行业 尿素品种年报 日期 2024年12月02日 研究员:李捷,CFA(原油燃料油) 021-60635738 lijie@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号:F3031215 研究员:任俊弛(PTA/MEG) 021-60635737 renjunchi@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号:F3037892 研究员:彭浩洲(尿素/工业硅) 028-86630631 penghaozhou@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号:F3065843 研究员:彭婧霖(聚烯烃) 021-60635740 pengjinglin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号:F3075681 研究员:刘悠然(纸浆) 021-60635570 liuyouran@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号:F03094925 研究员:李金(甲醇) 021-60635730 lijin@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号:F3015157 研究员:冯泽仁(玻璃/纯碱) 021-60635727 fengzeren@ccb.ccbfutures.com 期货从业资格号:F03134307 化工研究团队 供需延续宽松,出口是核心变量 2024-03-01:《供需旺季博弈,关注库存去化,谨慎对待出口炒作》 2024-04-01:《换月阶段基差支撑较强反弹强度仍看出口调整》 2024-05-01:《高供应下持续去库》 2024-06-01:《强现实,弱预期出口政策观察期》 2024-07-02:《供需双增,出口收紧区间运行静待主驱动》 2024-09-01:《供应增加,出口低位,内需渐增,弱势博弈》 2024-10-09:《基本面改善与政策面刺激有所分歧,价格波动率明显放大》 近期研究报告 观点摘要: 供需错配压力继续传导至现货市场。2024年尿素实物产量将在6600万吨左右,较2023年的6291.5万吨增加约400万吨左右,增幅约为6.29%;尿素需求量约为6250万吨实物量,同比增长6.47%;全年出口量约在30万吨左右,因此2024年供需差额约在300万吨左右。2025年,假设尿素产量同比增速为2%、4%和6%,则全年尿素产量将达到6732万吨、6864万吨和6996万吨,折合日产量18.44万吨、18.81万吨和19.17万吨。需求侧,农业需求受益于种植面积的快速增长而增加,非农工业需求或受宏观经济疲软拖累增速较慢,总需求或增加3%至6488万吨。全年来看,尿素供应端压力主要集中在2-5月以及8月之后,对应需求侧的季节性淡季,供需仍然呈现宽松格局。 出口是2025年潜在的核心变量。2024年全年出口量预计为30万吨,仅占2023年425万吨的7.06%。假设2025年出口层面有4个路径:1出口信息无变化,国内春季需求或有短期反弹,但价格重心继续承压。2出口信息面有所变化,资金首先博弈乐观预期,短期价格反弹。3出口弹性增加,国际价格保持高升水并有大量招标(量价),期现价格同步上涨。4出口弹性增加,但国际价格较国内价格平水或贴水并无大量招标(量价),价格反弹后将逐步回落至以国内供需主导的基本面定价区间。 整体来看,宏观经济调控政策力度增加,外部环境变化带来的挑战也将加大稳增长调节力度,大宗商品价格整体偏弱但下有底部运行 (2025年宏观年报)。回归尿素,在煤炭价格稳定带来的成本支撑下,尿素价格在低位区间韧性较强,春季需求旺季马上到来,国内需求边际改善也对价格有所支撑,下方空间的打开需要成本坍塌和供需差额进一步扩大。此外,如果出口量继续保持极低区间的条件下,期货价格仍然延续低位震荡,价格重心将保持在目前区间,国内需求旺季或有季节性反弹。如果出口明显改善的前提下,期货价格将先行对消息面利多定价从而反弹,然后再关注出口量价的兑现程度和利好持续性,价格重心或上行至2000元/吨以上,4月和7月是重要的政策观察窗口期。 风险提示:出口量超预期增长(多)煤炭价格超预期下跌(空)宏观经济刺激政策超预期(多) 目录 一、尿素市场年度回顾..- 4 - 二、出口是2025年尿素市场潜在的核心变量..- 6 - 三、供应端:高产能、高开工,供应压力居高不下..- 9 - 四、需求端:..- 13 - 4.1、农作物播种面积连续5年增长,农产品价格持续下跌..- 13 - 4.2、复合肥产量保持稳定,非农需求受终端需求疲软拖累..- 15 - 五、库存端:去库压力较大..- 17 - 六、尿素市场2025年展望..- 18 - 图1:2024年尿素期货指数价格走势图(元/吨) 一、尿素市场年度回顾 数据来源:文华财经,建信期货研究发展部 2024年,尿素现货和期货价格主要呈现下跌趋势。具体来看,1月以后,尿素期现价格结束下跌趋势逐渐筑底,春季需求回暖带动尿素期现价格同步反弹,但是供需错配的压力始终未有明显缓解,尿素期货指数价格快速下跌并于4月初触底。5月之后,宏观驱动主导商品市场的资金情绪,基差修复同样带动期货指数快速反弹。5月中下旬中氮协会及相关行业组织针对“保供稳价”频繁发声,期货指数上行阻力明显增加。6月至今,尿素期现价格持续下跌,弱势运行为主。 纵观2024年,三大因素主导尿素期现价格的运行。 第一,国内外重要宏观政策的转折点容易主导短期尿素期货价格走势。2月底和5月底,美联储降息预期叠加地缘政治风险的增加导致市场形成大宗商品上涨预期,资金驱动下贵金属、有色和能化板块逐个轮动,宏观属性较强的铜、黄金、原油等主要大宗商品领涨。9月底,宏观经济政策组合拳(货币政策与房地产市场刺激政策等)扭转资本市场悲观预期。尽管尿素自身宏观属性较上述品种偏弱,但在资金风险偏好提高的带动下均呈现出反弹格局,但基本面弱势决定5 月和9月的反弹均为昙花一现,短期的波动率则明显放大。 第二,出口预期的博弈成为年内价格运行的主要的影响因素。期现市场对尿素出口的预期在上半年经历了从乐观到悲观的转变,特别是在对出口政策放松的 预期未能兑现时,市场情绪受到较大的打击。5月,出口放松的预期提振市场情绪,加上基本面改善,现货价格上行,但是协会与相关企业公开发声“保供稳价”,乐观预期得到扭转。我们认为的政策观察窗口期将在7月,随后即使外盘价格减 国内价格高达800元/吨以上,同时印度接连开始尿素进口招标,但国内资金已经放弃再对尿素出口的乐观预期进行定价,国内现货价格以国内基本面为锚逐渐下跌。 第三,新增产能投产抬升产量重心,传统的季节性供应特征逐渐弱化,供需错配程度加深。供应端在年初由于气头装置复产,产量显著增加,特别是在春节后产量达到高位,9月新增产能的投产带动日产量一度逼近20万吨,随后日产量持续在18万吨以上。需求端仍然以季节性表现为主,1月随着春季需求的后置释放,现货市场氛围回暖,但3-5月,农业需求和复合肥开工率同步下行,即使后续企业产销有所回暖,但在缺乏出口需求的支持下,国内需求较难完全消化供应量,供需错配的压力逐渐体现在库存端。 图2:各项化肥现货价格走势(元/吨)图3:尿素现货价格历史走势(元/吨) 数据来源:Wind,建信期货研究发展部数据来源:Wind,建信期货研究发展部 图4:尿素上市以来基差走势(元/吨)图5:基差的季节性走势,目前期现基本保持平水格局 二、出口是2025年尿素市场潜在的核心变量 2024年,尿素出口量持续保持低位。2024年1-10月,氮肥出口实物量1445.20万吨,累计同比下降5.32%,月均出口量144.52万吨。其中,2024年1-10月尿素累计出口仅剩26万吨,累计同比下降92.40%,预计全年出口不到30万吨,仅占2023年425万吨的7.06%。1-10月硫酸铵累计出口量1351万吨,较去年同期累计值增加219万吨,增幅19.50%。从结构性供应来看,尿素和硫酸的含氮量分别为46%和21%,如果按照含氮量简单粗略计算,1-10月国内市场仍需消化尿素 295.02万吨(实物量)。 2024年,国际尿素价格与国内价格价差持续走阔。截止11月底: 1.阿拉伯湾FOB价格352美元/吨,较上周值下跌3.42%,较上月值下跌8.44%,较去年值上涨11.02%。 2.波罗的海FOB价格307.50美元/吨,较上周值下跌1.60%,较上月值下跌7.52%,较去年值下跌18.27%。 3.尿素尤日内FOB价格312.50美元/吨,较上周下跌1.57%,较上月下跌7.41%较去年值上涨20.19%。 4.巴西CFR价格340美元/吨,较上周下跌2.86,较上月下跌6.85%,较去年值上涨7.94%。 目前,阿拉伯湾折人民币集港价格2554.29元/吨,国内现货均价为1800元/ 吨,粗略折算国际价格和国内价格价差为754.29元/吨。纵观全年,外盘尿素价 格仅在4月至6月低于国内尿素价格,6月至今内外价差持续走阔。一方面在于国内尿素价格在供需双弱的驱动下不断下行,另一方面也在于海外天然气价格居高不下以及印度向国际市场集中采购。然而,全年尿素出口低位实际上阻断了内外价格联动的机制,尿素现货价格以国内供需为定价锚。 图6:尿素月度出口量持续保持低位(吨)图7:尿素内外价格及价差走势(元/吨) 图8:国际尿素价格走势(美元/吨) 图9:天然气价格走势 数据来源:Wind,建信期货研究发展部数据来源:Wind,建信期货研究发展部 尿素进出口政策均视国内供需情况动态调整。首先,1998年以后,我国尿素生产量不断增长,国家为保护国内化肥产业暂停尿素进口。2002年起,国家经贸委会同海关总署实施化肥进口配额制度,严控化肥进口总量。2003年以后,我国尿素产能和产量增长较快,出口量开始稳步增长,2015和2016年均达千万吨级别,但由于国外天然气制尿素产能集中投放,国内煤制尿素价格高昂失去竞争力,出口量开始快速下降。2020年以后,公共卫生事件冲击全球,供应中断与天然气价格飙升带动国内外尿素价格进入周期上行。然而,国内尿素价格受益于宏观调控明显低于国际价格,外盘升水一度达到3500元/吨,折合人民币计价超6000 元/吨,因此国内尿素出口优势明显,出口量开始快速增加。2021年10月13日,海关总署发布2021年第81号《关于调整必须实施检验的进出口商品目录的公告》,其决定尿素必须取得所属国家出入境检验检疫局出具的检验检疫报告才可以通关。然而,2022年和2023年尿素出口情况与今年出口情况截然不同。2022年出口量分别为283.12万吨,同比减少46.50%,法检政策弹性较小;2023年出口量则快速反弹至425万吨,同比增加50.30%,基本上和政策施行年出口量相当。2024年5月以来,我们持续强调今年政策转向的难度较大,目前来看尿素出口确实保持极低数量,出口量对国际尿素招标和国际价格大幅升水敏感度迅速降低。(需要强调一点,本文不揣测政策面的变化与否)。 2025年,尿素的出口是关键驱动因素,4月和7月是重要的出口政策观察期。从相关性来看(如下图所示),月度出口量和月均价呈现正相关性,并且尿素价格在1200-1800元/吨时,出口弹性实际较大。从时间序列数据来看,尿素出口量 与价格的相关性自2018年以后有所增加,尿素价格与出口量从2021年后均呈现下降趋势,月均价的反弹也都提前于月度出口量大幅增长前,因为月价格是先行指标,出口量是滞后指标。简单思考背后逻辑或为,国内尿素价格低位呈现明显 的价格优势,并且出口相对顺畅。因此,我们简单假设市场对此反应的几种情况:1出口信息面有所变化,资金首先博弈乐观预期,期货短期价格明显反弹。 2出口信息无变化,国内春季需求或有短期反弹,但价格重心继续承压。 3出口弹性增加,国际价格保持高升水并有大量招标(量价),期现价格同步上涨。 4出口弹性增加,但国际价格较国内价格平水或贴水并无大量招标(量价),期或价格大幅反弹后将逐步回落至以国内供需主