海外宏观周报（2024年第38期）：从特朗普交易走向紧缩交易

2024年11月18日 研究报告·宏观策略研究海外宏观周报（2024年第38期） 从特朗普交易走向紧缩交易 民银证券研究团队 应习文 电话：+85237288180 Email：xiwenying@cmbcint.com 相关报告： 海外宏观周报（11/11）：特朗普当选后美联储降息路径如何调整 海外宏观周报（11/4）：超级数据周落幕，美国大选周开启 海外宏观周报（10/28）：长端美债回调到位了吗？ 海外宏观周报（10/21）：美欧分化加大，黄金美元齐涨 海外宏观周报（10/7）：假期海外市场 变天，中国资产成功突围 主要大类资产走势： 【一周综述】 特朗普快速组阁，内阁成员均为“MAGA”的坚定支持者，不少提名充满争议，一些提名成员则专业性不足。组阁的“关键词”包括：加强边境管控、强硬对华政策、支持以色列、美国优先的外交等，这使得市场加重了对于劳动力市场重返紧张状态、关税壁垒升高，以及潜在的不确定性升高等方面的忧虑，最终导致资金避险涌入美元并抛售股市、商品等风险资产。美国通胀略高于预期和美联储官员鹰派发言则进一步将全球市场推向紧缩交易。10月CPI重回上升通道，PPI则超预期上涨。面对通胀压力，美联储主席鲍威尔发言明显偏向鹰派，美联储12月降息的预期已回落到60%附近，而至2025年底美联储很可能仅剩下三次降息机会。 【交易模式】 最近5个交易日：不确定、紧缩、不确定、不确定、紧缩 【关键数据】 2024-11-15 周变动 美国国债收益率10Y 4.44 14.0bp 美国国债收益率2Y 4.31 5.0bp 日本国债收益率10Y 1.07 5.3bp 日本国债收益率2Y 0.53 3.1bp 德国国债收益率10Y 2.37 -1.0bp 德国国债收益率2Y 2.04 -15.0bp 标普500指数 5870.62 -2.08% 纳斯达克指数 18680.12 -3.15% 道琼斯工业指数 43444.99 -1.24% 日经225指数 38642.91 -2.17% 伦敦富时100指数 8063.61 -0.11% 巴黎CAC40指数 7269.63 -0.94% 德国DAX指数 19210.81 -0.02% 伦敦现货黄金 2562.72 -4.77% 英国布伦特原油现货 71.05 -4.25% 美元指数 106.6842 1.65% 欧元兑美元 1.0541 -178pips 英镑兑美元 1.2620 -300pips 美元兑日元 154.3690 17360pips 美元兑人民币 7.2300 652pips 美国：10月CPI数据回升但符合预期，PPI超预期回升，零售销售下滑但9月数据上修，工业生产继续下行；9月库存增速回落。欧洲：英国三季度GDP环比减速，9月失业率上升；欧洲11月ZEW指数下滑。日本：三季度GDP好于预期，9月工业生产回升，经常账户顺差收窄。 【重要事件】 美国：美联储官员转向鹰派，特朗普快速组阁。欧洲：欧央行官员表态偏鸽派。日本：石破茂获得首相指名选举。 【本周关注】 美国房产销售，欧洲与日本CPI 目录 【一周综述】1 从特朗普交易走向紧缩交易1 【交易模式】3 紧缩交易笼罩全球市场3 【关键数据】4 美国：通胀压力增加，零售销售下滑4 欧洲：英国GDP环比减速，欧元区ZEW指数下滑7 日本：三季度GDP好于预期7 【重要事件】10 美国：美联储官员转向鹰派，特朗普快速组阁10 欧洲：欧央行官员表态偏鸽派12 日本：石破茂获得首相指名选举12 【本周关注】13 本周关注：美国房产销售，欧洲与日本CPI13 请仔细阅读本报告最后部分的免责声明海外宏观周报 【一周综述】 从特朗普交易走向紧缩交易 随着特朗普在选举中获得大胜，共和党确定拿下参众两院，11月以来全球一度沉浸在“特朗普交易”中。不过在美国令人忧虑的通胀数据发布后，美联储官员整体转向鹰派，全球市场开始走向紧缩交易：周内美国三大股指均下跌超过1%，亚太股市纷纷下跌，原油黄金现货跌幅超4%，各国长端国债收益率上行；美元指数大涨，各国货币应声下跌。 每周市场关注的一大焦点在于特朗普快速组阁。从任命人选来看，特朗普选择的内阁成员均为“MAGA”的坚定支持者，突出对他们的充分信任——这与特朗普第一次上任时的“政治素人”式的内阁组建形成鲜明对比，也预示着第二任期的内阁或比第一任期时稳定的多。不过，一些任命也受到了专业性不足的质疑，比如国防部长皮特·海格塞斯为右翼媒体福克斯电视台的主持人，该提名也遭到五角大楼的质疑；再比如问题特使中东史蒂夫·维特科夫，其现为房地产投资商和特朗普的高尔夫球搭档。 另外令市场较为担忧的提名还包括四项：一是“政府效率部”的设立和任命，将由包括马斯克在内的两位企业家担任，市场担心若部门落实，或对美国政府体系形成较大冲击。二是美国驻以色列大使，提名迈克·赫卡比任职，其是以色列的坚定支持者，认同以色列对约旦西岸的主张且反对巴勒斯坦建国，该项任命以及可能的强硬政策或引发美国国内阿拉伯裔的不满。三是边境事务官，由“边境沙皇”汤姆·霍曼担任，预示着加快收紧边境政策和推行非法移民驱逐计划。四是国务卿，由马尔科·卢比奥担任，其反华立场较为鲜明，并位列中国外交部的制裁名单之上。 对于一系列内阁提名，市场的关注焦点是不确定性升高和远期通胀的上升。组阁的“关键词”包括：加强边境管控、强硬对华政策、支持以色列、美国优先的外交等，这使得市场加重了对于劳动力市场重返紧张状态、关税壁垒升高，以及潜在的不确定性升高等方面的忧虑，最终导致资金避险涌入美元并抛售股市、商品等风险资产。 美国通胀略高于预期和美联储官员鹰派发言则进一步将全球市场推向紧缩交易。周三率先发布的美国CPI尽管符合市场预期，但重回上升通道。其中，能源降幅收窄以及房屋租金回升推动CPI涨幅扩大，10月业主等价租金和主要住所租金分别季调环比上涨0.3%和0.4%，同比涨幅贡献占CPI同比的50%以上，反映房租依旧是美国CPI黏性的主要来源；不含租金的核心服务环比由9月的0.6%收窄至0.4%，尽管边际涨幅收窄，但绝对值依旧偏高，反映“工资 —通胀”螺旋仍有压力；二手车价格环比反弹也反映核心商品存在上涨压力。随后，周四发布的PPI数据超预期上涨，也进一步强化了通胀预期。 面对通胀压力，美联储主席鲍威尔发言明显偏向鹰派。其周四发言称：“经济并没有发出任何需要我们急于降息的信号，当前经济的强劲表现使我们可以更加谨慎地进行决策。”此外，周内其他多位美联储官员发言也边际转鹰。从目前芝商所发布的Fedwatch来看，对于美联储12月降息的预期已回落到60% 附近，而至2025年底美联储很可能仅剩下三次降息机会。 【交易模式】 紧缩交易笼罩全球市场 表1：近两周各交易日交易模式 11月4日 11月5日 11月6日 11月7日 11月8日 不确定 宽松交易 趋险交易 宽松交易 不确定 11月11日 11月12日 11月13日 11月14日 11月15日 不确定 紧缩交易 不确定 不确定 紧缩交易 图1：全球市场各类交易模式的月含量（最近20个交易日内发生频次） 18 16 14 12 10 8 6 4 2 2024-05-13 2024-05-16 2024-05-21 2024-05-24 2024-05-29 2024-06-03 2024-06-06 2024-06-11 2024-06-14 2024-06-19 2024-06-24 2024-06-27 2024-07-02 2024-07-05 2024-07-10 2024-07-15 2024-07-18 2024-07-23 2024-07-26 2024-07-31 2024-08-05 2024-08-08 2024-08-13 2024-08-16 2024-08-21 2024-08-26 2024-08-29 2024-09-03 2024-09-06 2024-09-11 2024-09-16 2024-09-19 2024-09-24 2024-09-27 2024-10-02 2024-10-07 2024-10-10 2024-10-15 2024-10-18 2024-10-23 2024-10-28 2024-10-31 2024-11-05 2024-11-08 2024-11-13 0 宽松交易紧缩交易降温交易通胀交易繁荣交易衰退交易趋险交易避险交易 资料来源：民银证券测算 表2：交易模式判定规则 交易种类 股市 债市 商品 宽松（降息）交易 上涨 上涨 上涨或不显著 紧缩（加息）交易 下跌 下跌 下跌或不显著 降温交易 上涨或不显著 上涨 下跌 通胀交易 下跌或不显著 下跌 上涨 繁荣（软着陆）交易 上涨 下跌或不显著 上涨 衰退交易 下跌 上涨或不显著 下跌 趋险交易 上涨 下跌 下跌 避险交易 下跌 上涨 上涨 不确定（特征不明显） 其余情况 具体规则详见研报：《全球市场的交易模式：框架构建》（民银证券，2024年9月4日） 【关键数据】 美国：通胀压力增加，零售销售下滑 美国CPI数据回升但符合预期。美国劳工部11月13日发布的数据显示，10月CPI同比+2.6%（预期+2.6%，前值+2.4%），季调环比+0.2%（预期+0.2%，前值+0.2%）。核心CPI同比+3.3%（预期+3.3%，前值+3.3%），季调环比+0.3% （预期+0.3%，前值+0.3%）。美国亚特兰大联储发布的数据显示，10月弹性 CPI同比-1.4%（前值-2.1%），黏性CPI同比+3.9%（前值+4.1%）。 图2：美国月度CPI同比及结构分解图3：亚特兰大联储的黏性与弹性通胀指标 %% 1025 820 615 410 25 00 2021-06 2021-09 2021-12 2022-03 2022-06 2022-09 2022-12 2023-03 2023-06 2023-09 2023-12 2024-03 2024-06 2024-09 -2-5 2012-07 2013-02 2013-09 2014-04 2014-11 2015-06 2016-01 2016-08 2017-03 2017-10 2018-05 2018-12 2019-07 2020-02 2020-09 2021-04 2021-11 2022-06 2023-01 2023-08 2024-03 2024-10 -10 食品能源 核心商品租金 核心服务（除租金）CPI 黏性CPI弹性CPI 数据来源：美国劳工部，Wind数据来源：亚特兰大联储，Wind 美国10月PPI超预期回升。美国劳工部11月14日发布的数据显示，10月PPI同比+2.4%（预期+2.3%，前值+1.9%），季调环比+0.2%（预期+0.1%，前值0.1%）。核心PPI同比+3.1%（预期+3.0%，前值+2.8%），季调环比+0.3%（预期+0.2%，前值+0.1%）。 图4：美国PPI：同比与季调环比图5：美国核心PPI：同比与季调环比 %%% 15310 %2.0 8 102 6 1.6 1.2 5140.8 2 00 0 2016-06 2016-11 2017-04 2017-09 2018-02 2018-07 2018-12 2019-05 2019-10 2020-03 2020-08 2021-01 2021-06 2021-11 2022-04 2022-09 2023-02 2023-07 2023-12 2024-05 2024-10 -5-1-2 0.4 0.0 2016-06 2016-10 2017-02 2017-06 2017-10 2018-02 2018-06 2018-10 2019-02 2019-06 2019-10 2020-02 2020-06 2020-10 2021