超长信用债探微跟踪：超长信用债再现“赚钱效应”

2024年12月3日 超长信用债再现“赚钱效应”——超长信用债探微跟踪 存量市场特征： 固定收益专题报告 证券研究报告 存量超长信用债收益率进一步下行。资金无虞、机构跨年“抢跑”下本周7年及以上存量超长信用债收益率再度下行。与上周相比，2.3%-2.4%的超长债存量增加明显，2.3%-2.7%已然是该品种只数分布的主 要收益区间。 一级发行情况： 超长产业债一级认购情绪上升至年内90%以上分位。债市抢跑行情下，机构投资者出于提前配置高票息资产的诉求，对超长信用债的关注度再次提升。叠加近期超长信用债在一级市场上较低的供给量，进 一步促成该品种认购情绪的持续升温，本周超长城投债与产业债的认购情绪均已回升至年内高位，超长产业债认购热度更是位于年内93.3%的水平。 尹睿哲分析师 SAC执业证书编号：S1450523120003 yinrz@essence.com.cn 李豫泽分析师 SAC执业证书编号：S1450523120004 liyz9@essence.com.cn 二级成交表现： 11月超长信用债跑赢其他品种。本周超长信用债继续领涨市场，尤其是10年以上AA+信用债周度涨幅超过1.3%，月度涨幅更是高达2.7%。 超长信用债量价齐升。机构存量高息资产陆续到期，在高收益资产配置诉求下，近三周超长信用债再迎行情，本周7-10年品种成交笔数跃升至280笔，达到年内80%以上分位。此外，7-10年超长产业债平 均成交收益下行至2.57%，已接近7月初水平。 交易方向方面，本周超长信用债低估值拿券力度总体与6-7月该品种净价涨速较快阶段时期相近，20-30年品种平均低估值幅度大于4BP。从tkn成交占比来看，投资者主动增配超长信用债的意愿还在加强，7年以上品种tkn成交比例均已超过76%。 投资者结构方面，公募基金出于追涨的考虑，本周对超长信用债有较大力度的增持。反观保险却对该品种有持续减持，或是有为地方债挪腾空间的考虑。 从更微观的视角来看，最新一周活跃交易超长信用债与同期限国债价差在42至56BP之间，10年期左右品种利差已收窄至年内43.7%分位。本周各期限活跃超长信用债涨势强于相似期限利率债，且本月7- 20年品种净价涨幅绝对值已高于7月累计涨幅。 风险提示：数据测算误差，政策超预期。 内容目录 1.存量市场特征3 2.一级发行情况4 3.二级成交表现6 图表目录 图1.超长信用债存量收益率主要分布在2.3%-2.7%区间3 图2.存量超长产业债行业分布较为集中4 图3.诚通控股、深圳地铁等主体为主要长债存续主体4 图4.本周超长信用债新增规模仍然不高5 图5.超长信用债平均发债利率波动下行5 图6.一级市场上配债情绪升至年内高位5 图7.指数周度涨幅对比6 图8.指数月度涨幅对比6 图9.超长信用债仍以老债成交为主7 图10.20-30年品种平均低估值幅度大于4BP7 图11.投资者主动增配超长信用债的意愿还在加强8 图12.公募基金大力追涨8 图13.保险对超长信用债有持续减持8 图14.活跃超长信用债利差持续收窄9 图15.11月长债活跃主体存量债净价涨幅已接近7月涨幅9 表1：超长信用债跟踪指标一览3 表2：超长信用债成交笔数及成交收益变化6 表3：活跃超长信用债净价涨幅高于相似期限国债9 表1：超长信用债跟踪指标一览 超长信用债跟踪指标 当周值（11/29) 年内最大值 年内最小值 当周值所处年内分位 一级发行情况 发行规模，亿 城投债 38.4 165.1 0.0 38.2% 产业债 23.3 352.0 0.0 10.6% 超长信用债发行占比，% 1.8 18.1 0.0 8.8% 发行利率均值，% 城投债 2.54 3.46 2.44 8.8% 产业债 2.63 3.36 2.36 28.8% 发行期限均值，年 城投债 8.4 15.5 7.0 11.1% 产业债 9.4 17.1 9.4 0.0% 认购倍数均值 城投债 1.1 5.8 0.5 13.6% 产业债 1.4 4.7 1.2 18.1% 认购情绪，BP 城投债 54.1 93.9 10.0 52.2 % 产业债 61.4 64.3 20.7 93.3% 二级成交表现 成交笔数 城投债：7-10年 108 199 8 84.2% 城投债：10年以上 31 50 0 92.1% 产业债：7-10年 172 420 21 60.5% 产业债：10年以上 57 93 4 78.9% 新债成交占比，% 5.2 73.0 0.5 8.5% 成交收益均值，% 城投债：7-10年 2.65 3.07 2.39 44 .7% 城投债：10年以上 2.67 3.03 2.40 36.3% 产业债：7-10年 2.57 2.97 2.35 34.2% 产业债：10年以上 2.63 3.23 2.41 28.9% 成交偏离估值幅度均值，BP 城投债 -2.3 6.0 -4.4 19.1% 产业债 -3.0 5.4 -4.0 4.2% TKN成交比例，% 7-10年 77.7 88.2 36.8 74.4% 10年以上 76.1 90.3 25.9 70.2% 活跃长债信用利差，BP 10年 42.2 76.6 18.5 43 .7% 15年 44.6 63.8 7.6 64.8% 20年 49.1 60.8 12.2 66.4% 30年 55.2 89.0 25.4 52.8 % 资料来源：qeubee，iFinD，国投证券证券研究所 1.存量市场特征 存量超长信用债收益率进一步下行。资金无虞、机构跨年“抢跑”下，本周7年及以上存量超长信用债收益率再度下行。与上周相比，2.3%-2.4%的超长债存量增加明显，2.3%-2.7%已然是该品种只数分布的主要收益区间。 图1.超长信用债存量收益率主要分布在2.3%-2.7%区间 300 250 200 150 100 50 0 超长信用债存量收益分布 存续规模：11/22，亿，右轴 251 存续规模：11/29，亿，右轴 166 180 126 61 22 32 12 存续只数：11/22存续只数：11/29 2.3%-2.4%2.4%-2.5%2.5%-2.6%2.6%-2.7%2.7%-2.8%2.8%-2.9%2.9%-3%3%以上 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 资料来源：iFinD，国投证券证券研究所 数据说明：超长信用债选取7年及以上个券作为统计样本，且剔除铁道债与汇金债，下同。 图2.存量超长产业债行业分布较为集中 超长债存量规模行业分布（截至11/29），亿 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 7-10年10-20年20-30年 城综公交建煤 投合用通筑炭 事运装 业输饰 非有石银色油金金石融属化 房电钢地子铁产 基机通础械信化设 工备 农商环林贸保牧零 渔售 社建医汽会筑药车服材生 务料物 资料来源：iFinD，国投证券证券研究所 图3.诚通控股、深圳地铁等主体为主要长债存续主体 存量规模排名靠前的发行主体（截至11/29） 450 400 350 300 250 200 150 100 50 0 20 18 16 14 12 10 8 6 4 2 0 诚深中中蜀中越江北河诚深中三深陕国中华华诚中三北安中渝葛中四通圳化国道信秀苏京南通圳国峡圳西投信能润通化峡京徽国富洲国川控地股铝投集集交国交控地中集投交集集国股控股集基交铁控坝信能股铁份业资团团控资投股铁信团控控团团电份股份团投控建股集通投 团 7-10年10-20年20-30年 存续规模，亿存续只数，右轴 资料来源：iFinD，国投证券证券研究所 2.一级发行情况 超长产业债一级认购情绪上升至年内90%以上分位。债市抢跑行情下，机构投资者出于提前配置高票息资产的诉求，对超长信用债的关注度再次提升。叠加近期超长信用债在一级市场上较低的供给量，进一步促成该品种认购情绪的持续升温，本周超长城投债与产业债的认购情绪均已回升至年内高位，超长产业债认购热度更是位于年内93.3%的水平。 图4.本周超长信用债新增规模仍然不高 600 500 400 300 200 100 超长信用债发行期限分布及占比，亿 产业债：20-30年城投债：20-30年 产业债：7-10年 7年以上超长信用债发行占比，%，右轴 城投债：7-10年 产业债：10-20年城投债：10-20年 20 16 12 8 4 0 01/07 02/11 03/24 04/28 06/0907/14 08/18 0 09/2211/03 资料来源：iFinD，国投证券证券研究所 图5.超长信用债平均发债利率波动下行 超长城投债平均发行期限，年，右轴 超长城投债平均发行利率，% 超长产业债平均发行期限，年，右轴 超长产业债平均发行利率，% 超长信用债平均发行期限与利率走势 3.518 3.316 3.114 2.912 2.710 2.58 2.36 01/0702/1103/2404/2806/0907/1408/1809/2211/03 资料来源：iFinD，国投证券证券研究所 图6.一级市场上配债情绪升至年内高位 超长信用债平均认购倍数与认购情绪 超长城投新债平均认购倍数 超长城投新债认购情绪，BP，右轴 超长产业新债平均认购倍数 超长产业新债认购情绪，BP，右轴 9 8 7 6 5 4 3 2 1 0 01/0702/1103/2404/2806/0907/1408/1809/2211/03 100 90 80 70 60 50 40 30 20 10 0 资料来源：iFinD，国投证券证券研究所 3.二级成交表现 11月超长信用债跑赢其他品种。本周超长信用债继续领涨市场，尤其是10年以上AA+信用债周度涨幅超过1.3%，月度涨幅更是高达2.7%。 图7.指数周度涨幅对比图8.指数月度涨幅对比 11/0811/1511/2211/298月9月10月11月（截至11/29） 7-10年国股二级 资本债 3-5年国股二级 资本债 1-3年AA信用债 10年以上AA+信用债 上证指数 8 6 4 2 0 -2 -4 7-10年AA+信用债 万得全A 10年以上国债 1-3年中票 3-5年中票 7-10年国股二级资本债 3-5年国股二级 资本债 1-3年AA信用债 10年以上国债 3 2 1 0 -1 -2 -3 10年以上AA+信用债 1-3年中票 3-5年中票 7-10年AA+信用 债 资料来源：iFinD，国投证券证券研究所资料来源：iFinD，国投证券证券研究所 超长信用债量价齐升。机构存量高息资产陆续到期，在高收益资产配置诉求下，近三周超长信用债再迎行情，本周7-10年品种成交笔数跃升至280笔，达到年内80%以上分位。此外， 券种 期限 成交笔数 成交收益，% 与20-30年国债价差，bp 9/6 9/14 9/20 9/30 10/11 10/18 10/25 11/1 11/8 11/15 11/22 11/29 9/6 9/14 9/20 9/30 10/11 10/18 10/25 11/1 11/8 11/15 11/22 11/29 城投债 5-7年 13 12 14 13 11 25 7 18 14 39 21 28 2.62 2.53 2.41 2.48 2.77 3.10 2.66 2.76 2.74 2.67 2.77 3.09 85.23 7-10年 91 56 35 51 79 57 55 67 68 133 72 108 2.57 2.49 2.47 2.59 2.93 2.70 2.81 2.85 2.86 2.79 2.70 2.65 41.08 10年以上 16 15 2 19 15 7 8 3 0 30 13 31 2.63 2.59 2.47 2