另类资产观察REITs一级发行活跃，12月下旬至1月上旬上市规模或较大

证券研究报告 【另类资产观察】REITs一级发行活跃，12月下旬至1月上旬上市规模或较大 证券分析师 刘璐投资咨询资格编号：S1060519060001 陈蔚宁投资咨询资格编号：S1060524070001 2024年12月1日 2024年第30期总第113期 请务必阅读正文后免责条款 本周核心观点 市场回顾 REITs跑赢股指、跑输债券。本期（11.15-11.29,以下同）REITs指数涨跌幅为-0.80%，各指数涨跌幅表现:可转债>债券>红利股>REITs>沪深300。华夏金茂商业REIT、富国首创水务REIT、招商基金蛇口租赁住房REIT表现最好，涨跌幅分别为2.61%、2.54%、1.99%。 权益基本持平，REITs上涨1.41%。本周权益分化明显，中证1000跑赢沪深300达2.4个百分点。权益主线是博弈12月的增量政策，与提振居民消费相关的消费板块收获不错的涨幅。小盘、成长风格占优对可转债市场更为有利，可转债正股涨幅跑赢中证A股1.5个百分点，使得可转债在权益整体持平的背景下上涨。本期转债表现，新兴周期（2.43%）＞消费（1.81%）＞传统周期（1.46%）＞TMT（1.28%）＞稳定（1.11%）＞大宗 商品（0.94%）。 策略展望 REITs一级发行、审批活跃，12月下旬至1月上旬上市规模或较大。本期个券审批、发售节奏加快，7单项目在交易所审批的流程有新进展，部分审批、发行流程停滞时间较长（如3个月左右）的项目有新推进。截至11月29日，6只、144亿元REITs预计在11月22日至12月19日之间完成募集，按平均发行、上市节奏看，12月下旬至明年1月上旬会有较大的供给压力。板块供给占比，交通（53%）、仓储物流（25%）、产业园（15%）、 能源（7%）。二级市场上，本期保障房、水利设施等现金流稳定板块更受投资者青睐，而对经济周期更为敏感的产业园、仓储物流跌幅较大。考虑到指数整体受供给冲击、新增供给中稳定板块规模相对较小，预计现金流稳定板块的优势或仍能延续。建议配置型资金跟随供给潮、REITs指数调整继续配置，交易型资金暂避供给压力较大的12月下旬至1月上旬，择券上，建议关注现金流稳定的板块，如保障房、能源、水利设施。 政策落地前，可将持仓逐渐向偏债型转债切换。在12月政策会议落地以前，政策博弈带动权益、以至于可转债上涨或仍延续。但从22-23年来看， 11月政策博弈推动中证A股上涨7.92%、0.23%；12月则下跌2.02%、2.15%，存在一定政策不及投资者乐观预期的可能性。当前中证A股PE（TTM） 位于近5年的72%分位数，估值或隐含了较乐观的政策预期；且参考22-23年经验，政策落地后中证1000所代表的成长、小盘风格跌幅更深，对可转债更不利。可转债自身能提供的估值保护也不厚，可转债价格中位数为118元，位于20年以来的50%分位数；评级大于AA+的可转债加权平均 YTM位于20年以来的13%分位数。建议可转债在当前水平下维持中性仓位，在政策落地以前，可逐渐将持仓向偏债型、稳定板块的转债切换。 公募REITs：REITs跑赢股指、跑输债券 REITs行情回顾：REITs跑赢股指、跑输债券 本期（11.15-11.29,以下同）各指数涨跌幅表现:可转债>债券>红利股>REITs>沪深300。本期REITs指数涨跌幅为-0.80%。而 股指涨跌幅为-1.32%，其中红利股涨跌幅为0.10%，债券涨跌幅为0.34%。 本期各板块REITs涨跌幅:生态环保>水利设施>保障性租赁住房>交通基础设施>能源基础设施>园区基础设施>消费基础设施> 仓储物流。 REITs跑赢股指、跑输债券生态环保板块表现最佳，仓储物流板块表现最弱 2.00% 1.50% 1.00% 0.50% 0.00% -0.50% -1.00% -1.50% REITs( 中证 涨跌幅 0.34% 0.10% -0.80% -1.32% 中沪中 300 - 债深证 新红 1.41% 中证转 1.50% 1.00% 0.50% 0.00% -0.50% -1.00% -1.50% -2.00% -2.50% -1.98% 涨跌幅 0.51% 0.17% -0.09% -1.14% -1.22% 1.25%1.05% 综利债 合全 收财收 ( ) 盘富益 全总 ) 收值 益指 数 园仓保消 区储障费 基物性基 础流租础 设赁设 施住施 房 交能生水 通源态利 基基环设 础础保施 设设 施施 资料来源：Wind，平安证券研究所。注：各REITs板块数据为市值加权平均。 REITs行情回顾：REITs位于历史17.50%分位数 本期末REITs位于17.50%分位数，产权类、收益权类REITs分别位于 24.50%、66.80%分位数。 本期REITs周均换手率3.33%，环比上期-0.16个百分点，低于24年以来均值(3.92%)。本期REITs周均成交额为21.97亿元。 REITs相对于股票、债券分别位于11.80%、8.10%分位数。 1,350 1,250 1,150 1,050 950 850 750 REITs位于17.50%分位数 中证REITs全收益 REITs指数相对于股债表现 REITs与股债相关系数 REITs周度换手率及成交额 1.8 1.6 1.4 1.2 1 0.8 0.6 中证REITs全收益/沪深300 中证REITs全收益/中债-新综合财富指数 50% 40% 30% 20% 10% -10% 0% reits-沪深300reits-中债新综合财富 成交额(亿元，右轴)区间换手率(%) 2535 2030 25 1520 1015 10 55 00 REITs行情回顾:华夏金茂商业REIT、富国首创水务REIT、招商基金蛇口租赁住房REIT表现最好   6 资料来源：Wind，平安证券研究所 本期表现最好的3只REITs：华夏金茂商业REIT、富国首创水务REIT、招商基金蛇口租赁住房REIT表现最好，涨跌幅分别为 2.61%、2.54%、1.99%。 本期换手率最高的3只REITs：国泰君安临港创新产业园REIT、华泰江苏交控REIT、银华绍兴原水水利REIT。 各类REITs周涨跌幅及换手率 3% 2% 1% 0% -1% -2% -3% -4% -5% 博时招商蛇口产业园REIT华安张江产业园REIT 园区基础设施 东吴苏州工业园区产业园REIT建信中关村产业园REIT华夏合肥高新产园REIT 国泰君安临港创新产业园REIT国泰君安东久新经济REIT华夏杭州和达高科产园REIT 中金湖北科投光谷产业园REIT 仓储物流 博时津开科工产业园REIT易方达广州开发区高新产业园…中金联东科技创新产业园REIT红土创新盐田港仓储物流REIT 保障性租赁住房 中金普洛斯仓储物流REIT嘉实京东仓储基础设施REIT华夏深国际仓储物流REIT华泰紫金宝湾物流仓储REIT红土创新深圳人才安居REIT 中金厦门安居保障性租赁住房… 个券涨跌幅 华夏北京保障房REIT华夏基金华润有巢REIT 国泰君安城投宽庭保障性租赁住…招商基金蛇口租赁住房REIT 区间换手率（右轴，%） 消费基础设施 华夏华润商业REIT嘉实物美消费REIT华夏金茂商业REIT 中金印力消费基础设施REIT 华安百联消费REIT华夏首创奥特莱斯REIT华夏大悦城购物中心REIT 平安广州交投广河高速公路REIT 浙商证券沪杭甬高速REIT华夏越秀高速公路封闭式基础设… 交通基础设施 华夏中国交建高速REIT国金中国铁建高速REIT华泰江苏交控REIT 中金安徽交控REIT中金山高集团高速公路REIT易方达深高速公路REIT 工银河北高速集团高速公路REIT 招商基金公路高速公路REIT 华夏南京交通高速公路REIT 能源基础设施 鹏华深圳能源REIT 中信建投国家电投新能源REIT 中航京能光伏REIT嘉实中国电建清洁能源REIT华夏特变电工新能源REIT 中信建投明阳智能新能源REIT 生态 环保 水利设施 中航首钢生物质REIT富国首创水务REIT 35 30 25 20 15 10 5 0 银华绍兴原水水利REIT REITs估值-择时:估值择时指标多数指向REITs被低估 与债券比（IRR-10Y国债利差） 与股票比（产权分派率-红利股利差） 与底层资产比 （NAV折价个券占比） 当前值 430BP -10BP 45.10% 分位数 75.90% 94.80% 85.50% 是否低估（当前值） 否 暂不参考 是 是否低估（分位数） 否 是 是 估值择时指标多数指向REITs被低估REITs与债券比价 注：与债券比超过575BP、与底层资产比超过41%指向低估；分位数，超过80%指向低估。详见平安固收20240416《构建REITs估值择时体系——基于2023年以来的经验》。 REITs与红利股比价 10.0 8.0 6.0 4.0 2.0 0.0 IRR-10Y国债收益率（BP，右轴）IRR（%）10Y国债到期收益率（%） REITs与底层资产比价 700 600 500 400 300 200 100 0 产权类现金分派率-红利股息率（BP，右轴）产权类现金分派率（%）中证红利股息率（%） 8 7 6 5 4 3 2 1 0 50 0 -100 60% -150 50% -200 40% -250 30% -300 20% -350 10% -400 0%-10% -50 90% 80% 70% NAV折价个券数量占比80%分位数90%分位数 REITs估值-择券:产权类现金分派率5.02%，经营权类IRR6.95% 现金分派率 IRR 绝对水平 历史分位数 绝对水平 历史分位数 REITs整体 7.55% 80.40% 6.32% 63.70% 产权类 5.02% 93.60% 5.95% 79.20% 园区基础设施 4.87% 72.40% 6.45% 81.00% 仓储物流 5.37% 96.50% 6.84% 96.70% 保障性租赁住房 3.78% 47.70% 4.52% 25.00% 消费基础设施 5.13% 37.80% 5.67% 36.20% 特许经营类 9.83% 78.10% 6.95% 62.20% 交通基础设施 9.59% 71.80% 7.82% 53.80% 能源基础设施 9.70% 62.70% 3.89% 41.10% 生态环保 7.88% 60.90% 3.80% 45.60% 水利设施 6.95% 0.00% 3.78% 13.30% 产权类REITs中，现金分派率最高的三只分别是：中金联东科技创新产业园REIT（6.33%）、嘉实物美消费REIT（6.18%）、华安百联消费REIT（5.98%）。 经营权REITs中，IRR最高的三只分别是：华夏中国交建高速REIT（12.19%）、中金安徽交控REIT（11.49%）、平安广州交投广河高速公路REIT（11.14%）。 各板块REITs估值水平 产权类REITs现金分派率 现金分派率 7% 6% 5% 4% 3% 2% 1% 0% 经营权REITs的IRR水平 IRR（%） 14 12 10 8 6 4 2 博华东 时安吴 招张苏 商江州 蛇产工 口业业 REIT 产园园 业区 REIT 园产 REIT 业园 建华国国信夏泰泰中合君君关肥安安村高临东产新港久业产创新园园新经 REITREIT REIT REITREIT REITREIT REIT REIT REITREIT REIT REIT REIT REIT 产济业 园 华中博易夏金时方杭湖津达州北开广和科科州达投工开高光产发科谷业区产产园高园业新 园产 业园 中红中 金土金 联创普 东新洛 科盐斯 技田仓 创