宏观利率图表205：趋势不变，市场短期仍在等待波动率的启动

期货研究报告|宏观周报2024-11-23 趋势不变，市场短期仍在等待波动率的启动 ——宏观利率图表205 研究院宏观组 研究员 徐闻宇 021-60827991 xuwenyu@htfc.com 从业资格号：F0299877投资咨询号：Z0011454 投资咨询业务资格： 证监许可【2011】1289号 策略摘要 一揽子政策以来，10月的经济数据呈现了短期的稳定，从此前公布的经济数据回升到本周财政收支数据的改善，均印证了这一点，未来需要关注经济数据的反复甚至回落风险。海外来看，美国大选以来一方面市场对特朗普2.0交易的反馈，美元和利率的上涨；同时，美股和比特币的快速上涨体现�这种交易可能正在接近高潮，短期需要关注交易逆转的可能。 核心观点 ■市场分析 国内：财政收支改善。1）货币政策：11月LPR报价维持不变。2）宏观政策：国常会研究推动平台经济健康发展，更好发挥平台经济对促进就业的重要作用；证监会主席吴清表示加快推动新一轮全面深化资本市场改革开放；商务部加大对外贸企业的融资支持力度；发改委表示继续加大“两新”政策支持力度。3）经济数据：10月税收收入同比增长1.8%，年内首次正增长，土地和房地产相关税收增速由负转正；9月美债持仓环比减少 26亿美元，总持仓7720亿美元，逼近2009年来低谷。 海外：冲突正在加速。1）货币政策：美联储鹰派理事鲍曼称通胀进展似乎停滞；日本央行行长植田和男重申“数据依赖”立场，暗示日本央行将根据经济数据而非固定的时间表来决定是否加息。2）宏观政策：日本计划推�1400亿美元刺激计划。3）经济数据：美国11月Markit制造业PMI初值48.8，服务业PMI初值57，10月成屋销售总数环比涨3.4%，创今年2月以来最大增幅；欧元区11月制造业PMI初值45.2，服务业PMI初值 49.2，10月CPI终值2%，回归央行目标，三季度的协议工资同比增5.4%，创1999年以来最大涨幅；英国10月CPI同比增长2.3%，较前值1.7%显著上升。4）风险因素：俄乌冲突，乌军使用美制导弹，俄罗斯发射洲际导弹。 ■策略 全球：买入美元（+DXY），卖�美债（-TU）； 国内：战略性做陡收益率曲线（+2×TS2503-1×T2503）。 ■风险 地缘冲突升级，欧美债务风险，日元升值风险 请仔细阅读本报告最后一页的免责声明 目录 策略摘要1 核心观点1 一周宏观关注3 全球宏观图表5 总量：经济预期低位，库存预期回落，产能预期放缓5 结构：PMI↓·CPI↑·消费↓·进口↑·出口↑·M2↓6 利率预期图表10 宏观流动图表11 图表 图1:财政支�完成情况（一般账户_左，政府性基金_右）丨单位：%PCT3 图2:实际经济周期和预期经济周期对比5 图3:预期经济周期和利率周期对比5 图4:美国库存周期低位，预期值回落5 图5:中国库存周期低位，预期值回落5 图6:美国期限利差（2S10S）收敛5 图7:中国期限利差（2S10S）波动收敛5 图8:过去3个月主要央行加减息变化丨净加息次数增加1次10 图9:十一国利率预期变化丨单位：BP10 图10:主要市场CDS利差变化丨单位：BP11 图11:主要货币1Y-3M利差变化丨单位：BP11 图12:主要市场企业债收益率变化丨单位：BP11 图13:主要货币对美元XCCY基差变化丨单位：BP11 图14:主要货币市场LOIS利差变化丨单位：BP11 图15:中国银行间质押式回购加权利率丨单位：BP12 图16:中国银存间质押式回购加权利率丨单位：BP12 图17:港元HIBOR利率期限结构丨单位：%12 图18:HKD存款利率期限结构丨单位：%12 图19:3个月港元LIBOR互换期限结构丨单位：%12 图20:港元远期利率协议期限结构丨单位：%12 表1:一周宏观交易日历3 表2:全球主要经济体景气横向对比丨基期=2010.16 表3:全球主要经济体通胀横向对比丨基期=2010.16 表4:全球主要经济体消费横向对比丨基期=2010.17 表5:全球主要经济体进口横向对比丨基期=2010.17 表6:全球主要经济体�口横向对比丨基期=2010.18 表7:全球主要经济体货币横向对比丨基期=2010.18 一周宏观关注 一周宏观图表：中国10月财政数字回升。 一般公共预算收入：10月一般公共预算收入进度82.6%，低于过去五年同期均值4.5个百分点，较9月缩小0.5个百分点，名义增长的压力依然存在但边际改善，10月CPI同比增速+0.3%，较9月回落0.1个百分点，维持低通胀的特征。从收入结构来看，10月与经济增长相关的增值税和企业所得税等收入负增长收缩，从增速变化来看，�口退税放缓反映外需回落而非政策的变动，而企业所得税-2.9%继续改善。此外证券交易印花税同比增速-46.4%，在“证券交易印花税减半征收”政策影响之外市场逐渐回暖。 一般公共预算支🎧：10月一般公共预算支�进度77.6%，低于过去五年同期均值0.6个百分点，财政支�政加速扩张；9月底开始一揽子政策陆续�台支持经济，债市调整后长债在10月份总体维持震荡。从具体支�结构来看，财政支�主要体现在农林水事务支🎧（+10.4%，+4.0pct）、城乡社区事务支🎧（+6.6%，+0.5pct）等领域。值得注意的是债务付息支�10月同比增速继续回升0.2pct至+8.2%，是去年5月以来的最高增速。 图1:财政支出完成情况（一般账户_左，政府性基金_右）丨单位：%pct △(左轴)2024预算支出完成情况△(左轴)2024预算支出完成情况 3.0% 0.0% -3.0% -6.0% 100% 75% 50% 25% 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0% 20% 15% 10% 5% 0% -5% -10% -15% 150% 100% 50% 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 12月 0% 数据来源：iFinD华泰期货研究院 一周宏观日历：宏观数据层面的关注点较少，继续等待市场波动的变化。 表1:一周宏观交易日历 日期 时间 地区 数据名称 周期 前值 预期值 货币/财政动态 13:00 新加坡 10月CPI(同比) 月 2.0% 1.8% 11/25 17:00 德国 11月商业景气指数 月 86.5 86.0 - 21:30 美国 10月芝加哥联储全国活动指数 月 -0.28 - 11:30 泰国 10月出口(同比) 月 1.1% - 22:00 美国 9月SP/CS20大城市房价(同比) 月 5.2% - 11/26- 日期 时间 地区 数据名称 周期 前值 预期值 货币/财政动态 11月咨商会消费者信心指数 月 108.7 - 10月新屋销售(万户) 月 73.8 - 9:30 中国 10月规模以上工业企业利润(同 月 -3.5% - 比) 20:00 30年固定抵押贷款利率 周 6.90% - 10月耐用品订单(环比)月 -0.7% - 3:00美联储会议纪要/9:00新西兰央行利率 11/27 21:30 三季度GDP(年化环比) 季 2.8% - 决议 美国 10月核心PCE物价(同比) 月 2.7% - 23:00 10月个人收入(环比) 月 0.3% - 10月个人支出(环比) 月 0.5% - 澳大利 8:30 三季度私人资本支出(环比) 月 -2.2% - 亚 18:00 欧元区 11月经济景气指数 月 95.6 - 21:00 德国 11月CPI(同比) 月 2.0% - 7:30 11月东京CPI(同比) 月 1.8% - 日本 7:50 10月工业产出(环比) 月 1.6% - 11/29 - 18:00 欧元区 11月CPI(同比) 月 2.0% - 22:45 美国 11月芝加哥PMI 月 41.6 - 23:00 11/289:00韩国央行利率决议 11/309:30中国 资料来源：investing华泰期货研究所 11月制造业PMI月50.1- - 11月服务业PMI月50.2- 全球宏观图表 总量：经济预期低位，库存预期回落，产能预期放缓 图2:实际经济周期和预期经济周期对比图3:预期经济周期和利率周期对比 全球景气周期经济预期波动周期全球利率周期经济预期波动周期 1.01.0 0.50.5 0.00.0 -0.5-0.5 -1.0 20212022202320242025 -1.0 202120222023202420252026 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图4:美国库存周期低位，预期值回落图5:中国库存周期低位，预期值回落 标普500同比威尔希尔5000同比库存(右轴)沪深300同比中证500同比产成品库存(右轴) 100 80 60 40 20 0 -20 -40 25 20 15 10 5 0 -5 20212022202320242025 60 50 40 30 20 10 0 -10 -20 -30 -40 -50 25 20 15 10 5 0 -5 20212022202320242025 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 图6:美国期限利差（2s10s）收敛图7:中国期限利差（2s10s）波动收敛 150 100 50 0 -50 -100 美债期限利差(左轴，BP)美国产能利用率(%) 74 75 76 77 78 79 80 81 82 中债期限利差(左轴,BP)中国产能利用率(%) 8073 7074 6075 5076 4077 3078 2079 2021202220232024202520212022202320242025 数据来源：Bloomberg华泰期货研究院数据来源：Bloomberg华泰期货研究院 结构：PMI↓·CPI↑·消费↓·进口↑·出口↑·M2↓ 表2:全球主要经济体景气横向对比丨基期=2010.1 2023 2024 10月 11月 12月 1月 2月 3月 4月 5月 6月 7月 8月 9月 10月 11月 全球 -1.2 -1.0 -1.1 -0.7 -0.5 -0.4 -0.5 -0.3 -0.3 -0.8 -0.8 -1.2 -0.9 - 美国 -1.6 -1.6 -1.5 -1.1 -1.4 -0.8 -1.0 -1.2 -1.2 -1.6 -1.5 -1.5 -1.6 - 中国 -0.6 -0.7 -0.9 -0.8 -0.9 0.1 -0.1 -0.6 -0.6 -0.7 -0.9 -0.5 -0.3 - 欧元区 -1.6 -1.4 -1.4 -1.0 -1.0 -1.1 -1.1 -0.8 -1.1 -1.1 -1.1 -1.3 -1.1 -1.2 日本 -0.7 -0.9 -1.0 -1.0 -1.3 -0.9 -0.4 -0.1 -0.2 -0.6 -0.3 -0.4 -0.5 -0.6 德国 -1.7 -1.4 -1.3 -1.0 -1.4 -1.5 -1.4 -1.0 -1.3 -1.3 -1.4 -1.7 -1.3 -1.3 法国 -1.7 -1.7 -1.8 -1.6 -0.7 -0.9 -1.1 -0.9 -1.1 -1.4 -1.4 -1.3 -1.6 - 英国 -1.8 -1.2 -1.5 -1.2 -1.2 -0.5 -0.8 -0.3 -0.4 -0.1 0.0 -0.3 -0.6 -0.9 加拿大 -0.6 -0.4 -1.7 -0.3 0.0 0.8 1.2 0.3 0.8 -0.2 -0.8 -0.3 -0.6 - 韩国 0.0 0.0 0.0 0.5 0.3 0.0 -0.2 0.7 0.9 0.6 0.8 -0.7 -0.7 - 巴西 -0.5 -0.3