美国加大对华半导体管制，射频电源国产替代再加速

英杰电气（300820.SZ） 证券研究报告|公司点评 2024年12月03日 美国加大对华半导体管制，射频电源国产替代再加速 事件：美国政府加大对华半导体管制。12月2日，美国工业和安全局（BIS）修订了《出口管理条例》（EAR），对中国半导体行业发起近三年来的第三次管制打击，对中国半导体设备制造商北方华创、拓荆科技、新凯来等140 家公司进行出口管制。 美国制裁技术封锁，推动国产射频电源加速验证 射频电源更换对工艺影响大，客户此前替换意愿不大，但2022年10月美 国出台的“半导体制造”最终用途限制措施，进一步限制国内半导体的发展，射频电源已成为“卡脖子”环节之一，国产替代需求紧迫。国内设备公司面临越来越近的断供风险，促使设备端客户加速国产替代。射频电源是技术壁垒较高的半导体设备零部件之一，要实现高功率和高效率厂商需要对内部电路和结构设计有较深的技术积累，并配合客户共同不断调试。 买入（维持） 股票信息 行业其他电源设备Ⅱ 前次评级 买入 12月02日收盘价（元） 63.00 总市值（百万元） 13,959.06 总股本（百万股） 221.57 其中自由流通股（%） 50.09 30日日均成交量（百万股） 5.94 股价走势 英杰电气沪深300 公司射频电源技术领先，客户绑定紧密，盈利能力强 英杰电气是国内半导体设备核心零部件射频电源龙头，与下游设备厂共同 成长。2023年4月，公司设立专门从事半导体射频电源业务的英杰晨晖。2023年12月中微公司入股25%，彰显了下游龙头对公司半导体业务认可，提升公司半导体射频电源业务发展潜力。 今年公司半导体电子材料行业新签订单超3亿元。新增设备需求之外，老设备更换需求逐步出现，射频电源使用寿命较短，下游晶圆、芯片客户出于零部件供应安全考虑，也在积极推动国产替代。盈利能力方面，射频电源毛利率高达55%以上（2024年上半年），比传统主业高20pct，对盈利能力拉动明显。 30% 14% -2% -18% -34% -50% 2023-122024-042024-082024-12 作者 维持“买入”评级。预计公司2024-2026年营业收入分别为22.7/26.55/29.66亿元，分别同比增长28%/17%/11.7%。归母净利润分别为5.28/7.13/8.20亿元，分别同比增长22.4%/35%/15%。公司当前股 价对应的PE倍数分别为26.4、19.6、17.0倍，考虑到公司作为工业电源国产替代领军者，半导体成长逻辑清晰，维持“买入”评级。 风险提示：新产品研发进展低于预期、新产品市场开拓低于预期、需求波动风险。 财务指标 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 1,283 1,770 2,270 2,655 2,966 增长率yoy（%） 94.3 38.0 28.3 17.0 11.7 归母净利润（百万元） 339 431 528 713 820 增长率yoy（%） 115.5 27.2 22.4 35.0 15.0 EPS最新摊薄（元/股） 1.53 1.95 2.38 3.22 3.70 净资产收益率（%） 22.5 20.1 21.0 23.1 22.0 P/E（倍） 41.2 32.4 26.4 19.6 17.0 P/B（倍） 9.2 6.5 5.6 4.5 3.7 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年12月02日收盘价 分析师张一鸣 执业证书编号：S0680522070009 邮箱：zhangyiming@gszq.com分析师彭元立 执业证书编号：S0680524050002 邮箱：pengyuanli1@gszq.com 相关研究 1、《英杰电气（300820.SZ）：业绩符合预期，半导体射频电源加速》2024-10-30 2、《英杰电气（300820.SZ）：业绩符合预期，半导体射频电源顺利放量》2024-08-30 3、《英杰电气（300820.SZ）：业绩符合预期，期待射频电源业务快速放量》2024-04-25 请仔细阅读本报告末页声明 财务报表和主要财务比率 资产负债表（百万元） 利润表（百万元） 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 流动资产 2672 3561 3935 4546 5183 营业收入 1283 1770 2270 2655 2966 现金 262 441 441 886 1310 营业成本 781 1111 1359 1476 1620 应收票据及应收账款 209 398 514 468 441 营业税金及附加 10 14 19 21 24 其他应收款 5 7 9 11 12 营业费用 52 64 103 119 125 预付账款 18 11 26 26 25 管理费用 44 53 83 93 100 存货 1522 1838 2064 2224 2425 研发费用 69 97 141 159 175 其他流动资产 656 865 880 932 971 财务费用 -2 -4 0 0 0 非流动资产 196 334 410 486 547 资产减值损失 -2 -6 -13 -18 -18 长期投资 0 2 3 5 6 其他收益 50 78 68 66 59 固定资产 113 203 243 290 322 公允价值变动收益 0 0 0 0 0 无形资产 51 49 70 80 95 投资净收益 13 6 14 17 16 其他非流动资产 33 81 94 111 124 资产处置收益 -3 0 -2 -3 -2 资产总计 2868 3895 4345 5032 5730 营业利润 389 499 610 823 946 流动负债 1340 1713 1793 1911 1955 营业外收入 2 0 0 0 0 短期借款 20 20 27 34 38 营业外支出 1 2 0 0 0 应付票据及应付账款 231 255 302 349 382 利润总额 390 497 610 823 946 其他流动负债 1089 1438 1464 1529 1535 所得税 51 65 80 108 124 非流动负债 18 37 36 36 36 净利润 339 431 529 714 822 长期借款 0 0 0 0 0 少数股东损益 0 0 1 1 2 其他非流动负债 18 37 36 36 36 归属母公司净利润 339 431 528 713 820 负债合计 1358 1750 1829 1948 1991 EBITDA 397 520 646 872 1006 少数股东权益 0 0 1 3 5 EPS（元/股） 1.53 1.95 2.38 3.22 3.70 股本 144 220 220 220 220 资本公积 472 676 676 676 676 主要财务比率 留存收益 898 1257 1677 2244 2896 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E 归属母公司股东权益 1510 2145 2514 3082 3734 成长能力 负债和股东权益 2868 3895 4345 5032 5730 营业收入(%) 94.3 38.0 28.3 17.0 11.7 营业利润(%) 113.2 28.1 22.2 35.0 15.0 归属母公司净利润(%) 115.5 27.2 22.4 35.0 15.0 获利能力毛利率(%) 39.1 37.2 40.1 44.4 45.4 现金流量表（百万元） 净利率(%) 26.4 24.4 23.3 26.9 27.6 会计年度 2022A 2023A 2024E 2025E 2026E ROE(%) 22.5 20.1 21.0 23.1 22.0 经营活动现金流 46 140 250 694 694 ROIC(%) 21.4 19.6 20.6 22.7 21.6 净利润 339 431 529 714 822 偿债能力 折旧摊销 18 26 36 50 60 资产负债率(%) 47.4 44.9 42.1 38.7 34.8 财务费用 1 1 0 0 0 净负债比率(%) -15.4 -18.5 -15.4 -26.8 -33.3 投资损失 -13 -6 -14 -17 -16 流动比率 2.0 2.1 2.2 2.4 2.7 营运资金变动 -305 -324 -338 -100 -222 速动比率 0.6 0.8 0.8 1.0 1.2 其他经营现金流 7 12 36 47 51 营运能力 投资活动现金流 119 -138 -100 -111 -107 总资产周转率 0.5 0.5 0.6 0.6 0.6 资本支出 -96 -123 -118 -127 -122 应收账款周转率 12.6 8.2 6.2 6.8 8.5 长期投资 201 -22 -1 -2 -1 应付账款周转率 4.1 4.6 4.9 4.5 4.4 其他投资现金流 14 7 19 17 16 每股指标（元） 筹资活动现金流 -27 178 -150 -139 -163 每股收益(最新摊薄) 1.53 1.95 2.38 3.22 3.70 短期借款 14 0 7 7 5 每股经营现金流(最新摊薄) 0.21 0.63 1.13 3.13 3.13 长期借款 0 0 0 0 0 每股净资产(最新摊薄) 6.81 9.68 11.35 13.91 16.85 普通股增加 48 77 0 0 0 估值比率 资本公积增加 -22 204 0 0 0 P/E 41.2 32.4 26.4 19.6 17.0 其他筹资现金流 -67 -103 -157 -146 -168 P/B 9.2 6.5 5.6 4.5 3.7 现金净增加额 137 180 0 445 424 EV/EBITDA 26.0 23.5 21.0 15.1 12.6 资料来源：Wind，国盛证券研究所注：股价为2024年12月02日收盘价 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国