地产杂谈系列之六十：如何看低能级区域楼市走向？

证券研究报告 如何看低能级区域楼市走向？ ——地产杂谈系列之六十 行业动态跟踪报告地产行业强于大市（维持） 证券分析师 杨侃投资咨询资格编号：S1060514080002 王懂扬投资咨询资格编号：S1060522070003 2024年11月22日 请务必阅读正文后免责条款 •2020-2021年拿地下沉至低能级城市、二线郊区，制约房企毛利率表现：由于2020、2021年楼市地市成交火热，叠加2021年22城推出集中供地、一二线核心区容量有限、土拍“僧多粥少”等，部分基本面、发展前景相对较好的三四线城市及二线郊区，承接房企拿 地外溢需求，尤其长三角、大湾区都市圈城市。根据中指院数据，2020、2021年全国300城中三四线城市土地成交宗数占比不降反升，典型二线城市成交地块亦多在外围郊区。期间二线城市下属郊区、县级市、甚至三四线城市不乏高价地拍出，叠加彼时拍地不乏“竞自持”等出让要求进一步抬高房企拿地成本，而后楼市遇冷下房企被迫“以价换量”，压制房企利润率表现。 •典型城市郊区库存累积且去化周期较长，预计止跌滞后于核心区改善板块及好产品。根据中指院数据，典型城市郊区平均去化周期均长于主城区，面临更长调整周期。从各地收储公告及落地项目看，一线城市中，广州近期收储范围从此前远离市区的增城等区扩大到全市范围；二线城市中收储主阵地不乏在库存较高的郊区，如青岛即墨区、武汉黄陂区、天津滨海新区等地项目。我们认为高 库存的郊区去库存，一是需要进一步以价换量，以“高性价比”换取项目流速；二是调整新出让或已出让地块的相关控规，打造更具产品竞争力的项目上市销售；三是加大收储力度。参考克而瑞数据，从各类板块价格动向看，郊区/刚需类板块抗跌性明显较弱，而年初以来核心区高端改善项目仍不乏“供不应求”的开盘局面，我们预计本轮行业“止跌回稳”路径中，郊区企稳回升或滞后于核心区高品质住宅。当前多地第四代住宅项目在楼市低迷下仍去化良好，带动部分“第四代住宅”用地出让“点状高热”，高品质住宅地块、项目成交已现企稳迹象。此外税费减免细则落地，财政部发文将现行享受1%契税税率的面积标准由90平方米提高到140平方米;北上深取消非普住宅标准后，持有2年以上非普宅亦免征增值税（调整前仅普宅免征），我们认为亦更为边际利好一线城市二套房及非普宅等改善客群。 •投资建议：我们认为行业“止跌企稳”路径将遵循“好产品——一线+二线核心区——全国经济企稳——全国楼市企稳——投资企稳”，低能级区域（二线郊区+三四线）受困于较高库存，止跌将相对靠后。预计历史包袱较轻（高点拿地少或主要聚焦核心区域）、仍具有拿地能力的房企，有望受益核心城市+优质产品细分市场企稳、限价放开+土拍优化（实质为地价下降）带来的毛利率 改善，走出个股行情。个股关注：1）历史包袱较轻、库存结构优化的房企如绿城中国、建发国际集团、中国海外发展、招商蛇口、滨江集团、越秀地产、华润置地、保利发展等；2）估值修复房企如万科A、金地集团、新城控股等；3）同时建议关注经纪（贝壳）、物管（中海物业、保利物业、招商积余）、代建（绿城管理控股）等细分领域头部企业。 1 •风险提示：1）楼市成交持续疲软风险；2）个别房企流动性问题发酵、连锁反应超出预期风险；3）政策改善及落地执行不及预期风险。 2 2024年9月末一揽子地产政策出台以来，一线城市一二手成交有较明显提升，市场对于“止跌回稳”的时点、节奏讨论较多，我们此前报告中一直强调由于各城市禀赋、库存差异，止跌回稳的节奏也将不一致，预计行业“止跌企稳”路径将遵循“好产品——一线+二线核心区——全国经济企稳——全国楼市企稳——投资企稳”。本篇我们重点聚焦二线郊区及三四线等低能级区域，我们认为受困于库存及去化周期高企，该类区域止跌回稳时点将相对靠后，同时由于2020、2021年二线郊区及三四线不乏高价地成交，房价持续承压也将对区域布局房企业绩形成拖累，而历史包袱较轻（高点拿地少或主要聚焦核心区域）、仍具有拿地能力的房企，有望受益核心城市+优质产品细分市场企稳、限价放开+土拍优化（实质为地价下降）带来的毛利率改善，走出个股行情。 2020-2021年拿地热度蔓延至低能级城市、郊区：由于2020、2021年上半年楼市地市成交火热，叠加2021年22城推出集中供地、一二线核心区容量有限、土拍“僧多粥少”等，部分基本面、发展前景相对较好的三四线城市及二线郊区，承接房企拿地外溢需求，尤其长三角、大湾区都市圈城市。 根据中指院数据，2020、2021年全国300城中三四线城市土地成交宗数占比不降反升，典型二线城市成交地块亦多在外围郊 区。 85.6% 85.6% 2020 2021 2020、2021年全国300城中三四线成交占比提升（按宗数） 三四线城市土地成交占比（按土地宗数） % % % % % 2016 2017 2018 2019 2022 2023 2020&2021年重点5城主城区、郊区成交地块占比（按土地宗数） 郊区地块占比主城区地块占比 67.3% 67.4% 71.3% 74.6% 84.3% 100% 86 80% 85 60% 8440% 8320% 820% 资料来源：中指院，平安证券研究所 3 成都 杭州南京 合肥武汉 2020、2021年地市高热期，二线城市下属郊区、县级市、甚至三四线城市不乏高价地拍出，叠加彼时拍地不乏“竞自持”等出让要求进一步抬高房企拿地成本，而后楼市遇冷下房企被迫“以价换量”，压制房企利润率表现。 2020、2021年三四线城市高价地 资料来源：中指院，平安证券研究所 4 城市 出让时间 地块 溢价率 楼面地价 绍兴 2021年6月16日 越城区F-28地块 29.8% 17526元/平 徐州 2021年4月12日 云龙湖板块 XT2021-1地块 90.62% 11839元/平 惠州 2021年6月7日 惠州市金山湖片区 JSH-A04-05-03-01 地块 42.96% 9161元/平 东莞 2021年3月5日 清溪铁松村 2021WR005地块 49% 18980元/平 佛山 2021年4月9日 陈村新城TOD临江宅地 106.7% 22330元/平 2020、2021年二线城市郊区高价地 城市 区县 出让时间 地块 溢价率 楼面地价（元/平） 南昌市 南昌县 2021年3月19日 DAJ2021005地块 51.93% 6864 合肥市 肥西县 2021年8月27日 肥西县FX202114-1号地块 29.95% 9702.22 合肥市 长丰县 2021年7月30日 CF202109号地块 30.07% 6525（地块1）、5872.5（地块2） 杭州市 富阳区 2021年1月22日 富阳区富春61号地块 29.9% 15242 杭州市 临安区 2021年9月19日 中心城区单元01-ZX-01-140地块 28.85% 11854 当前典型城市郊区库存累积，去化周期较长，去化周期显著长于核心区。根据中指院数据，典型城市杭州、成都、武汉郊区平均去化周期分别为15.5个月、28个月、34.6个月，均长于主城区的 2.2个月、15.4个月、18.4个月，面临更长调整周期。 杭州分区去化周期（截至2024Q3） 月 市区：2.2个月 郊区：15.5个月 40 30 20 10 0 上城区拱墅区西湖区滨江区 余杭区萧山区钱塘区临平区富阳区临安区 50 40 30 20 10 0 60 50 40 30 20 10 0 月 市区：18.4个月 郊区：34.6个月 资料来源：wind，国家统计局，平安证券研究所； 5 成都分区去化周期（截至2024Q3)武汉分区去化周期（截至2024.10） 月 市区：15.4个月 郊区：28个月 资料来源：各地政府官网，克而瑞，平安证券研究所 6 我们从各地收储公告及落地项目看，一线城市中，广州近期收储范围从此前远离市区的增城等区扩大到全市范围；二线城市中收储主阵地不乏在库存较高的郊区，如青岛即墨区、武汉黄陂区、天津滨海新区等地项目。 我们认为高库存的郊区去库存，一是需要进一步以价换量，以“高性价比”换取项目流速；二是调整新出让或已出让地块 的相关控规，打造更具产品竞争力的项目上市销售；三是加大收储力度。 多个城市郊区发布收储公告、收储涉及郊区项目、扩大收储范围等 城市 收储进展 青岛 2024年1月获得18.5亿元租赁住房贷款支持计划试点贷款，用于收购首批存量住房项目7个，涉及房屋总套数2319套，其中青铁置业 全资控股的青岛建融投资置业有限公司获得12.4亿元，用于收购1032套存量商品房，其中涉及位于即墨区青铁香溪地项目 广州 2024年11月18日广州收储范围从此前的增城等区扩大到全市范围 杭州 2024年5月15日临安区发布收储公告，在临安区范围内收购一批商品住房用作公共租赁住房，收购规模不超过1万平方米，现房或一年内具备交付条件的期房 武汉 2024年7月10日武汉市的收储主体——武汉安家保障性住房有限公司注册成立；8月17日与空港中心三期项目签订收购协议，该项目 位于黄陂区航城西路与庆云路交汇处 天津 滨海新区落地19.18亿元“租赁住房贷款支持计划”资金收购首批存量住房项目4个，涉及房屋总套数1826套 资料来源：克而瑞，平安证券研究所 7 我们参考克而瑞数据，以12个典型城市的2980个板块的住宅小区挂牌参考价为样本，从各类板块价格动向看，郊区/刚需类 板块抗跌性明显较弱，年初以来高端改善项目仍不乏“供不应求”的开盘局面，所以我们预计本轮行业“止跌回稳”路径中，郊区企稳回升或滞后于核心区高品质住宅。 2024年高端改善新房项目开盘去化良好2024年郊区/刚需板块陷入更长调整周期（数据截至2024Q3） 城市 项目 开盘时间 开盘去化率 推出套数 开盘均价(万/平） 天津 信达格调美古花园 2024/1/28 100% 168 7.6 深圳 海德园 2024/7/21 100% 116 13 上海 黄浦·庆成府 2024/3/9 79% 226 14 露香园·云宸 2024/3/17 75% 262 16 绿城·外滩兰庭 2024/3/20 100% 166 16 中海·顺昌玖里 2024/3/28 99% 512 17 昌平·云岸 2024/6/24 75% 481 14 融创外滩壹号院二期 2024/8/17 100% 110 17 中海领邸 2024/8/29 100% 120 14 城市 板块 房价跌幅 （较2021年初调整幅度） 去化周期 （月） 天津 黄庄 -25% 24.5 武汉 纱帽 -30% 38.5 吴家山新城 -28% 35.1 盘龙城 -26% 29 蔡甸城关 -39% 28.9 中法新城 -38% 28.6 重庆 李家沱板块 -24% 26.9 广州 朱村街道 -25% 38.3 新塘镇 -23% 31.6 知识城板块 -26% 25.5 资料来源：克而瑞，中指院，财政部官网，各地政府官网，平安证券研究所 8 多地第四代住宅项目去化较好，“第四代住宅”用地出让“点状高热”：根据重庆克而瑞数据统计，2023年重庆第四代住 宅去化明显好于非第四代住宅，平均去化率89%，非第四代住宅项目平均去化率仅17%左右。年内重庆、福州、西安等地新入市龙湖、建发等房企打造的“第四代住宅”项目，楼市低迷下仍去化良好；由于部分已入市的第四代住宅项目去化较好，带动部分“第四代住宅”用地出让“点状高热”。 税费减免细则落地，更为边际利好核心城市改善客群。一方面财政部发文将现行享受1%契税税率的面积标准由90平方米提高 到140平方米;另一方面北上深取消非普住宅标准后，持有2年以上非普宅亦免征增值税（调整前仅普宅免征），更为边际利好一线城市二套房及非普宅等改善客群。我们预计短期一线城市成交有望维持高位，“止跌企稳”路径将遵循“好产品——一