2024年三季报点评：游戏收入略承压，PC表现突出；看好Q4开始重回增长，关注产品催化

网易-S（09999.HK）2024年三季报点评总结

一、业绩概览

• 整体营收：网易24Q3实现营收262亿元（同比-3.9%，环比+2.84%），其中游戏及相关服务收入209亿元（同比-4.21%，环比+4.03%）。
• 业务拆分：游戏及相关服务209亿元，有道15.73亿元（首次实现Q3盈利），创新及其他业务17.74亿元（同比-10%），云音乐19.99亿元（同比+1.32%）。
• 净利润：归母净利润65.38亿元（同比-16.57%），Non-Ifrs归母净利润74.99亿元（同比-13.26%，环比-4.12%）。

二、游戏业务分析

• 收入表现：游戏及相关服务收入略承压，但PC游戏表现突出，端游增长强劲。
  • 手游：143亿元（同比-9.71%，环比-2.89%），主要受逆水寒M高基数和蛋仔派对下滑影响，永劫无间手游上线部分抵消减量。
  • 端游：58.97亿元（同比+29.01%，环比+29.65%），主要得益于暴雪（魔兽）回归和永劫无间端游增长。
• 毛利率与递延收入：整体GPM 68.8%（环比-1.2%pct），主要因暴雪收入增加拉低毛利率；递延收入环比增长19.27亿元。
• 存量韧性：此前担忧梦幻PC、逆水寒M及蛋仔存量下滑，但Q3端游表现暗示梦幻西游PC重回稳定，缓解收入担忧。

三、Q4展望

• 收入端：《炉石传说》再次上线或推动Q4游戏收入回正。
• 产品线：12月上线《漫威争锋》《燕云十六声》，测试《界外狂潮》，曝光《代号：无限大》，看好12月相对表现。

四、其他业务

• 有道：首次实现Q3盈利，收入15.73亿元（同比+2%）。
• 云音乐：收入19.99亿元（同比+1.32%）。
• 创新及其他业务：收入17.74亿元（同比-10%）。

五、盈利预测与估值

• 调整后盈利预测：2024~2026年归母净利润分别为289亿元/319亿元/348亿元。
• 估值：采用SOTP法，游戏业务15~18倍PE，有道14.15亿元，云音乐141.46亿元，其他业务2倍PS，对应2025年目标价168~199港元，维持“推荐”评级。

六、风险提示

• 游戏版号限制、游戏上线不及预期、出海政策风险。