宏观周报：美元指数步入调整，国内制造业景气回暖

2024年12月2日 美元指数步入调整，国内制造业景气回暖 投资咨询业务资格 沪证监许可【2015】84号 李婷 021-68555105 li.t@jyqh.com.cn从业资格号：F0297587投资咨询号：Z0011509 黄蕾 huang.lei@jyqh.com.cn 从业资格号：F0307990投资咨询号：Z0011692 高慧 gao.h@jyqh.com.cn从业资格号：F03099478投资咨询号：Z0017785 王工建 wang.gj@jyqh.com.cn从业资格号：F0384165投资咨询号：Z0016301 赵凯熙 zhao.kx@jyqh.com.cn从业资格号：F03112296投资咨询号：Z0021040 核心观点 海外方面，美国10月PCE如期反弹至2.3%，服务价格推动核心PCE升温；美国三季度GDP环比折年修正值为2.8%，持平预期和初值，主要受到消费者支出强劲推动，高频初申失业金也表明美国就业仍具有韧劲。上周特朗普宣布对墨西哥、加拿大、中国加征关税，美元指数短暂跳升，随着日本加息概率上行，美元结束8周连涨势头收于105.7，10Y美债利率收于4.18%，美股再创新高，金价、油价均收跌。本周关注美国11月ISM口径PMI及11月非农就业报告。 国内方面，11月制造业PMI录得50.3，连续3月回升强于季节性。从分项来看，生产、需求双双回暖，其中外需拉动更大，产成品库存累库，在供需边际好转的情况下价格依旧偏弱。非制造业景气方面，因国庆假期效应消退、天气转冷施工进入淡季，服务业及建筑业PMI走弱。10月工业企业利润持续回落，尽管同比增速有所好转，但从绝对值看10月处于历年同期低位，弱价格依旧拖累企业盈利。分行业看，上游采选利润回落，中游装备、下游消费制造利润显著改善，或受益于消费端政策加码、双十一促销前置，持续性有待观察。本周关注或将召开的重要会议。 风险因素：地缘政治冲突加剧，政策效果不及预期，海外市场波动剧烈。 一、海外宏观 1、美国核心PCE小幅反弹 10月PCE如期反弹。10月美国PCE物价指数同比录得2.3%，预期2.3%，前值2.1%，结束过去半年回落趋势；环比录得0.2%，预期0.2%，前值0.2%。核心PCE同比录得2.8%，预期2.8%，前值2.7%；环比录得0.3%，预期0.3%，前值0.3%，为年内次高值。 能源项大幅下跌，食品项小幅上行。10月PCE能源项环比录得-0.1%，前值-2.1%，其中能源商品涨幅回落至-1.0%，前值-4.0%，主要受10月汽油、燃油降幅收窄推动；能源服务涨幅为1.0%，前值0.7%；食品项环比录得0.0%，前值0.4%。 服务分项推动核心PCE升温。10月核心PCE环比0.3%，为半年来新高，其中核心商品环比录得0.0%，较前值0.1%有小幅回落，核心服务环比录得0.4%，前值0.3%。商品项中，汽车及零部件为主要拉动项，家具家电、服饰、娱乐商品环比均走弱；服务项中，粘性较强的住房项环比升温，餐饮住宿酒店、金融保险、休闲服务环比走强，医疗、交通运输环比走弱。此外，美联储较为关注的超级核心通胀（剔除住房和能源项的PCE服务）同比回升至3.52%，前值3.24%；环比小幅回升至0.36%，前值0.31%。 图表1PCE及核心PCE增速图表2PCE同比拉动项 % PCE环比（右轴）核心PCE环比（右轴） PCE同比核心PCE同比% 非营利机构服务 PCE同比 耐用品非耐用品 8.00.89 6.0 4.00.44 2.0 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 2024-06 2022-01 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 2024-10 0.00.0-1 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 2、欧元区11月通胀反弹 欧元区11月HICP同比增速初值录得2.3%，预期2.3%，前值2.0%，连续2月走高；环比初值录得-0.3%，预期-0.2%，前值0.3%；核心HICP同比增速为2.8%，预期2.8%，前值2.7%；环比录得-0.4%，前值0.3%。随着能源价格下降对去通胀的效用减弱，欧元区通胀重回欧央行目标2.0%上方，市场几乎定价12月降息25BP。 图表3欧元区通胀图表4欧元区ZEW经济景气指数 HICP:环比核心HICP:环比 HICP:当月同比（右轴）核心HICP:当月同比（右轴） %% 12.0 100.0 50.0 ZEW经济景气指数:欧元区 1.6 0.8 0.0 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 2024-06 2024-09 -0.8 8.0 4.0 0.0 0.0 -50.0 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 2024-10 -100.0 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 二、国内宏观 1、制造业景气持续回升 制造业PMI连续3月回升。11月制造业PMI录得50.3，预期50.2，前值50.1，连续3月持续回升。从环比动能看，11月环比增幅为0.2，高于过去10年10月PMI环比增幅均值0.1，表明在9月末新政出台后，制造业景气持续扩张。 产需双双回升，内外需均回暖。生产回升0.4至52.4，为7个月来新高，四季度生产端的修复速度加快；新订单回升0.8至50.8，半年多来首次位于荣枯线上；新出口订单回升0.8至48.1，与10月出口数据超预期相符，在特朗普加征关税落地前，年末部分企业存在“抢出口”迹象。 价格回落，产成品呈累库。库存方面，原材料库存持平前值48.2，产成品库存回升0.5至47.4。价格方面，11月原材料购进价格大幅回落3.6至49.8，出厂价格回落2.2至47.7，在产需改善的情况下价格依旧下行，与10月工业企业盈利偏弱相吻合。 非制造业景气持续弱于往年同期。非制造业方面，11月服务业PMI为50.1，前值50.1，仍处于历年同期较低水平，受国庆假期效应消退等因素影响，与居民出行消费相关的零售、住宿、餐饮等行业商务活动指数不同程度回落。建筑业PMI为49.7，前值50.4，同样处于历年同期的低位，受天气转冷户外施工逐渐进入淡季等因素影响，建筑业生产活动有所放缓。 图表5制造业PMI主要分项指标图表6历年各月制造业PMI 2024-112024-102023-11 生产 201620172018 %201920202021 供货商配送60 时间 从业人员45 原材料库存30 主要原材料购进价格 出厂价格 进口 新订单 新出口订单在手订单 产成品库存采购量 53.0 51.0 49.0 47.0 45.0 202220232024 010203040506070809101112 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 图表7历年各月服务业PMI图表8历年各月建筑业PMI 201620172018 201920202021 %202220232024 201620172018 %201920202021 57.0 54.0 51.0 69.0 64.0 59.0 54.0 202220232024 48.0 010203040506070809101112 49.0 010203040506070809101112 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 2、工业企业利润延续下探 10月工业企业利润持续回落。2024年1-10月，工业企业实现营业收入110.96万亿元，同比录得1.9%，前值2.1%；10月工业企业营业收入同比录得-0.2%，前值0.0%。2024年1-10月，工业企业实现利润总额58680.4亿元，同比录得-4.3%，前值-3.5%；10月工业企业 利润同比增速录得-10.0%，前值-27.1%，尽管同比增速有所好转，但从绝对值看10月处于历年同期低位，弱价格依旧拖累企业盈利。 上游采选利润回落，中游装备、下游消费制造利润显著改善。从行业来看，上游采选利润同比录得-28.9%，较前值-23.1%进一步回落；中游原材料利润同比录得-22.6%，较前值- 24.8%降幅收窄；中游装备制造利润同比录得-8.4%，较前值-17.2%显著回升；下游消费制造同比录得-10.6%，同样较前值-27.2%显著好转，或受益于消费端政策加码、双十一促销前置，持续性有待观察。 企业主动去库，弱需求依旧掣肘产销。2024年10月，工业企业产成品库存同比增速录得5.15%，前值5.48%，弱需求下企业近期呈现去库迹象；库销比录得56%，前值53%，持续高于历年同期水平；产成品库存周转天数回落至20.0天，同样处于历年同期的高位。两者表明10月企业周转速度依旧偏慢。10月工业企业利润增速的改善主要由营业利润率的同比降幅收窄推动，价格仍然是拖累利润增长的主要因素。尤其10月PPI同比降幅有所扩大，说明企业销售在量上增速是改善的，但价格因素依然制约了营收的整体增速。 图表9工业企业利润图表10工业企业产成品库销比 工业企业:利润总额:累计值 工业企业:利润总额:累计同比（右轴） 亿元% 2018201920202021 202220232024 100,000 80,000 200 150 0.60 60,000 100 0.50 40,000 20,000 0 50 0 -50 0.40 0.30 2018-12 2019-06 2019-12 2020-06 2020-12 2021-06 2021-12 2022-06 2022-12 2023-06 2023-12 2024-06 0.20 23456789101112 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 图表11工业企业产成品存货图表12工业企业利润驱动因素分解 工业企业:产成品存货 亿元% 工业企业:产成品存货:同比（右轴）% PPI:全部工业品:当月同比 工业企业:营业收入利润率:当月同比 工业增加值:当月同比 70,000 60,000 50,000 40,000 30,000 2530 20 1510 10 5-10 0 2019-05 2019-11 2020-05 2020-11 2021-05 2021-11 2022-05 2022-11 2023-05 2023-11 2024-05 -5-30 工业企业:利润总额:当月值:同比 2022-04 2022-07 2022-10 2023-01 2023-04 2023-07 2023-10 2024-01 2024-04 2024-07 2024-10 资料来源：iFinD，铜冠金源期货 三、大类资产表现 1、权益 图表13权益市场表现 A股 港股 万得全A 上证指数深证成指创业板指上证50沪深300中证500中证1000科创50恒生指数恒生科技 恒生中国企业指数道琼斯工业指数纳斯达克指数 标普500 英国富时100法国CAC40 德国DAX日经225韩国综指 5122.20 3326.46 10611.72 2224.00 2624.96 3916.58 5851.94 6189.13 1007.39 19423.61 4353.55 6946.68 44910.65 19218.17 6032.38 8287.30 7235.11 19626.45 38208.03 2455.91 1.66 2.23 0.90 1.32 1