交通运输产业行业研究2025年度策略：政策预期向好，布局航空及物流板块

投资建议 行业策略：政策预期向好，布局航空及物流两大主线。基本面来看，交运板块的景气度与宏观环境息息相关，进 出口景气提振港口吞吐量及跨境物流需求，消费和房地产基建投资支撑快递及ToB物流需求，出行需求修复带动航司机场高铁盈利修复。目前我们已看到交运基本面向好，在政策提振内需信心下，我们推荐交运板块两条投资主线。1、供需拐点降至，建议关注可选消费的航空板块。2、格局向好，内需修复看涨期权，建议关注危化品物流、内贸集运、直营快递板块。 推荐组合：中国国航A+H、南方航空A+H、春秋航空、吉祥航空、密尔克卫、宏川智慧、兴通股份、盛航股份、中谷物流、顺丰控股、京东物流。 行业观点： 航空：预计供给低增长，将逐步达到供需拐点。2024年以来行业供需关系持续好转，旺季的产能利用率已经超 过2019年水平，预计趋势可延续。（1）供给端：2020年以来航司引进飞机速度放缓，预计2024年底较2019年累计增速仅为15%。当前波音空客产能不及2018-2019年，主要发动机制造商GE产量同比下降，产能不足导致订单积压，预计未来飞机引进速度仍为低个位数。（2）需求端：目前客运量已超2019年，1-10月全行业民航旅客量较2019年增长11%，其中10月国内航司的国际线旅客量为2019年的97%。需求已恢复自然增长，叠加刺激消费的政策发布，预计民航旅客量将保持高个位数增长。未来供需拐点有望实现，预计2025年供给同比增长3%，需求同比增长8%；供给累计较2019年增速18%，需求累计增速19%，产能利用率将超过2019年。复盘历史，供需优化下航司利润将大幅改善，叠加近期成本端油价因素的改善，预计航司利润将进一步释放。 物流：关注物流板块细分赛道机会。1）危化品物流：危化品物流仓储及运力审批较为严格，龙头资质较好，同时通过收并购增厚运力及仓储资源，龙头市占率持续提升。国内需求向好会使得对应的化工品景气度提升，分销 业务盈利提升主要依托于化学品价格上涨，运输业务盈利提升主要依托于化学品需求量，若财政刺激下内需向好，在开工率及库存向好下，危化品物流相关业务例如运输、仓储、分销等需求有望提升。2）内贸集运：受政策保护，内贸集运具有相对进入壁垒，行业竞争格局较好，前三大航运公司运力占比约80%。内贸集运行业运输的货 品包含消费品、工业品、资源品等，和整体宏观经济相关。内需向好会带动实物工作量提升，对应的运输需求向好，运价有较大的上涨弹性，同时散改集市场空间广阔。3）直营快递：直营快递板块格局较好，时效件市场顺丰市占率达64%，高端直营快运市场则出现顺丰和京东系双寡头格局。相比传统电商快递企业，直营快递企业需 求结构更加多元化，顺丰除了时效件业务之外，还包含快快运、冷链、同城、供应链和国际业务等，我们看好顺周期下商务件及中高端消费快递件市场增速加快，看好快运、冷链等物流业务量增长。京东物流聚焦一体化供应链物流服务，多年来持续优化物流网络，全面接入淘宝天猫平台来自第三方业务量有望增长，规模效应及精益化成本管控实现利润快速增长。 风险提示 宏观经济不及预期风险、油价大幅上涨风险、人民币汇率贬值风险。 内容目录 一、基本面向好，政策提振内需信心5 1.1交运板块基本面向好，板块跑赢沪深3005 1.2政策利好提振信心7 二、供需拐点将至，看好可选消费的航空8 2.1回顾：需求端民航客运量超2019年，旺季表现突出8 2.2展望：供给低增长，需求持续增长逐步达到供需拐点11 2.2.1航空大周期中，供需优化起到决定性作用，油汇因素“锦上添花”11 2.2.2行业供给增速放缓的确定性高13 2.2.3我国经济发展的稳定性将带动民航旅客量需求不断增加14 2.2.4供需拐点将至，油汇因素或改善17 2.3投资策略：看好可选消费的航空18 三、内需企稳增长，看好顺周期的物流板块19 3.1危化品物流：看好需求提升，提振行业景气度19 3.2内贸集运：供给端增速放缓，竞争格局良好23 3.3直营快递：板块格局较好，精益化成本管控25 四、投资建议27 五、风险提示28 图表目录 图表1：交运板块年初至今涨跌幅为15.9%5 图表2：2024年1-10月中国进出口总值同比增长5.2%5 图表3：2024年重点港口货物吞吐量超以往水平5 图表4：2024年1-10月我国实物商品网上零售额同比增长8.3%6 图表5：2024年以来快递件量增速超市场预期6 图表6：集运CCFI指数同比增长6 图表7：集运欧线、美线指数同比增长6 图表8：国内航空出行已超2019年水平7 图表9：铁路旅客周转量同比增长7 图表10：政策催化提振内需信心7 图表11：货车通行量边际向好8 图表12：PMI企稳回升8 图表13：整体客运量超2019年8 图表14：国内客运量超2019年9 图表15：10月国际地区客运量恢复9成9 图表16：2024年国际地区航班量持续恢复9 图表17：中国航司国际线市占率提升9 图表18：2020年以来行业机队增速大幅放缓9 图表19：2020年以来主要航司飞机引进放缓10 图表20：2024年航司机队规模延续低增速10 图表21：2024年7-8月客座率超2019年10 图表22：2024年7-8月日利用率超2019年11 图表23：飞机日利用率与航空板块利润正相关11 图表24：国庆假期国内机票价格高于2019年11 图表25：淡季国内市场平均票价表现不佳11 图表26：2008-10年、2014-15年国航业绩增长12 图表27：业绩增长时对应供需增速逆转12 图表28：业绩增长时对应扣除燃油成本的客收增长（以国航为例）12 图表29：航空景气周期供需、油汇因素回顾13 图表30：波音空客年产量下降13 图表31：波音月产量仍然较低13 图表32：GE发动机交付量尚未恢复至2019年13 图表33：2024年以来GE下调发动机交付量全年预测13 图表34：飞机零部件供应商面临的问题14 图表35：三大航客机规模测算14 图表36：人均乘机次数与人均GDP正相关15 图表37：我国经济持续保持着平稳发展的态势15 图表38：9月末以来一系列刺激消费的政策出台15 图表39：免签政策国家范围不断扩大15 图表40：不同国际航线恢复节奏不同16 图表41：中美航线航班限制逐步放开，中加航线有望增班16 图表42：2020年前我国航空业保持双位数增长17 图表43：2024-2025E民航客运量预测17 图表44：过去几年需求增速波动，未来有望逐步超过供给17 图表45：2025年供需拐点可期17 图表46：航司成本中燃油成本占比约三至四成17 图表47：美国EIA预测2025年油价将下降6%17 图表48：航司业绩弹性测算18 图表49：大航司票价敏感度高18 图表50：大航司油汇敏感度高18 图表51：三大航A/H溢价明显19 图表52：2024年初以来化学品出口价格提升19 图表53：2024年初以来化学品价格下降19 图表54：美国库存进入补库阶段20 图表55：红海事件持续影响，外贸集运运价有支撑20 图表56：中国占全球炼化产能16%20 图表57：国内炼化产能不断增长20 图表58：化学品船外贸期租价格提升21 图表59：乙二醇开工率维持在50%以上21 图表60：华东地区乙二醇库存出现下降21 图表61：龙头公司宏川智慧通过收并购不断扩大市场份额22 图表62：2023年起保税科技开始进行并购扩张22 图表63：预计龙头公司市占率将进一步提升22 图表64：2024年末化学品船运价环比提升22 图表65：危化品运力供给受国家严格控制，小船东难以获批运力23 图表66：2024年交通运输部规划仅新增5万载重吨化学品船23 图表67：2021-2024H1沿海集装箱运力CAGR为10.74%23 图表68：2021-2024H1沿海集装箱船舶数量CAGR为12.79%23 图表69：2021年起集装箱新造船价格上升24 图表70：2021年首次出现新增运力小于退出运力24 图表71：内贸集运运价与PMI存在一定正相关性24 图表72：政策推动下“公转水、多式联运”不断加速25 图表73：4400TEU集运船6-12个月租金水平持续上升25 图表74：时效件市场顺丰占比高达64%26 图表75：顺丰业务量同比增速和PMI呈现正相关关系26 图表76：顺丰股价和PMI呈现正相关关系26 图表77：降本增效下直营快递企业期间费用率降低27 图表78：直营快递企业在网络、运力、中转等环节降本增效27 图表79：顺丰控股业务量持续增长27 图表80：京东物流季度毛利率呈现提升趋势27 图表81：推荐标的盈利预测及估值28 一、基本面向好，政策提振内需信心 1.1交运板块基本面向好，板块跑赢沪深300 复盘交运板块2024年股价表现，年初至今板块上涨15.9%，跑赢沪深300指数3.3pct。板块的亮眼表现主要由基本面支撑，2024Q1-Q3交运板块实现归母净利润1661亿元，同比+9.4%。 基本面来看，交运板块的景气度与宏观环境息息相关，进出口景气提振港口吞吐量及跨境物流需求，消费和房地产基建投资支撑快递及ToB物流需求，需求向好地缘政治扰动航运运价维持高景气，出行需求持续增长带动航司高铁盈利修复。在政策提振内需信心下，我们推荐可选消费的航空及受益内需企稳的物流两条投资主线。 图表1：交运板块年初至今涨跌幅为15.9% 年初至今涨跌幅 40.0% 15.9% 12.7% 30.0% 20.0% 10.0% 0.0% -10.0% -20.0% 300 非银家通交汽有电沪计公建军电石煤传机零钢房化建轻食纺餐农医综银行电信通车色子深算用筑工力化炭媒械售铁地工材工品服饮业药合 运机事设产旅 输业备游 来源：ifind，国金证券研究所注：时间截至2024年11月22日 进出口增速强劲，支撑港口吞吐量超以往水平。2024年1-10月，中国进出口总值同比增长5.2%，其中1-9月港口货物吞吐量同比增长3.4%，集装箱吞吐量同比增长7.7%，出口的高度景气支撑港口及跨境物流需求增长。 图表2：2024年1-10月中国进出口总值同比增长5.2%图表3：2024年重点港口货物吞吐量超以往水平 40,000 35,000 30,000 25,000 20,000 15,000 10,000 5,000 0 进出口总值（亿元）同比增速（%） 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 5% 0% -10% 2020-01 2020-05 2020-09 2021-01 2021-05 2021-09 2022-01 2022-05 2022-09 2023-01 2023-05 2023-09 2024-01 2024-05 2024-09 -20% 4100 3900 3700 3500 3300 3100 2900 2700 2500 重点港口货物吞吐量（MA7，万吨） 202220232024 W1W5W9W13W17W21W25W29W33W37W41W45W49 来源：ifind，国金证券研究所来源：交通运输部,国金证券研究所 消费总额同比增长，快递业务量增速超预期。2024年1-10月我国实物商品网上零售额同比增长8.3%，伴随着直播电商、下沉市场增量、快递小件化发展趋势，快递业务量增长超市场预期，1-10月快递业务量累计完成1401亿件，同比增长22.3%。 图表4：2024年1-10月我国实物商品网上零售额同比增长8.3% 图表5：2024年以来快递件量增速超市场预期 120,000 100,000 80,000 60,000 40,000 20,000 2020-02 2020-05 2020-08 2020-11 2021-02 2021-05 2021-08 2021-11 2022-02 2022-05 2022-08 2022-11 2023-02 202