11月PMI的5大信号：难得需求连续改善

宏观点评 难得需求连续改善—11月PMI的5大信号 证券研究报告|宏观研究 2024年11月30日 事件：2024年11月制造业PMI为50.3%（前值50.1%）；非制造业PMI为50.0% （前值50.2%）。 核心观点：11月制造业PMI延续回升、连续2个月处于扩张区间；其中：除了价格指数回落，其余分项多数回升，尤其是需求端、小企业景气的反弹幅度较大，与 11月高频数据普遍延续反弹相互印证，指向政策效果持续显现。往后看，政策发力叠加抢出口影响，预计四季度GDP将升至5%以上，全年5%左右的GDP增长目标有望完成；短期紧盯3点：12月政治局会议和中央经济工作会议对明年的政策定调、年内政策的接续、特朗普可能的关税升级。 1、11月制造业PMI继续处于扩张区间，略高于预期、持平季节性；非制造业 PMI回落。11月制造业PMI为50.3%，较前值继续反弹0.2个点，略高于预期， 持平季节性（2015-2019年11月PMI平均环比回升0.2个百分点），连续第2个 月处于扩张区间。11月非制造业PMI回落0.2个百分点至50.0%，其中服务业PMI持平前值，建筑业PMI回落0.7个点百分点。11月综合PMI产出指数持平于50.8%，指向经济景气保持扩张，应与9月底以来一揽子政策效果持续显现有关。 2、分项看，重点关注供需端、贸易端、价格端、库存端、就业端的5大信号： 1）供需指数均反弹，需求回升幅度更大。供给端，11月PMI生产指数52.4%， 较上月回升0.4个百分点，继续处于扩张区间。高频看，11月PTA、汽车开工率等传统生产高频指标多数反弹或维持高位，指向工业生产仍然较强。需求端，11月PMI新订单指数回升0.8个百分点至50.8%，新出口订单指数回升0.8个点至48.1%，指向内外需均有所改善，需求改善幅度大于生产；行业看，通用设备、汽车等行业供需增长较快，石油煤炭加工、专用设备等行业供需偏弱。 2）进出口订单均回升，11月出口增速可能仍高。出口端，11月新出口订单回升 0.8个百分点至48.1%，连续7个月处于收缩区间。高频看，11月前20日韩国出口同比5.8%（10月-3.1%），出口运价小升，指向外需韧性仍强，可能与“抢出口”的支撑有关，预计11月出口增速仍高；进口端，11月进口订单回升0.3个百分点至47.3%，侧面验证内需继续好转。 3）价格指数小幅回落，预计11月PPI同比-2.4%左右；库存低位反弹。价格端，受国际油价等大宗商品价格回落影响，11月原材料价格、出厂价格指数小幅回落3.6、2.2个百分点；但受基数走低等因素影响，预计11月PPI同比跌幅有所收窄，可能为-2.4%左右（前值-2.9%）。库存端，11月PMI原材料、产成品库存分别变动0.0、0.5个百分点，产成品库存指数小幅反弹，仍在低位。 4）中小企业景气反弹，就业压力仍大。11月大中小型企业PMI分别变动-0.6、 0.6、1.6个百分点，中型企业景气时隔6个月重回荣枯线，小型企业景气也有明显反弹，指向政策效果已逐步传导至中小企业；就业方面，11月制造业、服务业、建筑业从业人员指数分别回落0.2、0.2、2.0个百分点，就业压力有所加大。5）服务业延续温和扩张，建筑业景气降至收缩区间。服务业方面，11月服务业PMI持平于50.1%，继续处于扩张区间。从行业看，广播电视、信息技术、金融等行业商务活动指数等行业景气回升较多。建筑业方面，11月建筑业PMI回落0.7个百分点至49.7%，是2012年以来（除了2020年2月）首次降至收缩区间。 3、总体看，11月PMI继续回升，连续2个月处于扩张区间，经济温和修复。制造业PMI连续3个月回升，延续修复态势，连续2个月处于扩张区间；除了价格 指数回落，其余分项多数回升；这与11月地产、基建、汽车消费等高频数据普遍 反弹相互印证，指向9月以来一揽子政策效果持续显现、推动经济温和修复。 4、往后看，四季度经济持续修复，短期关注12月两大会议。基本面看，近期高频数据指向内需持续修复、政策效果的持续性较强，叠加抢出口影响，预计四季度 GDP将升至5%以上，全年5%左右的GDP增长目标有望完成；2025年GDP目标可能仍定5%左右的偏高水平（4.5%以上应是底线目标）。政策面看，继续提示，我国政策的底层逻辑已经转变，尤其是中央加杠杆的想象空间明显打开，短期紧盯3点：1）12月政治局会议和中央经济工作会议，关注对明年的政策定调，预计2025年财政赤字率有望史上最高；2）年内政策的接续，包括提前下达2025年部分专项债额度，新一轮设备更新和消费补贴政策；3）特朗普可能的关税升级。 风险提示：政策力度超预期、外部环境超预期变化、统计误差和口径调整。 作者 分析师熊园 执业证书编号：S0680518050004 邮箱：xiongyuan@gszq.com 分析师杨涛 执业证书编号：S0680522070001 邮箱：yangtao3123@gszq.com 相关研究 1、《10月消费和服务业超预期的背后》2024-11-15 2、《政策半月观—2025年财政赤字率有望史上最高》 2024-11-24 3、《财政总包“10万亿+”，怎么看、怎么办？》2024- 11-09 4、《5%稳了吗？—10月PMI重回线上的信号》2024- 10-31 5、《底层逻辑大转变—9.26政治局会议的5点理解》 2024-09-26 请仔细阅读本报告末页声明 图表1：11月制造业PMI、供需指数延续反弹图表2：11月PMI进出口订单均回升 % 制造业PMI:新出口订单 制造业PMI:进口 54 52 50 48 46 44 42 22-11 23-01 23-03 23-05 23-07 23-09 23-11 24-01 24-03 24-05 24-07 24-09 24-11 40 资料来源：同花顺iFinD，国盛证券研究所资料来源：同花顺iFinD，国盛证券研究所 图表3：11月PMI价格指数小幅回落图表4：11月PMI产成品库存指数低位反弹 %制造业PMI:主要原材料购进价格 制造业PMI:出厂价格 75 70 65 60 55 50 45 40 19-11 20-03 20-07 20-11 21-03 21-07 21-11 22-03 22-07 22-11 23-03 23-07 23-11 24-03 24-07 24-11 35 %制造业PMI:产成品库存% 工业企业:产成品存货:累计同比（右轴） 5125 5020 4915 48 10 47 465 450 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 44-5 资料来源：同花顺iFinD，国盛证券研究所资料来源：同花顺iFinD，国盛证券研究所 图表5：11月中小型企业PMI反弹图表6：11月非制造业景气微跌 %制造业PMI:大型企业制造业PMI:中型企业% 56制造业PMI:小型企业 70 5465 5260 5055 50 4845 4640 22-11 23-01 23-03 23-05 23-07 23-09 23-11 24-01 24-03 24-05 24-07 24-09 24-11 21-11 22-02 22-05 22-08 22-11 23-02 23-05 23-08 23-11 24-02 24-05 24-08 24-11 4435 非制造业PMI:商务活动非制造业PMI:建筑业非制造业PMI:服务业 资料来源：同花顺iFinD，国盛证券研究所资料来源：同花顺iFinD，国盛证券研究所 风险提示 政策力度超预期、外部环境超预期变化、统计误差和口径调整。 免责声明 国盛证券有限责任公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为客户。在任何情况下，本公司不对任何人因使用本报告中的任何内容所引致的任何损失负任何责任。 本报告的信息均来源于本公司认为可信的公开资料，但本公司及其研究人员对该等信息的准确性及完整性不作任何保证。本报告中的资料、意见及预测仅反映本公司于发布本报告当日的判断，可能会随时调整。在不同时期，本公司可发出与本报告所载资料、意见及推测不一致的报告。本公司不保证本报告所含信息及资料保持在最新状态，对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。 本公司力求报告内容客观、公正，但本报告所载的资料、工具、意见、信息及推测只提供给客户作参考之用，不构成任何投资、法律、会计或税务的最终操作建议，本公司不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保。本报告中所指的投资及服务可能不适合个别客户，不构成客户私人咨询建议。投资者应当充分考虑自身特定状况，并完整理解和使用本报告内容，不应视本报告为做出投资决策的唯一因素。 投资者应注意，在法律许可的情况下，本公司及其本公司的关联机构可能会持有本报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司正在提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。 本报告版权归“国盛证券有限责任公司”所有。未经事先本公司书面授权，任何机构或个人不得对本报告进行任何形式的发布、复制。任何机构或个人如引用、刊发本报告，需注明出处为“国盛证券研究所”，且不得对本报告进行有悖原意的删节或修改。 分析师声明 本报告署名分析师在此声明：我们具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力，本报告所表述的任何观点均精准地反映了我们对标的证券和发行人的个人看法，结论不受任何第三方的授意或影响。我们所得报酬的任何部分无论是在过去、现在及将来均不会与本报告中的具体投资建议或观点有直接或间接联系。 投资评级说明 投资建议的评级标准 评级 说明 评级标准为报告发布日后的6个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的相对市场表现。其中A股市场以沪深300指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以摩根士丹利中国指数为基准，美股市场以标普500指数或纳斯达克综合指数为基准。 股票评级 买入 相对同期基准指数涨幅在15%以上 增持 相对同期基准指数涨幅在5%~15%之间 持有 相对同期基准指数涨幅在-5%~+5%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在5%以上 行业评级 增持 相对同期基准指数涨幅在10%以上 中性 相对同期基准指数涨幅在-10%~+10%之间 减持 相对同期基准指数跌幅在10%以上 国盛证券研究所 北京上海 地址：北京市东城区永定门西滨河路8号院7楼中海地产广 场东塔7层 地址：上海市浦东新区南洋泾路555号陆家嘴金融街区22 栋 邮编：100077邮编：200120 邮箱：gsresearch@gszq.com电话：021-38124100 邮箱：gsresearch@gszq.com 南昌深圳 地址：南昌市红谷滩新区凤凰中大道1115号北京银行大厦地址：深圳市福田区福华三路100号鼎和大厦24楼邮编：330038邮编：518033 传真：0791-86281485邮箱：gsresearch@gszq.com邮箱：gsresearch@gszq.com