核心观点
- 高硫燃料油市场主动性强于低硫燃料油，主要因供需结构差异：高硫油需求分散、弹性强，供应受炼厂转型抑制；低硫油核心需求份额收缩，剩余产能充裕。
- 高硫燃料油裂解价差处于高位，短期存在回调空间，可逢低多LU-FU价差；明年高硫油供需格局优于低硫油，一季度反弹后可关注多头配置机会。
- 策略：单边中性偏空；冬季逢低多LU-FU价差；未来高硫油回调到位后继续关注FU多头配置机会。
供需平衡表与油价
- 2024年国际油价区间震荡，Brent处于70-90美元/桶。
- 展望2025年，油价中枢面临下行压力，主要因需求端弹性弱于供应端：中国石油需求增长放缓，印度增量难完全对冲；欧佩克剩余产能释放，非OPEC产量增长。
- 特朗普政策对油价影响偏利空。
2024年燃料油市场
- 高低硫燃料油单边价格震荡，高低硫价差反复波动。
- 高硫油市场主动性更强，驱动因素为供需结构差异。
- 具体表现：年初低硫油强于高硫油；二季度高硫油走强，低硫油走弱，价差收窄；随后高硫油回调，低硫油平稳，价差反弹；9月高硫油裂解价差再上破。
2025年燃料油供需格局展望
- 高硫燃料油
- 国内炼厂需求：受原油配额、炼油利润、消费税抵扣政策调整影响，明年需求或受抑制。
- 下游需求：夏季发电需求超预期（沙特、埃及），但明年或回落至中性水平。
- 供应：炼厂装置升级（淘汰落后产能）将收紧供应，重油供应偏紧矛盾缓解。
- 估值：短期存回调空间，中期供需格局仍被看好，可关注FU正套机会。
- 低硫燃料油
- 供应：剩余产能充裕，新增炼厂产能（科威特、尼日利亚、墨西哥）逐步释放。
- 需求：核心需求份额收缩，受脱硫塔安装、清洁能源（LNG等）挑战。
- 国产量：受出口配额紧张制约，四季度国产量或下滑。
- 估值：上方阻力较大，难以持续走强。
关键数据
- Brent油价：70-90美元/桶。
- 2025年全球石油需求增长：129万桶/日，中国需求增长26万桶/日。
- 2025年非OPEC供应同比增加：149万桶/日。
- 新加坡船燃销量：1-10月同比增长7.48%。
- 新加坡高硫燃料油消费占比：36.7%。
- 新加坡LNG加注量：1-10月达38.3万吨。
- 科威特低硫燃料油产能：1000万吨/年。
- 尼日利亚Dangote炼厂低硫燃料油出口：约30万吨/月。
- 2024年低硫燃料油出口配额：1300万吨。
- 2024年11月高硫燃料油进口：预计146万吨。
研究结论
- 高低硫燃料油市场延续分化，供需趋势存在新变量。
- 高硫燃料油短期估值存在回调空间，中期供需格局仍被看好。
- 低硫燃料油市场上方阻力较大，难以持续走强。
- 可关注LU-FU价差机会，以及FU多头配置机会。
