2025年A股策略报告：聚势而起，向新而行

策略 研聚势而起，向新而行 究—2025年A股策略报告 分析师：刘晓溪 执业证书编号：S1380524040001 内容提要： 2024年12月3日 联系电话：010-88300644 证邮箱：liuxiaoxi@gkzq.com.cn 券研 究市场走势（000001.SH） 报告 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 年度策略报告 政策转向具备深远意义。2024年市场一度延续低迷，但投资端 改革持续推进的背景下，随着9月下旬以来政策大幅转向，A股市场给予了积极反馈，投资者预期和信心得到较好恢复。尽管经济复苏仍面临调整，但本轮政策组合拳具备重要意义，努力促进经济更好恢复或成为决策层今后一段时期的工作重点。 全球经济2024年总体维持平稳，但仍面临地缘政治风险等挑战。年内海外部分经济体启动降息，为全球经济的平稳运行提供支撑，但全球经济仍因地缘政治等因素的扰动而面临挑战。预期管理已成为政策实施的重要组成部分，海外方面已提供很多案例，对我国未来政策端实施具有一定参考意义，我国也在尝试将预期管理机制更多付诸实践。共和党在美国总统竞选中 获得了全方位胜利，在“强美元”周期下，全球资本市场面临的一大风险之一是美联储货币政策意外收紧。中美之间博弈或更加显性化，但短时间全面对抗的可能性有限。 市场展望： 股市有望发挥“正反馈”功能，在政策端不断加力提质的基础上，“预期管理”、“市值管理”对市场的运行将发挥更加积极的作用。2025年预期管理层面将有进一步改善的空间，我国资 本市场或保持一定的活跃度；上市公司在战略维度做好市值管理有助于稳定市场预期。2025Q1市场或震荡寻底，年报一季报披露完毕后可对市场更加积极乐观。特别在全球股市存在下行压力的背景下，中国资产有望被国际资本增配。 紧跟“扶优限劣”市场导向，关注A股核心资产指数。大盘成长指数经历长期调整后，2025年有望获得超额收益。通过低估值、未来通胀预期以及绿色经济等因素寻找目标行业，关注并购重组等资金驱动型主题。大宗商品价格长期存在上涨动能，但短期仍有可能呈现震荡。 风险提示：国内外经济恢复不及预期，全球地缘政治冲突升级， 海外经济体对华政策出现重大不利变化，上市公司业绩普遍下滑，其他黑天鹅事件等。 目录 1．2024年市场表现—A股由“无人问津”到“波澜壮阔”5 1.1A股走势回顾5 1.2本轮政策转向的重要意义7 1.3历史角度对比近期市场走势11 1.4其他大类资产走势回顾12 2.国内政策分析—资本市场功能定位发生重大转变15 2.1总体分析15 2.2分红17 2.3回购/增持19 2.4市值管理20 2.5小结21 3.全球宏观简要分析以及对我国的影响—全球经济总体运行平稳但存隐忧，预期管理起到重要作用，中美关系风险与机遇并存21 3.12024年全球经济总体运行平稳但存隐忧21 3.2海外经济体预期管理机制有效对冲加息周期原有负面影响24 3.3我国预期管理机制显著改观24 3.4中美关系挑战与机遇并存25 4.市场展望—政策加力提质背景下，“预期管理”+“市值管理”有望发挥更加积极的作用26 4.1随着自9月下旬以来政策实施出现“急转弯”，努力促进经济更好恢复有望成为决策层今后一段时期的工作重点26 4.2向高质量发展的转型阶段，经济或呈现渐进式恢复27 4.3股市有望逐步发挥“正反馈”功能，在政策端不断加力提质的基础上，“预期管理”、“市值管理”对市场的运行将发挥更加积极的作用28 4.4中期坚定市场信心，但需要注意节奏把握29 4.52025年全球部分国家/地区股市存在下行压力，中国资产有望获得增配机遇29 4.6紧跟“扶优限劣”市场导向，注意指数风格的选择30 4.7通过低估值、未来通胀预期以及绿色经济等因素寻找目标行业，关注并购重组等资金驱动型主题32 4.8中长期看大宗商品价格存在上涨动能，但短期仍有可能呈现震荡33 图表目录 图1：上证指数2024年内走势（截至1129）5 图2：不同宽基指数2024年内不同阶段表现6 图3：不同宽基指数2024年内逐月波动情况6 图4：年初至中秋假期前大市值风格展现一定韧性6 图5：中秋节后A股投资风格及风险偏好出现重大转变6 图6：8月制造业PMI呈现进一步下滑迹象8 图7：8月制造业PMI主要分项数据普遍低于荣枯线8 图8：9月核心CPI同比增速创2021年4月以来新低8 图9：近两年PPI同比持续负增长8 图10：M1-M2剪刀差一度持续深度倒挂8 图11：9月企业及居民新增贷款均创近年3/6/9月较低水平8 图12：社消零售总额累计同比一度连续下滑至9月低点9 图13：8月多项消费分项同比增速处于年内低点9 图14：固定资产投资增速进入平稳期9 图15：8月以来民间固定资产投资增速再度转负9 图16：上证指数长期走势（季K线图）9 图17：沪深300指数长期走势（月K线图）9 图18：部分经济体制造业PMI持续处于收缩区间11 图19：10月以来中美以外其他区域股指普遍转弱11 图20：1998-2001年上证指数走势11 图21：上世纪90年代后期我国进入通缩环境12 图22：1999年社会消费品零售增长动能处于低点12 图23：WIND商品指数年内多数时段与A股部分指数同步波动12 图24：不同商品板块年内表现13 图25：部分品种年内表现13 图26：2024年国债期货主力合约以及10Y国债利率表现13 图27：9月下旬各期指合约全线走强14 图28：IC、IM远月合约较现货指数显著倒挂14 图29：全球重点品种年内走势14 图30：美原油期货价格走势（截至1129收盘，周K线图）15 图31：一级市场募集资金规模得到显著控制17 图32：2024年IPO超募问题显著改善17 图33：2024年获准IPO企业多属于战略新兴产业17 图34：2024年获准IPO企业多为专精特新企业17 图35：2000年起实施分红公司数量显著提升18 图36：2023年度上市公司分红意愿显著恢复18 图37：2024年实施中期分红的央企占比高于地方国企及民企18 图38：金融、美容护理行业上市公司中期分红占比较高18 图39：2024年央企平均回购规模超过2022、2023年19 图40：2024年多数行业回购意愿较过往两年明显提升19 图41：不同企业性质申请回购/增持贷款情况20 图42：金融机构针对回购/增持贷款业务授信审批情况20 图43：2024年全球部分经济体GDP增速相对平稳22 图44：全球部分经济体通胀得到有序控制22 图45：全球多数经济体央行2024年启动降息22 图46：中美两国GDP占全球比重情况22 图47：美联储加息周期未显著影响美国消费信心22 图48：美国非农就业数据以及失业率情况22 图49：10年期法、德国债利差创2012年以来新高23 图50：IMF对全球经济增速长期预测偏谨慎23 图51：印度制造业占该国GDP比重不断降低23 图52：共和党在2024年总统选举中全面获胜26 图53：M1-M2剪刀差与股市的关联27 图54：部分风格指数ROE同比呈现边际改善现象29 图55：部分行业ROE同比呈现边际改善现象29 图56：美元指数走势（周K线图）30 图57：VIX指数走势（月K线图）30 图58：2024年退市数量创历年新高31 图59：纳斯达克指数新增上市与退市情况31 图60：2016年末-2019年初价值走势强于成长31 图61：2019年初-2021年中成长走势强于价值31 图62：2021年下半年至中秋前，价值走势强于成长32 图63：中秋节后成长风格更强势32 表1：美联储9月部分指标未来预测指标较此前悲观10 表2：历次“国九条”政策对比16 表3：截至24Q3各行业（申万Ⅰ）经营状况以及最新估值情况34 1．2024年市场表现—A股由“无人问津”到“波澜壮阔” 1.1A股走势回顾 回顾2024年内A股走势（年初至11月29日，下同），2月初市场启动一轮短暂的技术性修复，但随着公布的宏观数据令市场体感“降温”，甚至“5·17新政”的落地亦未能有效提振市场情绪。进入5月下旬后，A股重回“阴跌”形态，沪指于9 月上旬再度跌破2700点关口，A股单日市场成交金额一度不足5000亿元。 市场发生重大变化。中秋假期前（指9月13日以前，下同），8月通胀、外贸、金融、经济等多项数据罕见集中公布。虽然数据仍显平淡甚至部分指标不及预期，但 随着美联储以调降50BP开启降息周期，港股市场流动性率先恢复，中秋假期后（指9月18日以后，下同）A股房地产板块率先反弹，市场对国内降准降息以及相关政策进一步强化展开定价。9月24日，“一行一局一会”三大掌门人同台发声并出台一揽子政策，其中央行释放降准降息、房地产相关政策以及创设两项结构性货币政策工具支持资本市场发展等积极信号；9月26日，中央政治局再就经济议题召开会议，多项内容表述与过往会议存在重大不同。9月下旬，A股市场做多情绪被充分点燃，成交活跃度跃然提升，短短几个交易日市场呈现“史诗级上涨”的走势。 图1：上证指数2024年内走势（截至1129） 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 市场进入震荡整理期。国庆假期后，A股市场各大指数普遍大幅跳空高开，新开户 投资者纷纷跃跃欲试，但大量场内资金选择获利了结，A股市场一度展开盘整。11月上旬，国内外接连发生三大重磅事件，其中美国总统大选备受瞩目。随着共和党竞选人特朗普高票胜选并将于2025年1月二度入主白宫，全球资本市场迎来“特朗普交易”——美元指数大幅上涨，美股成功扭转跌势并再次创下新高，欧洲股市受潜在贸易争端影响相对表现欠佳，A股市场以及海外中国资产受财政刺激力度预期进一步加大影响一度展开反弹。美联储议息会议推迟至北京时间11月8日凌晨召开，美联储主席鲍威尔宣布降息25BP（符合市场预期，年内二次降息）。但相比美国总统选举，这一事件对全球资本市场短期走势未构成重大影响。在美国总统选举初选结果以及美联储议息会议召开后，原定于10月下旬召开的十四届全国人大 常委会公布通过增加6万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务方案；同时在新闻发布会上，财政部部长蓝佛安表示我国将连续�年每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元专门用于化债。但受前期市场对财政刺激力度预期偏高以及“强美元”再度来袭等因素影响下，A股市场经历反弹后出现一定的避险情绪，11月A股整体呈现宽幅震荡走势。10月以来，A股小市值板块依然相对活跃，其中北证50指数一度创下历史新高；国证2000、中证1000等小盘风格亦有相对活跃表现；大盘、红利、价值等风格指数则阶段性表现偏弱。 50% 年内涨跌幅(截至1129) 年初至9月13日涨跌幅 %60 Jan-24Feb-24 May-24Jun-24 Sep-24Oct-24 Mar-24Jul-24Nov-24 Apr-24Aug-24 25% 50 40 0% 30 -25% 20 -50% 10 0 图2：不同宽基指数2024年内不同阶段表现图3：不同宽基指数2024年内逐月波动情况 9.18-9.30涨跌幅 10月以来涨跌幅 上证指数深成指沪深300创业板指上证50科创50中证500 中证1000中证2000 万得微盘指数 北证50大盘成长大盘价值中盘成长中盘价值小盘成长小盘价值中证红利 资料来源：Wind，国开证券研究与发展部资料来源：Wind，国开证券研究与发展部 从个股表现看，截至11月末年内A股个股涨跌幅中位数依然为负（-3%），其中年初至中秋节前个股涨跌幅中位数为-31%，9月18日以来个股涨跌幅中位数达到37%。按不同股本划分，年初至中秋节前大盘股相对占优，总股本超过150亿股的个股上涨比例达到60%且涨跌幅中位数为+5%；但总股本小于2亿股的个股在此阶段鲜有上涨，涨跌幅中位数近-40%。中秋假期后情况出现明显改观，股本小于2亿股的个 股几乎全线上涨且涨跌幅中位超过40%，大盘股表现相对逊色。总体上，A股市场