利率市场跟踪周报：保险机构配置超长国债边际放缓

2024年11月23日 证券研究报告•固定收益定期报告 利率市场跟踪周报（11.18-11.22） 保险机构配置超长国债边际放缓 摘要 1.重要事项：（1）11月LPR维持不变。11月，我国1年期和5年期LPR均维持不变，1年期LPR为3.1%，5年期以上LPR为3.6%。10月大幅调降1年期 32869 和5年期LPR仍需等待政策效果落地，11月LPR报价维持不变基本符合预期，并且短期来看年内LPR或将保持稳定。（2）保险机构对超长国债配置边际上有所放缓。根据中债登口径，保险机构截至2024年10月在银行间市场持券规模约 为3.78万亿元，其中，国债和地方债的占比分别为22%和53%。保险对地方债配置占比自2023年以来整体呈现为上升趋势，2024年10月占比较2023年1 月提升了约9个百分点。从二级市场净买入情况来看，保险机构自2024年9月以来对20-30Y国债的累计净买入规模在边际上有所放缓，而对20-30Y地方债的累计净买入规模斜率并未发生明显转变。结合当下地方超长期专项债的发行现状和预期，保险机构对超长期国债累计净买入规模斜率放缓的原因可能在于其后续 可能更多地参与地方债的一级市场认购。（3）地方“置换隐债专项债”已披露逾万亿元。11月8日，财政部蓝部长于全国人大常委会新闻发布会上表示将一次性 提升地方专项债务限额6万亿元，并于2024-2026年期间每年安排2万亿元。11 月15日，河南省首先发行了这类特殊的地方专项债（后文称为“置换隐债专项 债”）。截至11月23日，目前已披露的“置换隐债专项债”规模已达约10852亿 元。从时间序列来看，目前“置换隐债专项债”的招标时间主要集中在11月26 日-11月29日；从地区分布来看，湖南、江苏、贵州和山东等省份拟发行额度较大。 2.资金市场：本周隔夜资金价格相对稳定。截至2024年11月22日收盘，R001、 R007分别为1.606%和1.800%，DR001、DR007分别为1.464%和1.645%，较2024年11月15日收盘分别变化-1.04BP、-2.90BP、-1.37BP和-7.79BP。 从利率中枢来看，截至2024年11月22日收盘，较上周分别变化约-0.16BP、 -0.30BP、-0.18BP和-0.19BP。 3.债券市场：本周利率债整体处于下行态势，国债表现优于国开。其中，1年、 3年、5年、7年、10年和30年国债收益率分别变化-3.71BP、-3.02BP、-0.68BP、 -1.67BP、-1.16BP和-1.75BP，10Y-1Y国债到期收益率由上周五的70.73BP回升至73.28BP。同期限国开债收益率分别变化1.05BP、0.41BP、-0.65BP、 -1.72BP、-0.55BP和-2.80BP，10Y-1Y国开债到期收益率曲线由上周五的50.54BP回落至48.94BP。隐含税率方面，10年期国开债隐含税率为3.05%，较上周五的2.76%小幅回升。 4.后市展望：短期来看，化债政策落地有利于进一步夯实城投债下行预期，不过潜在财政供给仍有可能成为多空博弈的关键因素。中长期来看，基本面修复斜率的提升仍需得到宏观经济数据的确认，积极的财政政策也需要货币政策予以配合， 支持性货币政策在此期间难以发生根本性扭转，在继续降低社会综合融资成本的大方向下，利率中枢或仍有下行空间。 风险提示：经济运行超预期，政策效果存在不确定性。 西南证券研究发展中心 分析师：杨杰峰 执业证号：S1250523060001电话：18190773632 邮箱：yangjf@swsc.com.cn 联系人：叶昱宏 电话：18223492691 邮箱：yeyuh@swsc.com.cn 相关研究 1.三季度机构对转债配置的边际变化 (2024-11-18) 2.各期限存单收益率小幅上行 (2024-11-18) 3.财政供给“靴子落地”，如何博弈当下市场？(2024-11-12) 4.市场持续修复，重要会议尘埃落定 (2024-11-11) 5.市场窄幅震荡，关注三季报业绩 (2024-11-04) 6.资金面跨月好转，利率整体下行 (2024-11-03) 7.市场窄幅震荡，成交维持高位 (2024-10-28) 8.利率震荡下行，信用止跌企稳 (2024-10-13) 9.市场缩量调整，期待估值修复 (2024-10-12) 10.政策利好频出，转债拐点可期(2024-09-30) 请务必阅读正文后的重要声明部分 目录 1重要事项1 1.1全国层面1 1.2地方层面2 2资金市场3 3债券市场5 4高频数据跟踪7 5后市展望8 6风险提示8 请务必阅读正文后的重要声明部分 1重要事项 1.1全国层面 （1）11月LPR维持不变 11月，我国1年期和5年期LPR均维持不变，1年期LPR为3.1%，5年期以上LPR 为3.6%。10月大幅调降1年期和5年期LPR仍需等待政策效果落地，11月LPR报价维持不变基本符合预期，并且短期来看年内LPR或将保持稳定。 （2）保险机构对超长国债配置边际上有所放缓 根据中债登口径，保险机构截至2024年10月在银行间市场持券规模约为3.78万亿元，其中，国债和地方债的占比分别为22%和53%。保险对地方债配置占比自2023年以来整体呈现为上升趋势，2024年10月占比较2023年1月提升了约9个百分点。从二级市场净买入情况来看，保险机构自2024年9月以来对20-30Y国债的累计净买入规模在边际上有所放缓，而对20-30Y地方债的累计净买入规模斜率并未发生明显转变。结合当下地方超长期专项债的发行现状和预期，保险机构对超长期国债累计净买入规模斜率放缓的原因可能在于其后续可能更多地参与地方债的一级市场认购。 图1：银行间市场保险资产端债券配置结构图2：保险二级市场对30Y国债和地方债累计净买入情况 100% 90% 80% 70% 60% 50% 40% 30% 20% 10% 0% 2023-01 2023-02 2023-03 2023-04 2023-05 2023-06 2023-07 2023-08 2023-09 2023-10 2023-11 2023-12 2024-01 2024-02 2024-03 2024-04 2024-05 2024-06 2024-07 2024-08 2024-09 2024-10 国债地方政府债政策性银行债商业银行债企业债信贷资产支持证券 亿元2000 1800 1600 1400 1200 1000 800 600 400 200 0 09-0209-0909-1609-2309-3010-0710-1410-2110-2811-0411-1111-18 国债（20-30Y）地方债（20-30Y） 数据来源：ifind，西南证券整理数据来源：ifind，西南证券整理 （3）地方“置换隐债专项债”已披露逾万亿元 11月8日，财政部蓝部长于全国人大常委会新闻发布会上表示将一次性提升地方专项债 务限额6万亿元，并于2024-2026年期间每年安排2万亿元。11月15日，河南省首先发行 了这类特殊的地方专项债（后文称为“置换隐债专项债”）。截至11月23日，目前已披露的 “置换隐债专项债”规模已达约10852亿元。从时间序列来看，目前“置换隐债专项债”的 招标时间主要集中在11月26日-11月29日；从地区分布来看，湖南、江苏、贵州和山东等省份拟发行额度较大。 图3：地方“置换隐债专项债”时间序列发行情况图4：地方“置换隐债专项债”区域分布发行情况 亿元 4000 3500 3000 2500 2000 1500 1000 500 0 3629 2402 1767 1342 814 580 318 11月15日11月21日11月22日11月25日11月26日11月28日11月29日 亿元3000 1288 1176 983 794 467565 555484 564 318249 281 371 142104 2500 2000 1500 1000 500 0 湖南 2511 辽浙江贵 宁江苏州 河宁青 南波岛 大四河云连川北南 黑山甘陕龙东肃西江 3年7年10年15年20年30年3年7年10年15年20年30年 数据来源：ifind，西南证券整理数据来源：ifind，西南证券整理 1.2地方层面 （1）南京市玄武区：健全经营性债务管控机制，保持融资平台公司经营性债务增幅连续2年低于全市控制目标 据中国江苏网，近年来，玄武将改革作为搞好国资国企的关键一招，全面实施国企改革三年行动，较“十四五”初期，区属国企资产总额增长36.49%；净资产增长70.79%；资产负债率降低5.13%，规模实力和质量效益明显提升。改革期间，健全经营性债务管控长效常态机制，保持融资平台公司经营性债务增幅连续2年低于全市控制目标的良好态势，保障企业在稳健经营的同时，经营性债务增幅维持在较低水平；稳扎稳打推进融资平台管控，推进融资平台公司数量和融资额度持续“双压降”。建立全面覆盖、分层归集的区属国企重大经营事项报告机制，加强重大经营风险事件预判预警。 （2）山东潍坊市：2023年出台规范管理全市国企融资行为的指导意见，严控债务风险据潍坊市财政局，关于2023年度全市国有资产管理情况的综合报告中指出，2023年资 本布局持续优化，17家市属企业重组整合为6大集团，构建起国企发展新格局。治理效能 显著提升，企业管理层级控制在3级以内，完成11家企业亏损治理目标。具体操作方面：（1） 加强政策支持，拨付市再担保集团保费补贴及风险补偿资金约2800万元，提高政府性融资担保机构担保能力；（2）强化资本补充，启动潍坊银行50亿元增资扩股工作，有效增强潍坊银行资金投放能力、风险抵补能力、稳健发展能力；（3）深化央企省企合作，首次与8家省属金融企业集中签约，积极组织央企省企助力潍坊高质量发展交流会，实现精准对接；（4）细化服务保障，积极协调解决潍坊银行风险资产比重较高、部分资产权属不明晰以及市再担保集团政策性业务代偿、省级股权出资退出等问题，助力企业轻装上阵；（5）严控“风险点”，国资监管力度更大。严控债务风险，出台规范管理全市国企融资行为的指导意见，进一步规范企业资金拆借、对外担保、举借债务等行为，压实企业风险防范主体责任；（6）严控经营风险，加大对企业投资等重大经营事项审议力度，落实违规经营投资责任追究机制，构建经营管理全流程风险防线；（7）严控安全生产风险，督促企业落实安全生产任务，筑牢安全生产保障红线。强化监管合力，9部门联合建立潍坊银行央地协同监督管理机制，开展金融企业工资内外收入检查、资产财务管理“双随机、一公开”等多项检查，有效防范重大风险。 2资金市场 2024年11月18日至2024年11月22日，央行期间共进行7天逆回购操作18682亿 元，到期7天逆回购18041亿元，合计净投放资金668亿元。11月25日至11月29日预 计到期7天逆回购金额为18682亿元。 图5：本周央行逆回购净投放情况图6：下周央行逆回购到期情况 亿元亿元 1200012000 10000 9810.00 10000 9810 3282.00 2330.00 1337.00 1255.00 3282 2330 1337 1255 8000 8000 6000 4000 2000 6000 4000 0 -2000 -173.00-183.00-173.00-192.00 2024/11/112024/11/122024/11/132024/11/142024/11/15 2000 0 2024/11/182024/11/192024/11/202024/11/212024/11/22 逆回购发行逆回购到期逆回购净投放逆回购到期 数据来源：ifind，西南证券整理数据来源：ifind，西南证券整理 本周隔夜资金价格相对稳