先必新舌下片获批上市，科赛拉、恩立妥首次进入国家医保目录

2024年12月02日 证券研究报告•公司动态跟踪报告当前价：6.98港元 先声药业（2096.HK）医疗保健目标价：——港元 先必新舌下片获批上市，科赛拉、恩立妥首次进入国家医保目录 投资要点 事件：2024年12月2日，先声药业宣布先必新舌下片获批上市，用于改善急性缺血性脑卒中所致的神经症状、日常生活活动能力和功能障碍。此外，科赛拉、恩立妥首次进入国家医保目录，有望大幅提高药物的可及性。 先必新舌下片获批上市，有望与注射剂型形成协同合力。先必新舌下片是一种双靶点脑细胞保护剂，含依达拉奉和右莰醇二种活性成分，将抗氧化、抗炎二种作用协同增效。相比一般口服药剂型，舌下片避免了肝脏首过效应，有利于药物生物利用度的提高。先必新舌下片的获批主要基于一项随机、双盲、安慰 剂平行对照的多中心注册性Ⅲ期临床试验（NCT04950920，TASTE-SL研究），先必新®舌下片组连续用药14天，治疗后第90天功能良好结局（mRS评分0-1分，即恢复独立生活功能）的患者比例显著高于安慰剂组（64.4%vs54.7%， 西南证券研究发展中心 分析师：杜向阳 执业证号：S1250520030002电话：021-68416017 邮箱：duxy@swsc.com.cn 分析师：汤泰萌 执业证号：S1250522120001电话：021-68416017 邮箱：ttm@swsc.com.cn 相对指数表现 OR=1.50；95%CI1.15-1.95；P=0.003）；舌下片在急性缺血性卒中人群的安全性与安慰剂相当，安全性良好。鉴于先必新注射液剂型于2020年获批上市，我们预计先必新舌下片和先必新注射剂型有望在市场上形成协同合力，显著提升卒中治疗的可及性。 科赛拉、恩立妥成功进入国家医保目录，有望大幅提高药物的可及性。科赛拉于2023年上市，在化疗前给药，可从源头保护骨髓，降低化疗引起的骨髓抑制 37% 24% 10% -4% -18% -31% 先声药业恒生指数 1 5557 发生率。恩立妥®（西妥昔单抗β注射液）是中国自主研发的一种重组抗表皮生长因子受体（EGFR）嵌合单克隆抗体，2024年6月在中国获批上市。两款药物成功纳入国家医保目录，有望大幅提高药物的可及性。此外，2024年4月，科赛拉在海南省实现国产化，产品毛利率有望进一步提升。 创新药收入占比超70%，毛利率提升明显。2024年上半年，公司创新药业务收入22亿元，占总收入的70.7%。公司神经系统领域收入9.1亿元，占总收入的29.2%；肿瘤领域收入6.2亿元，占总收入的19.9%；自免领域收入8.5亿元， 占总收入的27.3%；其他领域收入约7.4亿元，占总收入的23.6%。2024H1毛利率79.1%，较2023同期上升3.4pp。2024H1销售费用率达37.1%，较2023年同期上升0.2pp；研发费用率为18.2%，较2023年同期下降4.7pp。管理费用率为7.4%，较2023年同期下降0.2pp。 盈利预测：先声药业研发及商业化实力强劲，我们预计公司2024-2026年营业收入分别为66.4、80.2和93.6亿元。 风险提示：研发进展或不及预期、核心品种商业化进展或不及预期、政策风险。 指标/年度 2023A 2024E 2025E 2026E 营业收入（百万元） 6607.81 6640.34 8020.56 9360.52 增长率 4.57% 0.49% 20.79% 16.71% 归属母公司净利润（百万元） 714.76 1013.81 1282.46 1780.56 增长率 -23.37% 41.84% 26.50% 38.84% 每股收益EPS（元） 0.28 0.40 0.51 0.70 净资产收益率ROE 9.90% 12.31% 13.47% 15.76% PE 22.85 16.11 12.74 9.17 数据来源：公司公告，西南证券 请务必阅读正文后的重要声明部分 23/1224/224/424/624/824/1024/12 基础数据 数据来源：聚源数据 52周区间(港元)5.03-7.47 3个月平均成交量(百万)6.4 流通股数(亿)25.27 相关研究 市值(亿)176.37 1.先声药业（2096.HK）：毛利率提升明显，创新药收入占比超70%(2024-08-25) 2.先声药业（2096.HK）：复苏在即，迎来产品密集落地期(2024-03-26) 盈利预测 关键假设： 假设1：神经领域，先必新舌下片于2024年12月获批上市，假设2025-2026年渗透 率分别为0.9%和3.9%，对应收入2.5和6.5亿元。假设2024-2026年先必新销售稳步增长， 2024-2026年渗透率分别为12%、14%和16%，我们预计先必新2024-2026年收入为19.2、 22.1和23.8亿元。我们预计神经领域2024-2026年合计收入为19.2、24.6和30.3亿元。 假设2：肿瘤领域，假设曲拉西利2024-2026年渗透率分别为4%、12%和16%，对应收入2.2、4.2和5.6亿元。我们预计肿瘤领域2024-2026年收入为14.2、22.6和29.3亿元。 假设3：自免领域，假设艾拉莫德2024-2026年渗透率分别为3.9%、4.1%和4.3%，对应收入10.2、10.6和10.9亿元。我们预计自免领域2024-2026年收入为17、17和18亿元。 我们预计公司2024-2026年收入分别为66.4、80.2和93.6亿元。 表：公司收入预测（亿元） 2023A 2024E 2025E 2026E 收入 66.08 66.4 80.2 93.6 神经领域 19.69 19.2 24.6 30.3 肿瘤领域 15.76 14.2 22.6 29.3 自免领域 14.15 17 17 18 其他领域 16.48 16 16 16 数据来源：wind，西南证券 附：财务报表 资产负债表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 利润表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E 货币资金 2081.82 1992.10 2872.71 4595.09 营业额 6607.81 6640.34 8020.56 9360.52 应收账款 2631.65 2762.26 3336.41 3893.81 销售成本 1623.65 1168.70 1411.62 1647.45 预付款项、按金及其他应收款项 213.50 170.25 205.64 240.00 其他费用 0.00 0.00 0.00 0.00 其他应收款 0.00 0.00 0.00 0.00 销售费用 2356.39 2318.81 2800.78 3177.90 存货 614.56 321.36 388.16 453.01 管理费用及研发费用 2062.42 1932.34 2256.18 2542.32 其他流动资产 97.41 937.11 1131.89 1320.99 财务费用 -20.39 32.14 8.68 -3.09 流动资产总计 5638.94 6183.09 7934.81 10502.89 其他经营损益 0.00 0.00 0.00 0.00 长期股权投资 150.57 150.57 150.57 150.57 投资收益 7.84 0.00 0.00 0.00 固定资产 2170.34 1830.32 1490.30 1150.28 公允价值变动损益 0.00 0.00 0.00 0.00 在建工程 0.00 0.00 0.00 0.00 营业利润 1092.87 1188.35 1543.30 1995.94 无形资产 715.79 596.49 477.19 357.89 其他非经营损益 -352.83 -178.27 -265.55 -221.91 长期待摊费用 0.00 0.00 0.00 0.00 税前利润 740.04 1010.09 1277.75 1774.03 其他非流动资产 2178.03 2178.03 2178.03 2178.03 所得税 26.09 0.00 0.00 0.00 非流动资产合计 5214.72 4755.41 4296.09 3836.77 税后利润 713.95 1010.09 1277.75 1774.03 资产总计 10853.6 10938.49 12230.90 14339.66 归属于非控制股股东利润 -0.81 -3.72 -4.70 -6.53 应付账款 317.22 228.33 275.79 321.87 归属于母公司股东利润 714.76 1013.81 1282.46 1780.56 其他流动负债 1353.55 1440.12 1738.68 2027.34 EBITDA 1029.24 1501.55 1745.75 2230.27 流动负债合计 2685.90 1999.82 2014.47 2349.21 NOPLAT 1046.39 1220.49 1551.98 1992.85 长期借款 205.85 205.85 205.85 205.85 EPS(元) 0.28 0.40 0.51 0.70 其他非流动负债 739.19 500.00 500.00 500.00 非流动负债合计 945.03 705.85 705.85 705.85 财务分析指标 2023A 2024E 2025E 2026E 负债合计 3630.93 2705.67 2720.32 3055.05 成长能力 股本 3173.81 3173.81 3173.81 3173.81 营收额增长率 4.57% 0.49% 20.79% 16.71% 归属于母公司股东权益 7222.74 8236.54 9519.00 11299.56 EBIT增长率 -16.58% 44.83% 23.43% 37.66% 权益合计 7222.74 8232.82 9510.58 11284.61 EBITDA增长率 -10.16% 45.89% 16.26% 27.75% 负债和权益合计 10853.6 10938.49 12230.90 14339.66 税后利润增长率 -23.12% 41.48% 26.50% 38.84% 盈利能力毛利率 75.43% 82.40% 82.40% 82.40% 净利率 10.80% 15.21% 15.93% 18.95% ROE 9.90% 12.31% 13.47% 15.76% ROA 6.59% 9.27% 10.49% 12.42% 现金流量表（百万元） 2023A 2024E 2025E 2026E ROIC 14.66% 18.06% 21.63% 27.21% 税后经营利润 1046.77 1188.35 1543.30 1995.94 估值倍数 折旧与摊销 309.59 459.32 459.32 459.32 P/E 22.85 16.11 12.74 9.17 财务费用 -20.39 32.14 8.68 -3.09 P/S 2.47 2.46 2.04 1.74 其他经营资金 -1184.93 -636.18 -525.10 -510.97 P/B 2.26 1.98 1.72 1.45 经营性现金净流量 151.05 1043.63 1486.20 1941.20 股息率 0.00 0.00 0.00 0.00 投资性现金净流量 1087.81 -417.45 -265.55 -221.91 EV/EBIT 27.86 18.67 14.24 9.41 筹资性现金净流量 -894.83 -715.91 -340.05 3.09 EV/EBITDA 19.48 12.96 10.49 7.48 现金流量净额 344.02 -89