2025年A股投资策略展望：“内循环牛”和“科技成长牛”

2024-12-01 陈刚,陈李,蒋珺逸,孔思迈东吴证券 dede

三大底层逻辑：

美联储降息节奏：利差与汇率层面，中美名义增速差框架下美元利率下行、汇率压力减轻，国内政策掣肘有望缓解；资本流动层面，美联储降息节奏影响贸易商结汇、北向资金、美元基金三条路径的资本回流；基本面层面，降息节奏对于制造业盈利和投资回报改善起到重要作用；市场风格方面，若美联储降息节奏加快，利好成长风格。预计2025年美元利率将震荡下行。
特朗普交易：特朗普在美国大选中胜选，实现“三权合一”，组建了鹰派特征鲜明的内阁，其政策主张在这一任期内的将会更快落地和施行。预计特朗普将会加征关税、实行更大范围的科技封锁，这将推动我国加码内需政策、科技自主可控逻辑强化。
国内宏观政策：我国正经历向高质量发展迈进的阵痛期，有效需求不足、财政收支缺口扩大等问题凸显，这仍需财政发力，明年将是财政大年，增量政策有望不断加码。

核心观点：在特朗普胜选加速贸易保护主义抬头、国内经济弱复苏背景下，2025年将会是财政大年，增量政策有望不断加码；同时美联储降息将从政策空间、基本面、流动性三个维度对A股形成利好。我们判断2025年中国资产将延续修复。

大盘优于小盘：明年市场风格将偏向大盘。短期小盘溢价已经充分演绎，2025年将从估值驱动转向业绩驱动，大盘风格有相对优势；从周期角度来看，本轮大盘风格自2024年开始，或仍有2-3年的超额表现；从交易视角来看，大小盘换手率差已经达到历史高位水平，风格将阶段性回归大盘。
科技成长：定价之锚是美元利率，预计随着海外流动性趋松，成长股将崛起。其估值提升的高度或主要取决于政策支持力度和业绩预期趋势。
内需顺周期：基于财政发力节奏，有望迎来阶段性配置机遇。
红利资产：定价之锚是国债利率，随着国内政策底出现，市场风险偏好整体抬升，国债利率进一步下行的空间不大，红利风格超额收益或较为有限。

业绩预测：全A/全A两非2025年归母净利润同比增速分别为2.0%/4.7%；盈利能力在供需改善背景下修复。
内循环：
- “两重、两新”：关注消费电子、工业自动化设备、工业软件。
- 化债：关注环保、建筑、机械、信创等To G行业，以及低空、车路云等领域的科技新基建。
- 消费新增长点：关注情绪经济、国货潮品、多胎。
科技自立自强：
- 人工智能产业：关注AI Agent、AI应用、人形机器人、自动驾驶等。
- 自主可控：关注“卡脖子”环节的技术突破，和国产化渗透方向，如HBM、先进封装、光刻机等。
- 新型能源科技：关注光伏/锂电新技术（BC、HJT、固态电池）、新型电力系统、未来能源（核电/聚变能源）。
- 空天信息技术：关注低空经济、卫星&商业航天。
- 数据要素：关注数据要素授权运营平台、数据资源开发商、医保数据要素、数据跨境流通、数据安全。
扩大对外开放：关注跨境电商、数字贸易、免税、入境旅游等。