期，其就重点执政领域对内阁成员的结构进行了调整，如撤销经济顾问委员会主席、提