尿素品种半年报：供需双增，出口收紧区间运行静待主驱动

行业尿素品种半年报 2024 年 07 月 05 日 化工研究团队 研究员：李捷,CFA（原油燃料油）021-60635738Lijie@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3031215 研究员：任俊弛（PTA/MEG）021-60635737Renjunchi@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3037892 研究员：彭浩洲（尿素/工业硅）021-60635727Penghaozhou@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3065843 研究员：彭婧霖（聚烯烃）021-60635740Pengjinlin@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F3075681 研究员：吴奕轩（纯碱/玻璃）021-60635726Wuyixuan@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F03087690 研究员：刘悠然（纸浆）021-60635570Liuyouran@ccb.ccbfutures.com期货从业资格号：F03094925 供需双增，出口收紧区间运行静待主驱动 观点摘要： 近期研究报告 夏季煤炭度煤炭供应增势呈现拐点，保供主线逻辑不变。煤炭价格经过淡季压力未有明显跌势，供应累计同比专负，进口难弥补产量缺口，“迎峰度夏”与冬季取暖仍对煤价有需求侧的强支撑，自 2023 年二季度后，原料价格变动多为非关键驱动，但我们认为成本位置不论对盘面还是现货都已经形成待检验的支撑位。 2024-02-01：《供需矛盾缓和》2024-03-01:《供需旺季博弈，关注库存去化，谨慎对待出口炒作》2024-04-01：《换月阶段基差支撑较强反弹强度仍看出口调整》2024-05-01：《高供应下持续去库》2024-06-01：《强现实，弱预期出口政策观察期》 供应增量缓慢增加。4 月以来市场对同比高增速下的产量逐渐脱敏，下半年仍有新增产能投产，产量或将受到夏季高温和四季度的气头检修（尽管检修量下降但季节性仍存）影响，相较于单纯观察供应的短期变化，我们更应该对供应、库存、出口和需求间的勾稽关系更为敏感，尤其是库存端，目前来看库存量持续低于同期水平也成为价格的支撑因素之一。需求延续增长趋势，补库节奏更为重要。农业种植面积增长、投资补贴和粮食安全保障带动农业需求量连年递增，非农领域拓展普及同样贡献主要增量，下半年需求或先弱后强，冬季储备肥市启动确定需求拐点，因此我们还是要重点关注库存的边际变化和同比变化。 出口定价下半年市场基调，政策压力不容忽视。出口溢价、集中招标和政策放松三个重要的驱动逻辑目前仅具备其二，外盘升水较大（折人民币集港 2546 元/吨），下半年进入印度及区域市场传统采购旺季，但我们预计政策趋紧后不会轻易放松，上半年已经剧本预演（详情见四三部分）。然而，目前出口已经趋近于无，市场对待“出口”认知类比“流动性陷阱”，因此，出口成为潜在利好，但在价、量、政策没有实质兑现前谨慎对待。 回归盘面，尿素期货市场缺乏单边主驱动，仅有 05 合约在 4 月受到需求走弱的预期情绪影响跌势明显，在持续震荡运行中形成【2000-2300】的运行重心，三季度需求在缺乏出口接力的前提下有边际走弱预期，但 09 合约贴水运行，即使短期走弱，也将面临原料价格稳定的成本稳定和换月后期现基差修复的支撑，上方的阻力除可能的供需弱势拖累外，最大的影响因素仍来自政策面的多方面压制，整体保持区间思路，多空需留存安全边际。 风险提示：宏观政策刺激（多）煤炭价格大跌（空） 出口持续偏低（空）装置超预期停产（多） 目录 一、尿素市场回顾及半年度展望.............................................................................. - 4 -二、2023年：供需双增，稳定平衡，出口节奏造成价格波动.............................- 6 -三、高产量逐渐脱敏，下半年增量产能仍成压力..................................................- 6 -四、尿素出口决定下半年市场基调，政策压力不容忽视......................................- 9 -五、农业需求继续增长，节奏影响价格波动........................................................- 11 -5.1：2024上半年农业工作关键数据和信息......................................................- 11 -5.2：农业需求明显增加，复合肥生产节奏较为重要.......................................- 12 -六、原料端非关键驱动，成本支撑强度待检验....................................................- 14 -七、尿素市场2024年下半年展望.......................................................................... - 16 - 一、尿素市场回顾及半年度展望 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 数据来源：Wind，建信期货研究发展部 2024 年上半年，美联储降息预期叠加地缘政治风险提振大宗商品风险偏好，资金驱动叠加板块轮动带动商品指数以涨为主。美国方面，1 月 FOMC 会议中，美联储官员普遍认为政策利率已经达到本轮加息周期的高点，但对降息持谨慎态度。FOMC 委员会在 3 月的会议声明中表示，实现就业和通胀目标的风险正在趋向更好的平衡，经济前景不明朗，委员会依旧高度关注通胀风险并决定维持联邦基金利率目标区间，并在评估货币政策时将仔细评估未来的数据和风险平衡。然而，宽松预期叠加地缘政治风险刺激市场交易宏观主线，铜、黄金、原油等主要大宗商品领涨带动有色、能源和化工轮番上行。尿素自身宏观属性较上述品种偏弱，且国内外各项化肥价格涨幅明显弱于金银铜油等大宗商品涨幅，价格调整风险在上半年释放后重新反弹，国际尿素价格普遍在 335-350 美元/吨，折合人民币价格2400-2550 元/吨之间，国内尿素价格与国际价格联动受制于出口政策的影响，因此国内尿素价格锚定国内供需关系。 2024 年上半年，尿素期现价格宽幅震荡为主。1 月现货价格在短暂反弹后进入缓慢跌势并在 4 月上旬触底止跌，4 月中旬开始受到出口放松政策炒作和合约换月带来的基差收敛，期现价格同步走强，5 月中旬协会及相关行业组织针对“保供稳价”频繁发声导致市场风险偏好明显下降，6 月初价格继续走弱下行。现货价格上半年运行区间 1950 元/吨-2400 元/吨，尿素期货指数价格上半年运行区间1856-2240 元/吨，两者运行区间约有 100 元/吨的价差，整体以期货贴水运行为主。 供应端在年初由于气头装置复产，产量显著增加，特别是在春节后产量达到高位。需求侧则在春节假期、寒潮天气和库存压力的影响下释放后置，下游需求和复合肥企业开工率在不同月份表现出明显季节性的规律，5 月以来复合肥开工率长期保持高位。企业库存在不同月份经历了累积和去库的过程。特别是在 3 月和 4 月，由于供需错配和去库动力不足，企业库存累积至较高水平。而在 5 月份，由于供应收缩和需求较好，库存降至低位。原料端，煤炭价格在不同月份呈现出淡季下行和反季节性偏强的运行态势，成本支撑力度较大，装置利润保持平均水平。 出口政策的不明朗和市场对出口放松预期的反复对市场情绪和价格走势产生了重要影响。特别是在 2024 年 4 月中旬与 5 月下旬，市场乐观预期的反转导致市场风险偏好的下降，内外盘价差倒挂和缺乏国际大单采购令出口市场雪上加霜。市场对尿素市场的预期在上半年经历了从乐观到悲观的转变，特别是在对出口政策放松的预期未能兑现时，市场情绪受到较大的打击。 综上，2023 年 4 季度以来尿素价格已经在宽幅波动中形成“后疫情”时期的交易重心。 二、2023年：供需双增，稳定平衡，出口节奏造成价格波动 据中国氮肥工业协会统计，2023 年全国合成氨产量 6765.4 万吨，同比增长9.4%；氮肥产量 4486.7 万吨纯氮，同比增长 8.6%；尿素产量 6291.5 万吨(实物量)，同比增长 9.2%。 2023 年全国氮肥表观消费量 3841.2 万吨(折纯)，同比增长 5.6%；尿素表观消费量 5866.8 万吨，同比增长 7.1%。 据估算，2023 年，非农领域尿素消费约 1950 万吨，同比增长 130 万吨，增幅 7.3%，农业消费约 3910 万吨，同比增长 260 万吨，增幅 6.9%。 据海关统计，2023 年我国氮肥出口 665.4 万吨纯氮，同比增长 31.9%；进口19.9 万吨纯氮，同比增长 63.0%。2023 年，尿素出口 425.1 万吨实物，同比增长50.2%。进口 0.4 万吨实物，同比下降 23.5%。 三、高产量逐渐脱敏，下半年增量产能仍成压力 2024 年上半年，氮肥生产延续增长趋势，周度产量重心明显上移。尿素方面，1-6 月累计产量 3181.50 万吨，累计同比增加 8.06%，折合日产量在 17.68 万吨。1-5 月硫酸铵累计产量 775.88 万吨，累计同比增加 12.27%。2023 年 10 月至 2024年 5 月，全国尿素累计产量预计可以达到 4392 万吨，同比增长 433 万吨。截止 7月 4 号，尿素开工负荷率 80.21%，周同比上涨 8.67 个百分点；周度产量为 124.19万吨（平均日产量约为 17.74 万吨），周环比上涨 2.41%（由降转涨），周同比上涨 10.88%。 怎么看待供应的边际变化？市场对“高产量”的共识从新年后开始逐渐脱敏。从季节特征来看，2023 年 2 季度开始，周度日产量长期稳定在 17 万吨以上，新增产能的投产带动日产量在三季度中后期攀上 18 万吨的高位，同时 2015-2019年间明显的季节性变化一再减弱，高供应的市场共识一直压制价格的攀升斜率和高度。从指标间的数据变化来看，上半年，在缺乏出口的重要条件下，“高供应”并未造成“高库存”，相反，企业和港口库存持续下降，现货价格保持稳定，甚至一度持续上冲接近 2500 元/吨。然而，今年 4 月开始，高供应的压力共识逐渐被证伪。很关键的一点在于高供应得到高需求量消化（上一部分数据显示需求量同比增长 7.1%），尿素农业需求在化肥使用“零增长”的绿色发展路径和粮食安全对化肥施用量的平衡中快速增长。另一方面，装置的阶段性检修和新增产能投产延后也抑制了产量持续攀升的趋势和对市场的压力。从官方口径中我们得知，中氮协认为上半年的周度日产量明显低于 19 万吨的预期水平。最后，氮肥出口结构的变化对尿素的需求量更为明显。1-5 月氮肥出口量较去年同期基本持平，但尿素累计出口仅 7 万吨，硫酸铵出口累计同比增速在高基数的条件下仍然达到 13.20%的高速。 “数据脱敏”的另一个影响因素就在于对预期对共识的反噬。2024 年 5 月开始，尿素装置在不同区域进行集中检修，周度日产量大幅下滑，尽管仍然高于同期水平，但市场相对理解成为利好支撑因素。 新增产能仍然能够带来供应增量，下半年压力并未消失。产能增长的驱动因素仍然是利润。2024 年 1-3 月我国氮肥制造行业利润总额约 25 亿元，同比约降低 32%，利润率约 4.8%，同比降低 1.4 个百分点。协会统计 2024 年新增合成氨产能 280 万吨/年，新增尿素产能 439 万吨。其中，404 万吨年产能装置属于新增产能，35 万吨年产能装置属于置换产能，这些投产时间基本比之前预计的时间有所推迟，下半年，河南晋开延化 8