主要结论
- 原料端：2025年铝土矿供应量有望继续增加，主要依赖几内亚，我国对外依存度提高，需防范几内亚地区突发事件对供应的干扰。
- 供应端：2025年全球氧化铝产能及产量将继续增长，同比增速预计上涨。国内供应增速有望超过7%，明显高于海外。一季度新投产能集中释放，三季度几内亚雨季和四季度环保政策可能导致阶段性停减产。
- 需求端：2025年需求增速或不及供应增速，国内电解铝产能天花板明确，需求增量有限，预计8600-8800万吨。海外约120万吨电解铝产能投产，对应240万吨氧化铝需求增量。
- 供需格局：2025年全球氧化铝供应增速预计高于电解铝需求增速，供需偏紧格局将趋于平衡，随后出现小幅过剩，呈现前紧后松状态。海外氧化铝价格回落，我国氧化铝出口需求下降。
2024年行情回顾
- 1月-2月：几内亚燃油库爆炸事件引发供应担忧，氧化铝价格涨幅明显，随后回落调整。
- 3月-5月中旬：有色板块强势带动氧化铝上涨，基本面供需状况暂未出现新矛盾，供需偏紧，现货价格上涨。
- 5月下旬-9月初：矿山复产预期下，市场等待预期验证，氧化铝期货难以出现趋势性行情，多空博弈加剧。
- 9月中旬-11月：偏紧格局确立，基本面利多题材推动下，氧化铝期货价格强势上行。
矛盾基础：氧化铝供需偏紧持续升级
- 全球供应：2024年全球氧化铝供应量增加，但整体供应趋紧。国内新投及复产产能释放受限，设备检修及环保政策影响下，产能及产量变化不大。海外新产能投产，但突发性事件频发干扰供给。
- 铝土矿供应：铝土矿供应不足限制供应弹性。国产铝土矿品位下滑，依赖进口，几内亚进口占比高，供应脆弱性凸显。2024年1-10月，全国铝土矿产量下降15.5%，进口量增加11.98%。
- 内外需求：国内电解铝产能运行率达历史峰值，需求支撑较强，铝厂刚需补库需求逐渐累积。海外氧化铝价格上涨，国产氧化铝出口窗口打开，出口量明显增加。
- 成本利润定价失效：氧化铝行业平均利润水平大幅走高，成本利润定价逻辑失效。用矿成本上涨是导致氧化铝成本重心抬升的最主要因素，2024年1-11月，氧化铝平均完全成本涨幅达14%。
价格放大镜：市场情绪与资金的推动
- 氧化铝期货逐渐受到市场资金的关注，市场参与资金愈加多样，宏观情绪、风险偏好及资金流向成为分析价格走势的重要参考依据。
期现联动加强套利机会出现
- 氧化铝期货仓单多集中在新疆地区仓库，现货贴水期货程度加深时，仓单往往会出现较为明显的增加。交易所扩大库容的举措，有利于稳固市场。
后市展望：2025年氧化铝价格中枢有望回落
- 铝土矿供应：2025年铝土矿供应量有望继续增加，主要依赖几内亚，我国对外依存度进一步提高。
- 氧化铝产能：2025年国内氧化铝新增投产产能或达1320万吨，一季度集中释放，带来680-835万吨的供应增量。海外氧化铝供应增量预计相对有限。
- 需求：2025年需求增速或不及供应增速，国内需求增量有限，预计8600-8800万吨。海外约120万吨电解铝产能投产，对应240万吨氧化铝需求增量。
- 价格中枢：2025年氧化铝期、现价格中枢将有下移，利润空间自高位回落。氧化铝价格外强内弱预计维持，但价差或有收窄，出口利润下降。
- 整体走势：2025年氧化铝期货整体走势或呈现前高后低，价格区间看向3500-6000元/吨区间，关注合约月间差带来的机会。
风险提示
